对于面板业的分析，基本可以告一段落。由于很多朋友对面板业的跌价比较担心，所以补充一些有关于成本费用售价方面的分析。这也是最后一个小议题。由于增发案，公布了华星光电的《权益价值资产评估报告》和财务中报，得以了解详细数据，可以方便完成这一分析。

 

一、评估售价情况：

 

首先看看华星的产品售价情况。上半年一共投产647207片玻璃基板，营收是68.62亿。假设产品全部是32寸，并按95%的良率，和6.17的汇率计算，可以得到：

 

68.62亿/（647207*18*95%*6.17）=100.5美元。

 

也就是说，如果华星的基板全部生产32寸 Open cell产品，那么按中报营收计算，单价是100.5美元。这个价格落在上半年32寸的国际均价区间，大概可以说明二个情况，一是其32寸销售价格合乎国际均价，二是小比例更大规格的产品，比如55寸，稍许拉高了平均单价。

 

这是非常重要的一点。结合华星的另一个状况是：大概40%的产品售给TCL自己，另有一半多供给其他主流厂商，比如三星、LG、夏普等等。——这些说明，华星的产品、售价以及客户都是“正常”的。

 

二、成本费用结构：

 

从华星光电刚刚公布的二个文件中，得到一些数据如下：

http://s15/bmiddle/5f120889gx6C1kwTtfg2e&690 

我们可以把成本费用分成几个不同性质的部分：1、直接原材料；2、全部运营支撑费用（除人工）；3、全部人工费用；4、折旧；5、税收。下面我们初步拆解一下。

 

营业成本（58.3亿）里包括了除二费（管理费用、销售费用）之外的前四项，另外还需加增值税。我的粗粗测算结果是：

http://s3/bmiddle/5f120889gx6C1kxRmYG32&690 

以上结果乍一看，会觉得原材料占比过低，可能和印象大大不符，也与部分研报资料不符。但是，即使我的测算和实际情况可能会有出入，偏差却肯定不会很大。因为算式中，可变的因子仅有全部营运支撑费用一项（扣除人工），尤其是生产部分。

 

其中，基础营业利润是确定的。这可以通过另外一个算式获得：营收-营业成本-管理费用-销售费用=6.13，这个数字来自财报，绝对准确。折旧的数字11.7也来自于财报。

 

全部运营支撑费用（除人工）等于生产环节和管理销售环节的加总，支付职工工资也可以区分为生产环节和管理销售环节。将之打散，把管理销售环节的二部分相加，就得到管理费用+销售费用的合计值4.17亿。这是财报提供的。另外二部分合计，构成直接生产环节的全部费用。

 

面板厂的管理销售财务人员占比不到10%，技术类员工占比接近40%，生产类工人占比50%，同时全部员工中高中以下学历仅占不到10%。所以职工工资中至少60%以上会支付给生产直接人工（管理费用偏高可能是计入研发人员的缘故。），假设3.85亿。剩下给支撑工厂营运的动力能源与日常开支相当于3.7亿，占营收的比例5.4%，可能是合理的。4.17+3.85+3.7=11.72亿。如果有出入，那偏差也是会非常小。

 

按资料，夏普龟山工厂每月的液晶面板产能为9万片，工厂的总耗电量达到9万～10万千瓦，每天要产生28300吨工业废水，同时还要排出污泥、废酸、废油、金属碎片等。龟山工厂为一条六代线和一条八代线，一共二条，加起来产能都远不足华星光电。我猜想，5.4%的动力能源与日常开支费用是不会少的。

 

三、产品跌价考察

 

大家的传统印象是液晶面板会不断跌价，以前是，未来也将是，所以经营很难有稳定性。不过这种感性认识，经过数理检验后，情况实际上并不完全如此。其中最主要的因素是人工。

 

