【 • 发布:sosme　 2007-03-22 11:55 】　　
　　三年与十年，保利与万科
　　赵强
　　
　　上周四，我们前往广州参加了保利地产（600048）举行的推介会。次日上午，我们实地参观了保利地产正在开发的五个项目。下午，我们又拜访了广州万科的管理人员。经过两天的访问及参观，我们对广州房地产市场的发展趋势及竞争格局、保利和万科的发展策略和各自优势有了更深入的了解。在此，我们将了解到的信息和观感摘录如下，以供投资者参考。
　　
　　一、广州房地产市场的概况
　　
　　广州楼市将继续升势
　　
　　广州房地产市场这一轮的升温始于2002 年，2004 年后出现了房价加速上涨的态势。根据广州万科所提供的数据，2006 年广州市的住宅销售面积为925 万平米，销售金额为584 亿，分别比05 年增长0.6%和24.5%。平均售价从上年的5099 元/平米提高至6315 元/平米，涨幅为23.4%。与其他地区类似，土地供应不足是广州房价上涨的重要原因：在2004 年至2006 年间，广州的实际的土地供应量分别只完成计划的16%、21%和43%。虽然，从2006 年开始，土地供应的绝对量已经开始增加，但2007 年仍难完成计划的1300 万平米的指标。更为重要的是，真正意义上的有效商品房供应更少。首先，根据计划，在今年广州市政府计划推出的土地供应中，“双限、三限房”和“新社区”项目分别占了37%和13%；其次，新增土地供应中的64%主要分布在花都、南沙、萝岗和番禺四个外围城区。第三、由于“90/70”政策的因素，07 年上半年将出现供应断档。总体上看，广州房价今年将继续保持上涨的趋势。不过，广州市民的住宅消费较为理性，投机炒作的比例不大，因此房价表现会相对平稳一些。
　　
　　“多寡头”竞争格局已确立
　　
　　与北京、上海等大城市不同的是，广州房地产市场的集中度较高。根据广州万科的统计，前六家大地产商的市场份额已经高达37.5%，未来还将继续提高。其中，合生珠江系和富力的市场份额最大，接近10%，处于第一集团；保利、雅居乐、中国海外和万科处于第二集团，各家公司的市场份额都在3%以上；其后，碧桂园、侨鑫、祈福、城建和香港新世界（广州）等颇具实力的发展商处于第三集团。
　　从前六大开发商的发展趋势来看，富力06 年的销售金额超过了合生珠江系，跃居第一；但两家公司的土地储备相差不多；保利和雅居乐目前的土地储备暂居第三、四位；万科和中海进入广州较晚，但发展势头很快，未来将进一步瓜分领先者的份额。
　　
　　二、保利地产的调研概要
　　
　　保利地产的目标是成为全国性的大型房地产公司，打造所谓的“地产长城”。管理层对公司的发展可谓踌躇满志，赶超目标直指万科。保利地产的扩张思路是“先做大再做强”，即先超额储备土地，进行全面布点，然后再提升各地子公司的品牌和管理，目标是成为各地市场中的前10 强。去年，保利地产的全国性区域布局（京广线+长江流域）已经初步完成，由于更看好环渤海湾的经济发展，今年起公司将进入长春、济南、天津、青岛和成都等地。
　　
　　广州是保利地产最主要的基地，公司对广州市场的看法仍旧是较为乐观的。保利地产在广州的土地储备主要集中在中心的六区，尤其是在珠江新城、琶洲和科学城等具有发展潜力的新区拥有较多优质的地块。今年，公司将增加普通住宅项目的土地储备。
　　
　　保利地产已经公布了再融资的计划，公司计划募集资金大约在60—70 亿元之间。募集资金主要投资于广州、北京、上海、武汉、重庆等地的九个项目。根据公司的估算，这些项目的销售净利润率维持在10%-13%之间，项目的内部收益率可达到15%以上。值得一提的是，以上的假设是基于当前的市场情况所做的售价假设，未考虑房价上涨的潜力。保利地产的大股东并不希望大幅降低持股比例，因此我们估计增发数量并不会太多，而发行价可能会高于市场预期。
　　
　　三、广州万科的调研概要
　　
　　万科最早进入广州始于2003 年。2004 年起，广州万科进入快速增长期，开发规模和业绩连年翻倍。尤其是，2006 年，集团加大了投资力度，使其项目储备从原来的4 个项目增加到12 个。目前，广州万科的收入和利润分别占集团的10%和12%，在珠三角区域公司中的占比大约在22%-29%之间。
