【河之洲点评】投资的定义很简单，但却常为人们所遗忘，就是现在先投入一笔钱，未来一段时间后再拿回更多的一笔钱，当然还要先扣除在此期间的通货膨胀。股票上涨与下跌的原因与二个方面有密切的联系，一是利率，二是企业的盈利。另外，还要考虑的是交易成本，即摩擦成本，过度的短线交易，成本将高得惊人。

◆巴菲特谈股市（1999年）◆

股市投资人最近的期望可能有点过高。让我来解释理由，当然这不免让我碰触到股市这敏感的话题。不过要说明一点，我并不是要预测它下一步怎么走。在伯克夏我们通常只专注于分析个别公司的价值，很少去管整个股市的高低，至于要预测股市下礼拜、下个月或是明年会怎样，那更是不敢想。实际上股市通常会有好长一段时间偏离其实际的价值，虽然总有一天一切还是会回归基本面。

首先让我们定义何谓投资。其实它的定义很简单但却常为人们所遗忘，那就是现在先投入一笔钱，未来一段时间后再拿回更多的一笔钱，当然还要先扣除在此期间的通货膨胀。

道琼斯工业指数：

1964年12月31日   874.12点

1981年12月31日   875点

即使是像我这种很有耐心、注重长期投资的人也看得出，头17年间指数没什么变动！！然而同一期间实际的经济社会却起了很大的变化，美国的GDP成长了370%，财富500强的销售额（当然组成公司会有变动）成长近6倍，但奇怪的是道琼斯工业指数竟待在原地踏步。

利率之于投资就好比地心引力之于物体，比率越高，向下牵引的力量也越大。任何投资都必须先与无风险的政府公债作比较，投资政府公债的报酬，即殖利率的高低，会连带影响到其他投资的价值。

在1964－1981年间，政府长期公债的利率呈现大幅走扬的态势，从原先的4%飙到最后的15%，这仿佛是要人们在3倍的地心引力下生活，对所有投资的评价来说，简直是无法承担之重，当然最引人瞩目的首推股票的价格，这间接解释了为何这段期间，指数一动也不动。

另外一个原因是美国企业的获利。美国企业获利占GDP的比重，在1932年达到巅峰之后大幅滑落，在1982年滑落到3.5%的低点。所以，事后看来当时的股市投资人同时面临两项负面因素的煎熬，获利大幅衰减而利率一飞冲天。但投资人一般的心理总会将目前所面临的情况投射到对未来的看法里，这好比是开车不看前方却猛盯着后视镜，人们以为企业获利将持续低迷、利率也会一直维持高档。这再次解释了为何即使GDP已成长了近4倍而股市却还在原地踏步。

一旦牛市开始启动，人们发现自己不管用什么方法都能赚大钱，所有人突然发觉自己不买股票根本是大错特错时，大家早已变成著名俄国心理学家巴甫洛夫实验下的那条狗，只要听到纽约证券交易所早上9点半的钟响就知道有东西可以吃。事实证明他们的信心一天比一天强，直到最后甚至坚信这一切都是老天爷所赐，从天上掉下来一样，回顾来时的路，他们对未来更是充满了瑰丽的期待。

个人认为合理的推估应该是，假设GDP年成长率是5%（3%实质成长2%通胀），事实上这已是最乐观的估计，而利率没什么变化，则股票的价值将不会有什么变动。

所以回到之前的推论——GDP5%的成长率，这将大大限制了股市投资人未来的报酬，你不能一直预期年投资报酬率一直维持在12%。

此外你还必须考虑到一点，未来的报酬与现下的股市水平有绝对的关系。

有一点要特别注意的是股市投资人总的来说不可能从股市多赚一毛钱，除非这真的是企业真正赚得的。当然聪明如你可能会说我可以买低卖高赚取差价。但却没有一点实质的经济效益，真正要靠的还是企业的实质获利，让可以分的饼变得大一点。此外还要考虑交易成本。我把它称之为摩擦成本，在现实社会中可是高得惊人。■

（来源/《财富》  文/巴菲特）