资本经营盈利能力

净资产收益率=（总资产报酬率+（总资产报酬率-负债利息率）*负债/净资产）*（1-所得税率）

由于茅台都是无息流动负债，公式简化为

净资产收益率=（总资产报酬率+总资产报酬率*（负债/净资产））*（1-所得税率）

2008总资产报酬率34.18%  负债/净资产25.24% 所得税率 25%

2007总资产报酬率43.14%  负债/净资产36.95% 所得税率 33%

连环替代分析

2007年 （43.14%+（43.14%*25.24%））*（1-33%）=36.2%

第一次替代 （34.18%+（34.18%*25.24%））*（1-33%）=28.68%

第二次替代 （34.18%+（34.18%*36.95%））*（1-33%）=31.37%

2008年 （34.18%+（34.18%*36.95%））*（1-25%）=35.1%

总资产报酬率变动的影响为 28.68%-36.2%=-7.52%

资本结构变动的影响为 31.37%-28.68%=2.69%

税率变动的影响为 35.1%-31.37%=3.37%

 上述分析可见茅台2008年资产收益率降低主要是由总资产报酬率下降引起的，资本结构变动（主要是预付账款致流动负债增多）及税率变动二者共同作用使净资产收益率没有明显下降，但这样的高ROE模式变动无疑是不可持续的。