　　2007 年将是广州万科跨越式发展的一年。12 个现有的储备项目将同时开发、同时销售，预计销售收入将继续翻倍增长。不过，由于结算的因素，新增项目都要到2008 年才能提供利润贡献。随着开发规模的扩大，广州万科的管理模式也有所变化。目前，广州万科实行所谓的“4+X+Y”的片区管理模式，即将广州市中心城区划分为中区、西区、北区、东区，近郊的番禺、花都定义为X 区，远郊的增城、南沙和从化定义为Y 区。
　　
　　从管理层级来看，万科的管理层级明显比保利更多，在项目经理和广州公司总经理之间还有负责片区管理的层级。当然，广州公司仍然保留着按职能划分的工程总监、营销总监这类岗位。尽管如此，广州万科的管理团队目前有100 多人，其规模比收入相当的中型地产公司仍旧要少得多，这实际上正是区域化经营带来的规模效应的好处。
　　
　　四、保利与万科的比较
　　
　　总体上，我们认为，保利和万科都是中国房地产行业内的优秀企业。但是，两家公司无论是从愿景、战略、文化、管理层，还是区域布局、盈利模式、组织架构等方面都有明显的差异。或者说，两家公司的“基因”是不同的。
　　
　　首先，从愿景、使命和战略的角度来看，万科是一家管理层驱动的公司。除了同样追求规模扩张之外，万科更加注重专业化。通过标杆学习，万科的能力不断得到提升。从这个层面，我们认为，万科在国内是独一无二的；保利地产的发展同样与公司董事长李彬海的追求和能力密切相关，但作为一家国有企业，其毕竟更多地受到大股东的影响。从战略的角度看，保利的发展思路更侧重于“速度和规模”，在中国房地产行业仍旧处于初级阶段的背景之下，有一定的可取之处。盈利模式方面，保利地产未来将逐步增加持有物业的比重，这主要是从分散风险、税务筹划等角度考虑。开发项目的类型方面，保利地产以住宅为主，但也涉及到写字楼、酒店、会展等商业地产项目的开发。总体上看，保利地产的业务模式与万科有明显的差别，而与富力较为接近，实际上是沿袭所谓的“香港模式”，而万科走的是专业开发、标准化生产的“美国模式”。
　　
　　其次，从房地产开发的价值链分析角度来看，保利地产的特长在于项目选择和获取。这个优势既来自于公司特殊的背景，也来自于管理层的决断能力。在产品开发的环节，保利地产的能力在行业中处于中等偏上的水平，应该不输于富力、合生，但稍逊于万科、中海；从品牌和营销的角度来看，保利的品牌仍旧具有较强的区域性色彩，在广州当地的客户认同度较高，但在其他地区则不明显。这方面，保利与万科有明显的差距。相反，万科的长处在于对客户的把握和营销，土地获取、工程管理都曾经是万科的弱项。但是，必须注意到万科是一家学习能力很强的公司，它一直在吸取同行的长处，弥补自身的短板。这次广州之行我们的两个重要感受是：一方面、万科的产品（万科城）开发更加细腻；另一方面，万科的土地获取方式也开始多元化并进入了中心城区（金色家园、康王路项目、龙津路项目的位置都在市中心）。
　　
　　第三、管理模式上，保利实行较为传统的、扁平化的组织架构，也就是各开发项目的项目经理直接向集团的高管报告。这个模式的优点是反应快速，缺点是对子公司的控制较弱，各项目的很难以统一的标准进行复制，整体性不强。相反，万科从去年开始已经实行了区域化管理。决策和管理职能下放，总部只负责资金的调动和管理。当然，有效的组织架构是与企业的发展阶段相关的。我们认为，万科的尝试是必然的选择，也是将来保利必须面对的变革。
　　
　　第四、企业文化方面，保利地产具有鲜明的军企特点，企业价值观强调执行力、纪律严明，公司高管对企业的影响力至关重要。人力资源方面，公司的管理团队相对封闭，管理人员主要靠内部培养和提升，员工流动率低。相反，万科的企业文化更加开放，职业经理人文化在集团内得到传播和认同。因此，虽然万科的员工流动率更高，但并未影响到企业的发展。
　　
　　结论、三年与十年
　　
　　保利地产这一轮的土地储备主要是在2003 年前后，应该说是把握了市场的先机，因此项目的回报率较高。未来几年，这些项目储备将进入全面开发的阶段，推动公司的业绩增长。因此，我们认为，未来三年将是保利地产快速发展的阶段，其增长速度甚至将高于万科。但是，在企业达到一定的规模之后，保利有可能会面临进一步扩张的瓶径，企业将必须进行变革。
　　
　　相比之下，万科在管理系统上已经做了更多的准备，基础更加扎实，企业的管理层既具有经验，又足够年轻。万科未来的成长步伐将更加稳健、持续。我们认为，万科的增长瓶径只可能来自于行业需求的放慢，而在中国人口老龄化来临之前，万科的增长至少可以看十年。

