利率市场化对银行的影响（上）

■ 修远求索

    国家“十二五”规划纲要（草案）明确提出，“要稳步推进利率市场化改革。”

    银行现在的市盈率和市净率都处于历史低位，一是市场担忧房地产泡沫破裂和宏观经济增速下行，对银行资产质量的影响，另一个担忧是利率市场化和金融脱媒。

第一个因素是短期影响。可以做压力测试，通过对房价下跌和宏观经济增速下降做几种假设，可以分析出大约会导致多少百分点的不良率的上升。从而在估值时给予相应的折扣。第二个因素是对盈利能力的长期影响。银行需要调整收入结构来应对利率市场化和金融脱媒。

现在国家对银行业的存贷利率实行利率管制，大约维持3个点的毛利差。所以银行业度过一段盈利能力非常好的时期。而推行利率市场化的意思就是放开管制，让市场决定利率。有各种对国外利率市场化后的息差情况研究。结论是并不必然导致息差的下降。但是提醒大家注意的一点是，利率市场化可能会导致息差的周期性。在货币紧缩时，息差上升，在货币宽松时，息差下降。在中国银行2010年的年报中有这样一张表格。

现在外币不是利率管制，而是由市场决定。做成一个比较表格如下。

   大家可以看到，利率市场化的平均息差还要略高于利率管制下得息差。但不同的是息差的周期性很强。这个说明了什么？息差可以理解为银行的毛利率，用生息资产乘以息差，即是利润表中的净利息收入。按这个方法，我用招商银行做一个利润表的模拟。用来比较市场管制和利率市场化两者的不同。之所以用招行，是因为招行是中国最优秀的银行。利率市场对中国最优秀银行的影响，会让大家更有共鸣。说明一下，为简化起见，用的是总资产来替代生息资产。两者有差距，但差距不大，还有利润表中的一些小项未作调整。包括营业税等等。但不影响结论。

     一、利率管制下的净利润：

看完之后，你会觉得这是一个成长股。4年总资产年复合增长是27%。净利润的年复合增长是34%.如果这个情况能保持，按通常市场给的PEG等于1，市盈率能给30倍，假设未来增速回落到20%，给20倍市盈率，市值4600亿。

    二、利率市场化下的净利润

    从上表可以看出，息差有了周期性以后，情况便完全不同，4年总资产年复合增长是27%，但是净利润没有了成长的规律，以这么大的周期性，市场也许会用5年平均净利润的10倍给估值，市值为1400亿。不过这么简单估值的逻辑存在问题，中道巴菲特俱乐部的同仁也对此有不同见解。后文将介绍另一种方法。

    但从盈利能力看，利率市场化的5年平均ROA是1.03%，利率管制下的是1.02%。两者差不多，但是ROA的周期性很强。利率市场化，息差不一定缩小，但是有了周期性。估值的市盈率倍数会比较以前低很多。

（博客编辑：明镜台）

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