一个看似小小的判断失误，就会令投资者前功尽弃。像一个拥有盖世武功的武林高手被点中了死穴一般。这起事件使大家明白了，千万别太过信赖某一个模型或某一种投资理念。

试图控制风险的模型（下）——华尔街的猫腻儿（八）
　　文/陈思进

天津日报集团《新金融周刊》，2011年8月8日
　　

    上篇谈及当年的华尔街“四大天王”之一的LTCM（长期资本管理公司），利用“固若金汤”的数学金融模型，采用掉期交易来放大杠杠，意欲获得高利润回报。公司开张头几年，他们确实达到了目的，平均回报率（扣除所有费用）为40%，远远超过了大市，比“股神”巴菲特的平均回报率都高出15%。

　　然而到了1998年初，该公司的资产负债表上，衍生品的仓位约1.25万亿美元，超过其资产的25倍！万万没有料到，这时发生了一起极小概率的事件，使LTCM这艘“泰坦尼克”撞上了海底冰山。

　　其实LTCM出现败象的征兆始于1997年的东亚金融危机，但基于基金管理人员对信息不对称的识别能力，败象显露得还不明显。但是到了1998年5月，基金回报率已经大幅下跌至亏损，为-6.42%，至6月进一步降至-10.14%，总资本减少了4.61亿美元，从而导致7月份所罗门兄弟公司的套利业务退出该基金。

　　而LTCM最致命的亏损，是在1998年8月至9月，那期间因苏联解体，发生了俄罗斯政府的债券违约，从而导致俄罗斯金融风暴，引发了全球的金融动荡。惊慌失措的投资者纷纷出售日本和欧洲债券，改为购买回报率较低，却相对稳定的美国和德国国债规避风险。这样一来，LTCM所卖空的德国债券价格上涨，而做多的意大利债券等证券价格却全面下跌。也就是说，原本所期望的正相关变成了负相关，结果两头亏损。截止到8月底，基金资本共损失18.5亿美元。真可谓“智者千虑，必有一失”。

　　想想看，该公司盛名远扬的年回报率接近40%，转眼间便犹如过山车般飞行至谷底，在9月的前3个星期，LTCM的资本还有23亿美元，到9月25日就只剩下了4亿美元，而其账面上无法兑现的资产却仍然超过1000亿美元，说明这中间的有效杠杆比率超过了1：250。

　　LTCM的电脑自动投资系统，面对这只“黑天鹅”——原本忽略不计的小概率事件，错误地不断放大金融衍生产品的运作规模。换句话说，以如此的杠杆比率押对了宝，盈利可以是250倍，如果押错了，其亏损也可以是250倍。 从“长期资本管理”（LTCM）公司的如日中天到骤然崩溃，不过短短四年，恰恰验证了“没有一个模型能够担保你稳赚钱”。“梦幻组合”拥有以诺贝尔经济学家的专业理论为基础之模型，拥有传奇般的债券套利专家和经纪人，运转的头几年，他们好似掌握了战无不胜的秘诀，回报利润高得令人瞠目。但一个看似小小的判断失误，就会令投资者前功尽弃。像一个拥有盖世武功的武林高手被点中了死穴一般，失败得如此之快，快得连弥补的机会和回旋的余地都没有。这起事件使大家明白了，千万别太过信赖某一个模型或某一种投资理念。

　　如果要追根究底，LTCM是失败在黑天鹅事件上，也就是建筑在历史数据上的模型错了。因为苏联解体是从未发生过的事件，属于黑天鹅，在发生之前人们都没有见过，也无从预料。这就是他们的模型之死穴——用过去的事件来预测未来。

　　为避免更广泛的金融市场大崩溃，纽约美联储不得不出面组成了一个债权人救助计划，总金额高达36亿美元。到了2000年该基金遭到全面清算，而基金创始人连同参与者也同样遭遇了“清算”。像高盛的CEO柯赞（Jon Corzine）由于密切参与基金的运作，被保尔森（后来的美国财政部长）领导的董事会政变一脚踢出局，CEO的位置由保尔森接位；一度盛传接位格林斯潘的马林斯（Mullins）也因此事件，接班的希望彻底破灭；而模型理论的创始人舒尔斯和默顿，则更受到了公众的指责。

　　即便LTCM失败得如此之惨烈，但渴望滞留于游戏场上，不愿轻易退出赌局的豪赌之徒，却好似飞蛾扑火永不休止。LTCM的掌门人梅里韦瑟（John Meriwether）不甘心，在1999年12月又筹组了一个新公司——JWM对冲基金，高举先前LTCM“固若金汤”这一模型的幌子，居然筹集到2.5亿美元资本，继续着LTCM的投资策略，号称将财经杠杆减少到了15：1的标准，潜台词：风险降低了。这次一定万无一失！

　　不幸，在2007年9月到2009年2月的金融危机中，JWM再次被击中，亏损高达44%，该公司终于在2009年7月被迫关闭。不过，谁敢担保他们不会卷土重来呢？

　　写到这儿不禁要问：为何人们敢于一次次把钱交给他们？我不得不说，这是人性贪婪使然，希望天上掉馅饼！大家偏偏不信邪：难道小概率事件会一再重复？但是请不要忘记，小概率事件总会以不同的面貌出现，比如“9·11袭击”，谁能料到恐怖分子会用飞机撞击世贸双子塔？这类小概率事件在模型中根本无法预测，难道不是吗？

　　那究竟如何能在这个无法预测的市场中稳操胜券，谁能成为不倒翁呢？且听下回分解。