【 • 发布:mxbs2005　 2007-03-22 13:03 】　　
　　本次万科用33亿收购一个很复杂的资产，很考验它的执行力和综合能力

【 • 原创:sharkinlove　 2007-03-22 17:06 】　　
　　【形势要点：宏调之下，万科高层感觉平衡融资与负债像“走钢丝”】
　　日前，国内房地产业的标杆企业万科发布了年报，2006年万科实现销售收入212.3亿元，增长52.2%，成为国内首家销售额突破200亿元的房地产企业。不过，在规模上升的同时，万科2006年的负债率已达到65%，银行贷款达到130亿元（不过同时还有107亿元现金）；此外，万科去年65%的负债率中包括97亿元的房屋销售预收款。万科总经理郁亮表示，65%的负债率是合理的，但如果下降至60%就更好。不过，这种对负债率的掌控“底线”仍让万科高层觉得如同在走钢丝，需要把握资产负债率的底线。郁亮透露，今年公司希望公开增发不超过20%的股票。郁亮认为，国内宏观调控以来，对于房地产公司支付土地款的周期要求越来越短，而会计制度本身要求也是如此。从万科的情况可见，宏观调控对于国内房地产企业资金链的影响不小，调控造成了房地产商信贷难度加大，对企业融资能力和融资渠道的压力也会更大；如果企业以发债和信贷方式融资，则会迅速提高企业的负债率，这对企业管理和风险控制能力都有更高的要求。恐怕只有少数房地产企业，才能完全应对这种形势的变化。这大概是万科这样的优秀企业，也不断依靠多样化的融资来闪躲腾挪的原因吧。

【 • 原创:zhongbingo　 2007-03-22 17:35 】　　
　　我感觉适当的方式是有选择性的、逐步的进入商业地产，这样可以兼顾长短期的财务平衡。
　　我有一次在王石ONLINE， 也就是王石Blog的前身， 问过他， 是不是有必要增加商场和车为的出租。
　　他回答是， 现在资源有限， 要集中做万科最擅长的

【 • 发布:sosme　 2007-03-24 00:12 】　　
　　万科10亿拿下杭钢富春公司股权包
　　
　　继昨日公告收购浙江南都余下20%股权后，万科今日又公告称，该公司以10.05亿元的价格获得杭州钢铁集团公司下属之富春有限公司通过浙江产权交易所对外公开拍卖的股权包。经董事会决议，2007 年3 月21 日，公司以10.05 亿元获取杭州钢铁集团公司下属之富春有限公司通过浙江产权交易所对外公开拍卖的股权包，该股权包包括深圳富春东方（集团）有限公司（简称“富春东方”）70%的股权、万轩置业（深圳）有限公司的70%的股权、南京恒邦房地产开发有限公司（简称“南京恒邦”）66.5%的股权、南京富春东方房地产开发有限公司（简称“南京富春”）21%的股权。因富春东方还分别持有南京恒邦5%、南京富春70%的股权，因而该股权包实际包括南京恒邦、南京富春70%的股权。目前本公司支付的2.5 亿元保证金已转作股权交易价款，其余股权交易价款将在产权转让协议获得相关部门批准后支付。
　　
　　通过本次交易，公司将拥有以下主要项目的70%权益，该等项目基本情况如下：
　　
项目 项目位置 项目类型 可结算建筑面积（㎡） 地下车位（㎡）
深圳东方尊峪 深圳莲塘梧桐山谷 高层住宅 224,365 62,020
深圳天琴湾 深圳市大梅沙 别墅 24,050 
深圳万轩国际 深圳市深南大道 商务公寓 44,184 8,050
海南浪琴湾 海口市西海岸 别墅与公寓 52,834 
厦门东方时代 厦门市浮屿小区 裙楼商业 20,614 6,650
厦门财富广场 厦门市福厦路 写字楼与住宅 27,832 
南京东方明苑 南京市石鼓路 裙楼商业 10,718 3,465
杭州钱江湾 杭州滨江区 住宅、商业与车位 33,491 29,750
合计   438,088 109,935
　　
　　通过获取上述项目，公司增加可结算规划建筑面积合计43.8 万平方米以及地下车位约11 万平方米。该等项目主要位于深圳，均已进入开发期，部分项目已处于销售回款阶段，现金回流较快，项目质素良好。

