风险防范与商业机会发掘该如何平衡？

——读《财务报表阅读与信贷分析实务》有感

这本书是全国信贷人员培训必备参考教材，作者 崔宏博士在民生银行总行从事公司银行业务。近来我对债券投资有了一些兴趣，于是买了这本书，想看一看银行是如何进行信贷分析的。无论是债券投资，还是银行信贷，都要分析企业的偿债能力，银行的经验应该有可借鉴之处。

书读完后，觉得收获不大——这或许是因为我的要求太高了，毕竟这本书不是专门为债券投资者写的。在我看来，债券投资如果想获得好的收益，一方面要能够发现别人发现不了的风险；另一方面，还要能够发现别人发现不了的机会。单纯地强调规避风险并不难做到，但如果为了发掘机会而忘掉防范风险，也将得不偿失。问题的关键在于，如何在防范风险与发掘机会之间取得平衡。

我是一个保守的投资者，或许是过于保守了，因此总觉得作者在涉及到发掘商业机会时态度稍嫌激进。请看书中第5章《信贷人员财务分析之会计调整》中的一个案例。

案例5-5 严格执行坏账准备计提的一贯政策不一定公允反映其经济实质

某信贷经理于2010年6月对某公司进行授信调查时，得知如下信息：该公司于2009年11月12日经股东大会批准，与另一非关联方公司（甲公司）签订协议，用其3年以上的应收账款与甲公司的一块土地（使用权）进行置换，交易已于2010年4月完成，并已完成土地过户手续。截至2009年12月31日，拟置出的3年以上应收账款原值为2.5亿元，已提坏账准备0.7亿元，净值为1.8亿元。根据该公司的会计政策，2009年年末应补提坏账准备0.4亿元，应收账款净值为1.4亿元。如公司进行补提，则2009年公司将由盈利3500万元变为亏损。事实上，该公司没有进行补充计提。该信贷经理询问公司得到的解释是：因为换出的应收账款与换入的土地使用权（评估值为1.82亿元）相当，没有发生减值，即预计可回收金额高于拟换出资产的账面值，因此，换出的应收账款未按相应的会计政策计提坏账准备。再查阅审计报告，注册会计师因该事项出具了保留意见审计报告。

根据注册会计师的审计意见，信贷经理在对该企业进行财务分析时，对公司报表项目进行了调整，由于调整后2009年公司经营亏损，在内部小组分析时，一致认为该公司经营状况不好，遂决定暂时缓报该授信项目。

案例点评：若不考虑其他因素，仅就公司该应收账款坏账准备的计提导致公司2009年亏损一事，实际存在可商榷之处。通常认为（本例中注册会计师也如此认为），公司应按照会计政策的规定进行坏账准备的补提。理由是，应收账款的“预计可回收金额”应理解为一种公允价值，亦即转让给独立第三方的公允市场价值，该公司3年以上的应收账款原值为2.5亿元，即使补提0.4亿元，计提的坏账准备也只有1.1亿元，计提比率也只有44%，仍然低于一般公司3年以上应收账款计提标准。同时，鉴于市场盛行的关联交易非关联化的忧虑，以及土地使用权可能高估的情况，信贷经理以及审计师可能有足够理由怀疑应收账款的期末公允价值低于1.8亿元，实际上土地使用权评估价1.82亿元与应收账款账面价值1.8亿元当不是偶然的巧合，或许是企业的精心谋划与刻意安排。

但从另一方面讲，对于该笔置换，在2009年年底，一方面已经具备了法律效力（股东大会已经通过），另一方面，在后续发展中也得到了证明（土地使用权也完成了过户）。在2010年6月信贷经理对企业进行授信调查时，上述事实已成既定事实，信贷经理完全可以认可2009年公司年报中对坏账准备偏离会计政策的处理，这样公司2009年实现盈利。基于更公允地反映经济业务性质的角度，相信授信评审人员应该就该点予以认可，而不一定非要缓报该授信项目，或许一次业务机会就此丢失了呢。

显然，作者持第二种观点。对此，我颇有些不以为然。作者在书中有一个观点，“在考察企业短期贷款偿还能力时，现金流变得比利润更重要，而在长期贷款的考察中，利润更为重要，因为如果企业不能赚取足够的利润，该企业可能就无法继续生存下去。”

案例中的这家公司，从短期看，资产置换没有改善企业的现金流；从长期看，其盈力能力不佳。我认为，在评价一家公司的盈利能力时，我们应该剔除掉那些非正常因素——如案例中的资产置换。我们能指望未来该公司的应收账款再度膨胀时又蹦出来一家甲公司与其资产置换么？如果不能，缓报该授信项目是理所当然的。

此外，作者在书中列举了信贷人员应予重点关注的舞弊红旗标志，其中一项为“不合乎商业逻辑的资产置换”。案例中的资产置换符合商业逻辑么？我有些怀疑。书中对这个问题没有进行讨论，但显然交易的完成并不能证明其商业逻辑成立。