五年前的面板价格，大概是现在的一倍。也就是说，类似华星这样的工厂，在2008年，大概产值是140亿（京东方第一条线，07年超过百亿，12年的产值是44亿）。而五年前的人工，大致是现在的一半。假设六年后的2020年，同类面板价格是现在的80%，仅仅下跌20%，而工资则按十八大规划实际收入翻番计算（相当于名义收入相对2010年上涨1.5倍以上），也就是未来6年，年均名义工资上涨10%，其他运营费用考察经济历史，按年均2%略多计算（过去多年仅仅因工资上涨因素导致CPI上升2%）。得到下面的表格：

http://s15/bmiddle/5f120889gx6C1kyM7jo2e&690 

可以看到，这是一个很戏剧化的表格。2008年和2020年，中国的面板工厂的成本费用结构将大不一样。其中的关键因素就是工资费用的上涨。由此，可以推理以下结论：

 

l 由于权重的此消彼长，从原材料占比看，其趋势应该是下降的。现在是48%，六年前必然超过50%，未来估计将趋向40%。同样的原材料，现值33亿，五年前高于70亿，六年后需要达到20亿？这似乎有点过于为难寡头格局的上游。我们假设原材料的成本和产品售价存在一定关联，就像氧化铝的长单定价和LME铝价存在相关性一样，当成品价格下降时，原材料也跟着下降。在以前，上游的确是通过效能提升而不断降价，配合产业链，一起实现对CRT电视的替代。但是到了产业几乎完全成熟的今天，要再进一步大幅度降价，空间和动力都估计有限。未来即使全部迁往中国，可能也难以做到。而且现在也仅仅玻璃基板实现本地化配套。中国全部实现替代？这有点异想天开了。但无论如何，产能配套在中国，成本总是比配套在韩台有优势。

 

l 未来六年，产成品价格仅仅下跌20%，都将是不可承受之重。考虑到电视产品已经质高价低，加上智能化零部件也已经完全产业成熟，所以未来的面板行业，只能是一方面性能品质结构性改变（比如oled、超高清或大尺寸化等差异化战略出现），另一方面是差异化产品价格结构性下跌。“主流的普通的产品”，其价格和技术品质将趋于稳定。从总体看，面板的平均单价，未来很可能不再趋势性跌价。当然，也可以明显看到，中国显然是最不怕价格战的。

 

再来看看另外一张表。表中假设韩台也有类似增值税这样的费用品目，同时保持原材料和折旧不变，只是适当上调“支付职工工资”和“全部运营支撑费用（除人工）”二项。

http://s6/bmiddle/5f120889gx6C1kzGl8hf5&690 

这又是一张对比强烈的图表。可以看到表中工资和支撑费用的差异，韩台厂家都需要将之转嫁到营收上。今年二季度，友达与群创都在连续亏损十季度后终于盈利，原因大致有二个，一是需求好，尤其是中小屏领域，智能手机供应链缺货，这导致满产满销，产能利用率高企；二是差异化战略拉高毛利率，比如友达的电视方面4K超高清屏幕，还有就是小屏方面的IPS高清硬屏（红米手机宣传中就有）。

 

用一样的原材料，和一样的设备，要做出高达20%的差异化成果，尤其在面板产品已经接近“史上最强”的成熟时代，对于一个大宗工业品来说，实在是有点勉为其难。但没有办法，现实就须如此。幸好，差异化还是有点文章可以做。这对韩台厂商是出路，也能保持面板行业的活力。

 

所以，结论有点突兀。面板价格经过十余年的同质同价单边趋势性下跌后，很可能进入一个相对丰富的异质异价的价格体系时代。这也印证了我之前的结论：

 

“未来的面板产能，不再是以三国四地做传统理解上的技术实力意味层面为主的区分，而将只是成本领先型产能和差异化领先型产能的区分，即形成二大类产区。当技术发展趋缓以后，技术质量层面的差异会越来越小，而中国面板企业强大的财务能力会有助于在这方面迅速改善。当消费者对品质差异的敏感度越来越低，成本优势型产能的占比会越来越大。趋势建立以后，差异化领先型产能会逐渐萎缩，在占比上会居于次要位置。”

 

四、其他推论

 

l 从表格可以看出一个鲜明的事实，那就是产品跌价才产生了中国优势。产品价格跌到足以普及的程度，却让产业推广立下最大功的韩台二地，在产量合计占比一度达到90%的垄断地位时，仍然亏损或微利，反而出现了竞争劣势。这一切并不搞笑，完全是其特殊的产业链结构造成的：面板产量虽在韩台，但设备和原材料却在日美，更妙的是终端需求在中国。这一点，我已经描述很多，现在大家不必细细体会，只要看一下上述表格即可。当营收、折旧和原材料都一样的情况下，基础运营利润仅仅取决于运营支撑费用——这就是中国盈利的核心原因。