【 • 原创:sosme　 2007-03-24 00:35 】　　
　　这笔10亿级的收购案对万科而言并非一个大项目，但却是一个很复杂的项目，其中有相当部分的商业地产项目，这几天刚好正在探讨这个问题。我相信万科的目的绝非“炒卖”这个项目，那这是一次普通的收购还是一次具有战略意义的收购呢？或者说这是否意味着是我所设想的“有选择性的、逐步的进入商业地产”的战略开端呢？
　　
　　1、也许这只是一个毫无根据的猜测，万科随后的策略是卖掉商业地产部分只专注于住宅部分，毕竟万科目前的资金周转较为紧张；
　　
　　2、如果这是进入商业地产的开端那我认为这也许并非最佳途经，万科的绝对优势是住宅产业，商业地产的发展也应该依附于自身的住宅产业（新鸿基模式），这样才会更稳健也更具有持续性，而以收购的方式进入将不能充分发挥自己的优势。
　　
　　3、也许这只是一次战略试探而非战略决策，拭目以待吧。万科这家公司是越来越让人兴奋了、也越来越具有持续跟踪分析的价值了。

【 • 发布:sosme　 2007-03-24 00:58 】　　
　　郁亮：万科高速增长刚刚开始
　　《上海证券报》 作者： 姜瑞 丁昌
　　
　　“相信今年的业绩已在公司和投资者预期之中，2007年会更可观，真正的爆发式增长在2009年以后。” 万科总经理郁亮在接受本报记者采访时如是描述当前的业绩和万科的未来。从20亿到100亿销售收入，万科走过了五年，而从100亿到200亿，万科仅用了2006年一年的时间。
　　郁亮介绍，2006年，万科仍然坚持城市经济圈聚焦策略，以珠三角、长三角和环渤海区域为经营重点。年内三大区域实现销售面积275.7万平方米和销售收入192.2亿元，分别占公司整体的85.4%和90.6%，实现结算收入161.9亿元和净利润20.6亿元，分别占公司整体的91.6%和94.5%。为了进一步完善三大区域的布局，2006年万科新进入杭州、厦门、长沙、青岛、宁波等城市。同时，为适应快速发展的需要，打造更为高效的组织平台，从2006年开始，万科正式从以往总部、一线公司的两级管理架构，过渡到战略总部、专业区域、执行一线的三级管理架构，将过去总部负责的设计、工程、销售等专业管理职能逐步下放到区域中心。
　　郁亮表示，公司所追求的是“有质量的增长”，单纯的规模扩张从来不是万科的目标。为了提高人力资源和资金的使用效率，万科在获取项目的时候特别强调项目的质量，通过改善项目结构，来加快开发节奏，充分利用周转速度和规模效应。另一方面，在商业模式层面上，万科越来越多地通过有条件合作方式获取项目资源，提高资金的使用效率。这其中包括，与朝阳区国资委牵手受让朝万中心的产权；与泰达、万通联合开发天津时尚广场项目；进一步受让浙江南都、上海南都等公司股权。万科与GIC、中信万科房地产基金、中粮集团、HI等机构在各地的合作也进一步深入。据悉，2006年万科1201万平方米新增规划项目中，约62%的资源是通过各种合作方式获取，这个数字在2005年的48.3%基础上有了进一步提高。
　　郁亮特别强调，有赖于股东的支持，公司的限制性股票激励计划陆续实施，万科的公司治理得到进一步改善，管理层也在过去的一年中分享了公司的成长，同时更专注于公司的发展和业绩提升。
　　2006年也是万科的“企业公民元年”，在过去的一年里，公司的企业公民建设亦成为年报中的一大亮点。为了使公司的企业公民行为更有计划性和针对性，决定从2006到2008年期间，每年提取人民币1000万元企业公民专项建设费用，用于实施企业公民建设的方案。
　　谈到地产行业的宏观调控，郁亮表示，从行业发展的角度来看，我国房地产行业仍然处于转型期，2007年行业将延续其重构的过程，而宏观调控也仍将是行业的常态。在这样一个激越的年代，只有积极主动地迎接变革，才可能在未来的竞争格局中占据先机。为此，万科将持续深入自身的变革过程，在行业的重构中担当起先行者的角色，根据既定的三年发展策略，未来两年万科还将继续处于高速发展的轨道之中。
　　2007年，万科将继续聚焦以珠三角、长三角、环渤海区域为核心的城市经济圈，坚持普通住宅为主的开发方向。进一步加大资源整合力度，充分发挥合作伙伴的优势，提升自身行业资源整合枢纽的地位。在经营目标上，2007年万科计划开工面积约700万平方米，竣工面积约600万平方米，并增加1000万平方米左右的规划中项目资源。年内，位于东莞的住宅产业化基地也将正式运行，工业化技术的应用比例将得到进一步的提高。
　　根据万科的发展规划，2007年公司预计新增规划中项目建筑面积将在1000万平方米左右。为了满足未来的资金需求，公司将在2007年进行公开增发融资，主要用于2009年的项目开发于建设。郁亮表示，之所以预期2009年之后的爆发式增长，是由于万科住宅工业化的推进将在未来几年陆续进入成熟阶段，现有的住宅生产模式瓶颈将得以突破，2008年万科将向市场首推50万平方米工厂化住宅。这标志着万科的住宅工业化已从实验室走向市场。