再来看第8章《信贷人员财务分析之商业机会发掘》中的一个案例：

案例8-5 银行产业链融资的批量开发

AC公司是一家著名民营服装企业，其运动服和运动鞋品牌在国内排名居前，年销售额在30亿元左右，2008-2009年先后引进了部分投资者入资，目前资产负债率仅为33%；拥有28家省级经销商，6000多家专卖店，省级经销商净利润水平在5%-10%；公司70%的鞋自己生产，服装及配饰均外包；订货管理实行期货制，每年4次订货会、2次补货会；由下属B公司负责定期配货，经销商均配有物流仓库；货款均采用现金及银票结算，平均应收账款余额控制在销售额的20%以内。

企业的财务状况如表8-3所示。

表8-3 AC公司财务状况简表

（单位：万元）

表中显示出的问题主要是：（1）虽然AC公司的资产、利润和销售收入连续3年大幅增加，但公司的赊销规模大，应收账款增长远高于销售增长；（2）市场政策激进、经销商市场拓展及回款压力巨大；（3）经销商高增长缺乏有力支持，其可持续性有待观察。

某银行客户经理认为，服装鞋类企业虽属于高风险行业，但也孕育着巨大的商机，关键是如何在行业的产业链条中找到最具有竞争力、附加值最高的环节并挖掘市场机会，同时采取合适的业务模式规避风险。

经企业配合，客户经理进一步证实公司准备上市，加强了规范化管理、快速扩张及严格的回款要求，使得经销商面临极大的资金压力，亟须AC公司的资金支持，经销商总资金缺口10亿元，仅两家经销商获得银行抵押贷款，总融资额度仅5000万元，经销商融资难及融资额度低已严重影响AC企业的业务扩展。为实现公司的战略扩张，AC公司同意为银行对经销商融资给予积极配合。

经调研后，客户经理形成了初步的营销思路及方案：（1）给予AC公司专项融资额度；（2）重点支持下流网络扩张；（3）商票贴现；（4）经销商付息；（5）经销商个人担保。

方案突出了如下特点：（1）支持下游经销商融资，加快销售网络扩张；（2）全方位的应收账款托收及管理服务；（3）经销商个人担保，提高应收账款或票据资产质量；（4）加快应收账款周转，美化财务报表；（5）提高经销商信用意识及规范化管理水平；（6）融资成本不高于同期贷款基准利率；

2009年年底，借助AC公司年底经销商大会契机，银行项目团队与AC公司相关财务人员及全国各地经销商座谈，介绍产业链金融服务方案，得到了经销商热烈欢迎。

在就经销商经济实力调查内容、授信额度确定公式、经销商准入、商票贴现及相应风险控制措施与分行评审人员进行充分沟通后，形成了最终的授信申请报告，并经省分行上报总行。

最终，经总行贷审会审议，同意给予AC公司综合专项授信额度10亿元，期限1年，额度共用人为25家经销商。品种为商票贴现、流贷和银承，其中流贷和银承合计不超过2亿元，用于AC公司和下属物流B公司的经营资金周转，商票和银承保证金不低于20%，贷款利率按基准利率执行、贴现利率执行分行指导利率。商票贴现为框架性额度，专项用于AC公司与其下游经销商之间的贸易结算，具体使用需由票据承兑人/贴现人另行按程序审批。

我以为，书中对这个案例讲得过于简略了。

1、               按书中第5章，“应收账款的增幅明显高于收入的增幅”是销售收入高估舞弊的预警信号，那么，该银行客户经理是如何排除AC公司舞弊嫌疑的？

2、               与同行业上市公司相比，AC公司不仅毛利率低，应收账款更是多得恐怖。按书中所述，这还是公司准备上市、严格回款要求下的情形。也就是说，正常情况下，应收账款会更多。如此激进的销售政策孕育了极大风险，难道仅仅依靠“合适的业务模式”就可以规避掉风险？

AC公司2010年上半年部分财务指标与同行业上市公司比较

单位：万元

3、               经销商们与AC公司共享10亿元的授信额度，然而，书中未曾披露过这些经销商的财务状况，难道仅仅因为它们是AC的经销商，就不需要进行财务分析了么？这些经销商年均销售额约1亿元，按说应该有完善的会计系统。

4、               按书中所述，经销商资金缺口为10亿元，而2010年上半年末AC公司应收账款为13.62亿元，再剔去两家经销商有5000万元的融资额度，由此来看，这些经销商们的资金实力相当有限，大约只有3.12亿元，为13.62亿元的23%，恰好能够商票贴现20%保证金的要求，这么巧？

5、               以25家经销商使用8亿元信贷额度计，每家平均3200万元，这样的贷款规模，仅靠经销商个人提供担保就能保证质量？

此外，银行的介入无疑支持了AC公司激进的发展战略，这对AC公司一定是好事么？我以为未必。但是，如果AC公司真的上市了，投资者却有可能被AC公司美化后的应收账款回收情况所迷惑，那一定不是好事。

我希望作者能在书中给出几个大案例，综合运用书中讲到的各方面的知识和技巧对这个案例进行分析，最好正反两方面的都有。否则，至少我是不知道该如何在防范风险和发掘商业机会之间如何平衡。