A股市场稳定的基础已经形成

为应对全球金融危机，国务院出台了国十条、金融30条等一系列重大政策，中国人民银行在前段时间也进行了十年来罕见的大幅下调存贷款基准利率，并适度下调了存款准备金率，开始执行适度宽松的货币政策。比较充裕的流动性会对证券市场产生影响，有利于提高A股的估值水平和市场稳定。目前，A股市场经过大幅调整后，内在价值慢慢显现，股东行为也渐渐出现的变化，市场内在稳定的基础也逐渐成熟。更加重要的是，这段时间以来，国家实行了一系列稳定市场的政策措施，促使市场稳定的政策氛围已经慢慢形成，A股市场稳定的基础已经形成。

l         本次金融危机的级别远低于1929年

1、当前金融危机和1929年时的大萧条不同。

我们只需要对比一下历史，当时美国将1000多英亩的棉花毁在田间，将大量小麦当燃料烧，将所存牛奶倾入密西西比河中。加拿大让小麦烂在田里，阿根廷将猪肉坏在仓库中，巴西将咖啡投入炉中做燃料。当时，很多家庭自己种植粮食和蔬菜，缝制衣服，互相帮助，共度时艰——91岁的经历过1929年危机的路易斯·麦肯齐说，对比一下，我们现在的情况应该并非如此。现在只是美国为代表的家庭开始改变消费方式，增加储蓄率而已，和当年数目众多的人们陷入长时间的饥饿状态是完全不同的。现在美国的失业数字是7.2%，最坏的数据是预计是略超双位数，而当年的数据是25%。

2、各国政府的监管和救助力度空前最终会产生效果。

    1929年最糟糕的是各个国家进行贸易保护从而加剧了危机，而现在各个国家之间对于合作对抗金融危机取得了共识，重蹈覆辙的可能性并不大。1929年各国政府救助银行不力，大量的银行倒闭，导致民众对银行失去了信任，很多人把现金在藏在床下和墙中。而现在以美联储为代表的各国央行对待金融机构的态度是“你们需要钱么”，大规模的注资行动和国有化倾向使救助力度空前，前段时间G20还作出不再让任何一家大型金融机构倒下的承诺，使花旗银行等金融机构得以救助。而以此为标志，最恐慌的阶段应该已经发生。再看美国，先是动用了7500亿美元的救助计划，现在新总统又开始酝酿8000到10000亿美元的刺激经济计划，欧洲大约动用了20000亿欧元进行救助，而中国4万亿人民币的刺激经济计划更加积极。另外，各个国家接近零利率的极端应对也史无前例，大规模的救助及经济刺激计划最终将会产生积极的效果，全球经济缓慢恢复的概率相比继续恶化要更大。

l         股票估值水平已经处于历史低位区域有助市场形成稳定。

1、股票市场的价格水平已经处于低位区。

由于金融危机的作用，全球股票市场遭到重创，股票价格水平大幅下移到了一个非常极限的地步，特别欧洲市场，比如英国已经跌到7倍PE，这是一个非常低的水平了。再看象德国市场和日本市场在2008年11月已经整体破净，澳洲市场整体也接近净资产，这样证券市场存在的价值就受到严重的威胁。比如香港市场前段时间已经出现了鞍钢3港元以下的股价，也就是可以用三分之一的建设成本来买下鞍钢，这些现象在历史的长河中只能短暂的出现，所以从这个角度观察，全球主要股票市场也许低点已经出现了。而从国内A股市场本身的历史估值水平来看，到1664点时为止，A股市场的估值已大幅回落， PE已经到达12倍的水平。PB也回到2倍的次低位，A股市场已经从一个前所未有的泡沫状态回到目前的历史低位水平。在1664点附近以净资产或者略高的价格换取大量优质股票，总比6124时平均7倍的价钱来得划算。

2、利率水平的大幅度下移提升了股票吸引力。

从投资回报要求的角度分析，利率水平的大幅下降，使存款人在银行的存款收益大幅减少。而且宽松的货币政策也存在将来通胀的威胁，使现金持有者不得不面对收入贬值的危险，这种威胁随着大幅降息的渐渐到来变得越来越近。更加重要的问题是，降息并无到尽头的迹象和任何承诺，从这个角度来看，储蓄收入减少并受到将来通胀的威胁。至于债券，经过牛市后空间已经大为降低，极低的收益率水平表明债券并非首选。随着股票价格的大幅回落，股息率逐步增加，而当股票的股息率高于银行存款的情况出现时，配置股票就显得相对合理了。以30%的分红水平计算，1664点对应的息率水平是2.06%，这已经可以和降息之后的银行存款利率相比，这就是从6124点以来应该转为看好的重要原因。无风险利率水平的大幅降低而且有可能继续降低有助于提高A股估值水平，因此，大规模降息之前的1664点所对应的估值低点就有可能已经出现了。更加重要的因素是不断充裕的流动性有利于提高市场估值。

待续                                               

                                                                英大证券研究所所长 李大霄

2009-2-4

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