【 • 发布:sosme　 2007-03-24 20:40 】　　
　　“小弟”君的研究：万科的投入资本收益率的计算
　　http://www.mfzq.com.cn/Blog/Diary.aspx?cid=-209873&Data=S&Tid=566717

【 • 发布:sosme　 2007-03-24 21:09 】　　
　　规模扩张之下，控制公司的财务风险，最良性的做法莫过于提升运营效率，提高资产周转率。但急剧扩大的规模，也使作为世界性难题的“大公司病”同样摆在万科面前，尽管有相当吸引力的激励机制，但毕竟管理环节的充血只能是慢功夫。
　　
　　譬如万科并购浙江南都，即需要承受两个企业整合冲突的影响；受让朝万60％的股权，并非由万科全资控制，亦会影响其开发速度；收购上海恒大的地产项目，由于收购项目并非净地，其间的手续繁杂亦可能左右开发进度；合作拿地开发，免不了受合作方状况的制约。
　　在万科与华润、一航的合作模式之下，由于确定合资公司的项目是利用万科现有附属公司的管理平台运作，基本上可以理解为：华润、一航出钱，万科出力（万科享受销售收入3％的管理费），那么，万科的管理运作平台将要增加更多的运营项目，运营压力可想而知。
　　而在万科的蓝图中，应对之道已有雏形。产品定型化、组织运营结构改革与业务板块分包及产品制造环节的工厂化，这三点正是万科的着力之处。

【 • 原创:sosme　 2007-03-24 22:12 】　　
　　D/C（长期有息负债占资本的比率）之忧
　　
　　万科的标杆是美国房地产开发商帕尔迪公司（Pulte Homes），帕尔迪对于财务风险的控制设定了一个铁律：长期有息负债占资本的比率（D/C）不超过40％。这一财务指标的控制使得帕尔迪的资产负债表不紧张，确保不获得过多的土地储备，而连续55年盈利。
　　
　　2005年万科的D/C较2004年下降约50％，33.77％下降至24.22％，这是一个可喜的变化，这显然得益于万科自2005年开展的多渠道融资，而且相当一部分来是股权融资，长期有息负债率并不高。但是至2006年9月底，万科的D/C已达到56.3％，这一数据比帕尔迪谨慎的40％高出16.3％，D/C的剧增显然归因于去年8月完成对浙江南都的收购。幸运的是，万科2006年7月计划实施的定向增发募集42亿在去年最后一个月得到实施，正因为计入这42亿权益资本的增加，2006年底万科的D/C才勉强达到39％的安全线以内，但已处于帕尔迪40％的临界点。
　　
　　进入2007年，万科耗资12.9亿收购上海恒大5个项目、收购南都剩余股权、收购杭钢富春公司股权包，这些长期股权投资再次加大万科的长期有息负债，如果万科在2007年继续维持规模扩张的态势，为了降低或不至于使D/C处于危险的状态，万科在2007年必须增加权益资本，否则万科的长期有息负债率不断增加将可能导致一系列财务风险，基本可以判断2007年万科的再融资并非恶意圈钱而确实是业务拓展之急需。
　　
　　备注：D为长期有息负债，Capital为长期有息负债与股东权益（包括少数股东权益）之和。