 

l 从成本角度，我们无需为和日韩台竞争担心。可以试问一句：中国2020年的工资会和今天的台湾韩国一样高么？绝无可能！工资差距至少20年。看上去中韩台的竞争，类似于在穿越剧中上演。由于价格下跌后，新产线的折旧负担更重，不含人工的运营支撑费用的占比更高，而人工占比已经高高在上，因此日韩台地区完全不可能再上新项目，来生产前述的“主流的普通的产品”。这在过去二三年已经得到印证。未来他们也只会为差异化产能提供资本开支，从表格看，即便是这种战略，我也质疑其可行性。换言之，即使是为差异化产能提供资本开支，也应该是低成本的改造，而不是大规模的新投资。领头羊三星现在战略就是尽可能对外采购电视面板，而把自有部分产能慢慢改造成中小屏用oled，近三年唯一的新项目还落在苏州。

 

l 有些人为明后年韩台面板厂折旧即将完毕而担心，这是值得忧虑的一点。折旧完毕，并不等于产线报废，还可以继续生产。我的确对产线报废的年限不了解，也没有搜到资料，有精通的朋友可以谈一谈。当然，折旧在财务上的意义，既是对已有投资的损耗计提，又是对未来继续投资的预筹。没有听说过有哪家一流企业，因为不继续投资，而坐享折旧完毕的红利，能够长保行业主流地位的。即便如此，地方政府也会提供政策红利，以对冲折旧影响。华星今年全年上缴的增值税、营业附加和所得税超过16亿（上半年7.6亿），返回一部分作为产业支持是合理的。这一点最糟糕的结局是导致前述的“主流的普通的产品”，因为折旧战，导致价格仍有进一步下降空间。但问题是华星光电的的旧产线仅有一条，未来N条都是新技术的。所以如果这样的局面，无疑将加速韩台的萎缩。

 

l 同样是上一张表，可以看到如果韩台折旧为零，确实压力小很多。问题是不继续投资，营收就很难差异化；问题是即便如此，基础营业利润仍然是零，图个啥呢？——问题是中国还有大量营业外收入；问题是中国的原材料成本以后比韩台还便宜；问题是还没考虑5%的关税，台湾企业大概70%产品靠外销；……

 

l 有人还担心中国面板业会重滔覆辙，变得类似维生素、光伏或电解铝……。唉，担心总是无处不在。我已经解释多遍，这里再次复述一下：这是一个复合了资本密集型、技术密集型和劳动力密集型的特殊行业。要出现产能过剩，至少在中国累计投资7500亿人民币以后，即30条8.5代线当量，所以目前谈这个还太早。这是一个高技术密集型产业，华星运行一年多就申请了2100多件专利，且另外还花了8个亿购买专利授权。不谈研发、制造和环保排污，仅仅是电力支撑设施（面板制造要求电力极为稳定），管理难度就非常大。从劳动力密集型角度，这是一个连生产工人都需要大专生的产业，是体现未来中国“工程师红利”的优势行业。三者结合起来，是典型的寡头俱乐部——一家公司要跻身世界前四，需要投资2500亿以上的资金，雇佣5万技术工人和工程师，必须建立相应技术优势和产业链地位。——中国绝大多数行业都没有可比性。

 

l 如果还有人担心液晶大小年问题之类的朋友，我就不再次解释了。仍然担心的朋友就请随便吧……

 

 

五、小结：

对面板业的分析，基本就结束了。持有三年，会不会有大收获？拭目以待吧。

 

把系列文字集结一下，以方便阅读：

 

1、十年里会发生什么       http://xueqiu.com/8528235036/22815544

2、交代一下TCL集团        http://xueqiu.com/8528235036/23515914

3、黑电业的进阶之路       http://blog.sina.com.cn/s/blog_5f1208890101ltib.html

4、大拐点                 http://blog.sina.com.cn/s/blog_5f1208890101lyxd.html

5、面板是好生意           http://blog.sina.com.cn/s/blog_5f1208890101m29g.html

6、人工成本优势新时代     http://blog.sina.com.cn/s/blog_5f1208890101m2qs.html

7、谈谈TCL的估值          http://blog.sina.com.cn/s/blog_5f1208890101mb7z.html

8、中国好生意

 

最后顺便说一句，我的以上分析都异常简单，人们只是善于忽视与误解，并喜欢维持偏见。