【 • 原创:sosme　 2007-03-26 00:58 】　　
　　万科“现金红利”之惑
　　
　　1、上面分析了万科的D/C（长期有息负债占资本的比率）之忧，万科在快速扩张的过程中财务指标的安全度已达临界水平，万科在2007年将依然继续维持规模扩张的态势，为了降低或不至于使D/C处于危险的状态增加权益资本势在必行（已有增发的计划），那么2006年度为什么又有“现金红利”分配这个会导致权益资本减小的方案呢？
　　
　　2、万科历来有良好的净资产收益能力，特别是最近几年实际的净资产收益率在高位稳步增长，这一事实已让股东明白留存收益将为股东创造高回报，所谓的“现金红利”是削弱而不是加强了股东权益，这与万科一贯倡导的股东价值最大化背道而驰。
　　
　　3、我想万科的这个方案肯定也有自己的理由：
　　（1）为了一个“虚幻的好名声”所累，目前市场有种趋势：没有现金分红的公司就是有暇疵的公司、就不能算是好公司，为了迎合市场偏好而在事实上损害了股东长期利益；
　　（2）部分股东有现金分红的要求，如果为了迎合这些“短视”股东的现实需求而忽略“股东整体”的长期利益，万科管理层的卓越又体现在何处呢？
　　
　　建议：取消“现金红利”的分配方案，与股东进行更有效的沟通。

【 • 原创:xstockx　 2007-03-26 09:19 】　　
　　万科今年将全面争取拿地机会
　　2007年03月26日 来源：上海证券报 本报记者 李和裕
　　
　　万科最近喜事不断，先有利润猛增六成的年报，后有拍得浙江最大国资股权包。万科集团副总经理、上海万科董事长刘爱明在接受上海证券报采访时表示，今年万科依然会通过各种渠道、全面争取获得土地的机会。不过，长三角目前还没有拓展新城市的计划，还是以深化既有区域市场、做出规模为主要任务。
　　
　　昨天，落户上海已15年的万科在淮海中路设立的销售展示中心正式对外开放，刘爱明在此前的开幕仪式上向记者透露了以上海为中心的长三角区域的发展目标。“万科今年仍然会坚持城市经济圈聚焦策略，以珠三角、长三角和环渤海区域为经营重点。去年，万科的销售收入已经突破200亿元，而集团对上海万科的希望是，2008年销售额突破100亿元。”
　　
　　从去年开始，万科就在进一步完善三大区域布局，并从以往总部、一线公司的两级管理架构，过渡到战略总部、专业区域、执行一线的三级管理架构，将过去总部负责的设计、工程、销售等专业管理职能逐步下放到区域中心。
　　
　　刘爱明还表示，目前上海万科共有24个发展项目，其中14个项目今年就将展开销售，可售面积预计超过40万平方米。据介绍，今年1月，上海万科刚接手上海恒大的浦东三林住宅开发业务，共涉及5个项目，其中2个项目年内就将入市；而于去年11月收购的浦东陆家嘴滨江地块则由于尚未完成动拆迁，所以仍只作为储备项目，但一定是开发高端住宅。
　　
　　而谈及万科刚在杭州获得的深圳富春东方股权包，刘爱明则表示，虽然股权包中涉及2家南京企业，但房地产项目仍集中在厦门、海南等珠三角区域，所以主要交由深圳万科操作。同时，虽然股权包中的房地产项目涉及酒店等商业地产，但这并不代表万科物业经营思路上的转向，“万科肯定是以发展住宅为主，拿到商业地产项目只能说是些‘机会主义’的东西，而绝非万科的战略主流。”

【 • 原创:xstockx　 2007-03-26 17:04 】　　
　　万科的公司治理溢价
　　2007年03月26日 10:51 《董事会》
　　
　　假设最终激励对象为160人的话，相当于每人平均234万元
　　
　　文/李德刚
　　
　　中国房地龙头万科，于2006年3月第一次公布了股权激励计划，该计划一经推出就在国内资本市场引起了广泛的讨论并获得了众多投资者的赞许和认可。
　　
　　万科的批量造富计划已现端倪。据2006年9月公告的股权激励计划，万科累计委托信托公司购入股票2545万股，虽然这部分股份要等到2007年年报出炉之后方有可能正式归属万科的激励对象，但就目前的形势来看，应该不成问题。按2007年2月28日收盘价14.74元计算，这部分股份已价值3.75亿元，假设最终激励对象为160人的话，相当于每人平均234万元。根据激励计划规定:“董事长的分配额度为每期拟分配信托资产的10%;总经理的分配额度为每期拟分配信托资产的7%”，即董事长将分配得到目前价值3750万元的股票，总经理将分配得到目前价值2625万元的股票。
　　
　　万科的股权激励方案虽然典型，但可能只适合万科，对其他上市公司仅具参考价值。公司之间或大或小的差异从根本上决定了公司的激励计划只能是唯一的和个性化的。
　　
　　本文运用“股权激励—公司治理—市值管理”这一线索来对万科股权激励计划进行了深层次分析，认为规范股权激励制度的建立能够提升公司治理水平，而公司治理水平的提升则会增加公司市值，这从根本上诠释了股权激励作为一项上市公司根本制度的重要意义。
　　
　　万科方案的亮点
　　
　　万科本次股权激励计划可概括为:公司采用预提方式提取激励基金奖励给激励对象，激励对象授权公司委托信托机构采用独立运作的方式，在规定的期间内用上述激励基金购入本公司上市流通A股股票，并在条件成熟时过户给激励对象。
　　
　　万科本次股权激励计划可概括为如下四个亮点:
　　
　　第一，双重考核指标，综合考虑公司业绩与股价。考核指标的设置是股权激励计划的核心所在，万科方案的激励基金提取条件是: 年净利润(NP)增长率超过15%; 全面摊薄的年净资产收益率(ROE)超过12%; 公司如采用向社会公众增发股份方式或向原有股东配售股份，当年每股收益(EPS)增长率超过10%。该双重考核指标的优点是:
　　
　　(1)限制公司的盲目再融资冲动。计划中规定:“公司如采用向社会公众增发股份方式或向原有股东配售股份，当年每股收益(EPS)增长率超过10%”。这个要求使公司参与激励人员为了在再融资的同时能够得到激励，就必须要努力的工作使公司业绩保持快速增长，并且更负责任地对募集资金投资项目发展潜力做出准确判断。这有效地限制了中国上市公司普遍存在的再融资冲动和盲目。
　　
　　(2)切实保护投资者利益。激励对象限制性股票的获得不但取决于公司业绩的增长，还取决于公司股价的持续上涨，这可谓万科本次股权激励计划的一大创新。在一个较成熟的资本市场，股价是公司基本面的直接反映，而在国内，股价与公司业绩背离的现象比较普遍。万科有勇气设计这样的考核指标颇值得佩服和称赞。
　　
　　(3)限制公司操纵利润行为和激励对象利益输送。计划中规定:“用于计算年净利润增长率和年净资产收益率的净利润为扣除非经常性损益前的净利润和扣除非经常性损益后的净利润中的低者，且为扣除提取激励基金所产生的费用后的指标。”由于激励对象所得利益直接取决于公司的净利润和股价，而国内上市公司通过非经常损益操纵利润和股价的行为又屡见不鲜，因此万科采取扣除非经常性损益前后孰低原则有效的限制和规避了上述行为。
　　
　　(4)限制公司盲目扩张，提高公司增长内在质量。定向增发股份作为支付手段的换股并购，在提高上市公司并购效率的同时也可能导致公司盲目地并购扩张。万科在股权激励计划中明确规定:“如果公司以定向增发股份作为支付手段购买资产，则当年的净利润净增加额和用于计算当年净利润增长率和净资产收益率的净利润中，应扣除此部分新增资产所对应的净利润数额，在计算净资产收益率的净资产中，应扣除此部分新增资产所对应的净资产。”该规定有效地限制了公司非理性的扩张冲动。
　　
　　第二，激励基金按利润增长率提取且设置双上限。万科方案所确定的激励基金提取方式可概括为:按照净利润增长率提取，提取额度设置净利润增长率30%和净利润比例10%的“双上限”，这是激励计划的第二个亮点。
　　
　　激励基金完全来自利润增量，充分体现出“多劳多得”的思想。万科方案中的双上限，是为了将激励基金控制在一个合适的水平之内，既保证激励对象能够获得与其贡献相匹配的激励基金，也能够保证公司的全体股东事实上成为激励计划的最大收益者。
　　
　　第三，委托信托操作，专业公正。万科方案委托信托公司专业操作，这是激励计划的第三个亮点。 根据估算，万科本次激励计划平均每年要提取超过1个亿的激励基金，可以购买的股票数量超过2000万股，三年累计下来的额度是较高的;同时，激励对象人数也较多(超过160人)，这两点决定了万科激励计划的复杂性和繁琐性。而通过借助信托公司，则可以较低的成本来保证本次激励计划实施的公正性和专业性。
　　
　　第四，考虑细致周全，与法规要求相符。从法律的角度出发，激励基金提取之后就已经成为包括公司高管在内的激励对象的合法财产，用该笔基金所购买的限制性股票也是激励对象的合法财产，只不过根据激励计划的约定要在达到考核指标之后才能够过户到激励对象个人股票账户而已。因此，信托公司所持有的万科股票实际上是受激励对象委托所持有的，必须要遵守上述公司法和上市公司章程指引的相关规定。对此，万科在激励计划中也做出了相应的规定，规避了因此而可能产生的法律风险。这是激励计划的第四个亮点。
　　
　　公司治理溢价
　　
　　万科的股权激励计划之所以受到众多投资者的赞许，表面原因是其激励计划的设计规范科学，而本质原因则是股权激励计划会提升公司市值增加投资者的价值和回报。
　　
　　从图中可以看出，万科股价从公告股权激励之日起的5.71元，在短短的9个月时间内大涨到19.42元，涨幅为240%。
　　
　　股改完成之后，上市公司的一切经营行为都应围绕为股东创造财富与市值最大化这个核心的准则来完成。因此市值管理就成为所有上市公司经营中最为核心的问题。
　　
　　市值管理主要可以从建立有竞争力的可持续发展的主营业务、提升经营管理水平和改善投资者关系管理三个维度进行，而公司治理作为公司经营、管理、控制的基础性制度对市值管理的三个工作维度都有直接且显著的影响:公司治理水平的提高将减少公司重大决策的失败率，有利于建立公司的核心主业与竞争力;同时，提升公司治理水平还能够提升投资者关系的管理水平，促进公司经营管理的透明化，获得投资者关系管理的溢价。
　　
　　科学规范的股权激励制度的建立正是公司治理工作的一个极为重要的环节，像万科这样建立了科学规范股权激励制度的上市公司股价将会有相应的上涨，这就是所谓的“公司治理溢价”。下图清晰地表示了这一溢价对公司市值提升的作用。
　　
　　虽然不能说实施股权激励计划之后上市公司股价的上涨完全是由股权激励所带来的“公司治理溢价”所致，但是这一溢价会给上市公司的股价和市值带来显著的提升是毋庸置疑的。截至2007年2月底，已获证监会无异议审批的22家实施企业，其公告前后公司股价的横纵向对比可清晰看出股权激励对公司市值产生的正面影响。
　　
　　股改解决了流通股股东和非流通股股东两类股东之间的利益割裂，并使市值管理成为股改后时代上市公司经营管理的核心;公司治理作为公司的管理运作基础贯穿于市值管理工作的方方面面;而股权激励作为市值管理工作的重要手段，可以提升公司治理水平。因此市值管理和股权激励通过公司治理这一环节紧密地联系起来，这就是三者之间的运作机制。

【 • 原创:truemting　 2007-03-26 17:35 】　　
　　请教下sosme兄，你提到的D/C问题，其中长期有息负债具体包含哪些内容？
　　是指长期负债项目吗？还是包含长期股权投资？

【 • 原创:sosme　 2007-03-27 02:23 】　　
　　truemting君好：个人理解应该指长期负债项目，不包含长期股权投资。

【 • 发布:匆匆过客　 2007-03-27 14:22 】　　
　　万科今年将全面争取拿地机会
　　——《上海证券报》
　　
　　作者：李和裕
　　
　　万科最近喜事不断，先有利润猛增六成的年报，后有拍得浙江最大国资股权包。万科集团副总经理、上海万科董事长刘爱明在接受上海证券报采访时表示，今年万科依然会通过各种渠道、全面争取获得土地的机会。不过，长三角目前还没有拓展新城市的计划，还是以深化既有区域市场、做出规模为主要任务。
　　
　　昨天，落户上海已15年的万科在淮海中路设立的销售展示中心正式对外开放，刘爱明在此前的开幕仪式上向记者透露了以上海为中心的长三角区域的发展目标。“万科今年仍然会坚持城市经济圈聚焦策略，以珠三角、长三角和环渤海区域为经营重点。去年，万科的销售收入已经突破200亿元，而集团对上海万科的希望是，2008年销售额突破100亿元。”
　　
　　从去年开始，万科就在进一步完善三大区域布局，并从以往总部、一线公司的两级管理架构，过渡到战略总部、专业区域、执行一线的三级管理架构，将过去总部负责的设计、工程、销售等专业管理职能逐步下放到区域中心。
　　
　　刘爱明还表示，目前上海万科共有24个发展项目，其中14个项目今年就将展开销售，可售面积预计超过40万平方米。据介绍，今年1月，上海万科刚接手上海恒大的浦东三林住宅开发业务，共涉及5个项目，其中2个项目年内就将入市；而于去年11月收购的浦东陆家嘴(18.93,-0.44,-2.27%)滨江地块则由于尚未完成动拆迁，所以仍只作为储备项目，但一定是开发高端住宅。
　　
　　而谈及万科刚在杭州获得的深圳富春东方股权包，刘爱明则表示，虽然股权包中涉及2家南京企业，但房地产项目仍集中在厦门、海南等珠三角区域，所以主要交由深圳万科操作。同时，虽然股权包中的房地产项目涉及酒店等商业地产，但这并不代表万科物业经营思路上的转向，“万科肯定是以发展住宅为主，拿到商业地产项目只能说是些‘机会主义’的东西，而绝非万科的战略主流。”