昨天下午参加活动，21点才到家，没来及写，抱歉。今天再看旭东老师、文章作者叶先生和其他各位朋友们的点评，觉得必须再写点废话。

 

再次强调我完全不懂酒，12月4日18点前也从没有看过任何一家酒企的报表。

因此，各位朋友在反驳我时，就不要再仅仅使用“你对酒完全不懂”这样的话语做理由。为啥？这对讨论无意义，我需要的是有内容的交互。其他人也不想看这样的互动吧。谢谢您的合作。

那开始讨论吧。

 

注：如果您认为库存原酒的重估价值与其销售价格不相等，而是等于销售价格-销售费用、税费-所得税，请按顺序看，可不用看第二段；如果您认为库存原酒的重估价值与其销售价格相等，请先看第二段。

 

一、估值是艺术

巴老说，估值既是科学，又是艺术。

其实我一直想加一句：估值既是科学，又是艺术，还要吻合常识。

既是科学，公式必须要写对：库存商品的重估值=销售价格-销售费用、税费-所得税（其实还有一些，简单起见）

公式写完后，就要去艺术创作了，去测量各参量。

税费和所得税第一篇文章中已经说了，就不再讨论了吧，采用酒企一般的标准即可。

至于测算库存原酒的销售价格，就要去看看原酒过去的销售情况吧。我没有在古越龙山的公告中找到。

但《古越龙山的拐点》一文是说有的。文章在题为“原酒交易将提升古越龙山的价值”的一段写着“原酒销售收入逐渐成为主营收入新的来源。随着原酒交易价格的提升和销量的增长，原酒销售收入稳步增长。公司公告显示，2009年原酒销售收入为0.21亿元，2010年为0.82亿元，2011年上半年为1.05亿元，增长迅猛。库存原酒价值有望随着市场价格的上涨和酒龄的自然增长而持续提升。”

数据非常美，很能证明叶先生的观点。但遗憾的是，我找不到数据来源。

不得不请教叶先生。叶先生说：原酒收入具体数据年报中都有，你可以仔细查找，如果实在找不到，我可以告诉你页码。

我找来找去，还是找不到，不得不再请教叶先生。叶先生说：原酒收入以2011年中报为例，在42页，只要你能找到，那么2009年和2010年年报数据用同样的方式可以找到。如果还找不到，你再告诉我。

我在2011年中报42页拼命找。方才知道，叶先生认为，古越龙山的原酒销售收入数据是指古越龙山销售给“绍兴古越龙山原酒经营有限公司”的数据。

但菜鸟如我这样的，也马上产生两个疑惑：1. 古越龙山的原酒就只卖给这家公司吗？2. 即便就一家购买，该公司2008年就从古越龙山购买9700万元的原酒（数据来源于2008年年报73页），怎么就能说“稳定增长”和“增长迅猛”呢？

既然叶先生的数据不靠谱，而别的地方也好像没有披露，我就得认认真真琢磨下面的几个问题：

1.原酒到底是什么？2.潜在的客户有哪些？3.一公斤单价大概会有多少？

据2009年古越龙山收购女儿红时的公告：“由于黄酒生产企业特殊的生产经营模式，在黄酒生产过程中，新酿原酒无法立刻投放市场，必须经过储藏陈化；储藏陈化的时间至少一年，通常需要三至八年，因此黄酒的销量，受到优质原酒储备量的约束，储备规模较大的原酒是黄酒生产企业保持持续发展的需要。”备注：绍兴黄酒集团现已不从事黄酒的生产，其控股子公司中绍兴市酿酒实业公司、杭州古越龙山绍兴酒销售公司经营范围包括销酒类业务，但上述两公司已停止全部经营业务，因此不存在与上市公司从事相同、相似业务的情况。

古越龙山的大股东绍兴黄酒集团公告也称，截至 2009 年底，公司拥有黄酒生产线 38条，黄酒产能达到 17.30万吨，其中全机械化产能约 10 万吨，占比 57.80%；手工产能约 7 万吨，占比 40.46%。随着新产能建设，公司黄酒产能和产量逐年提高，2007 至 2009 年，公司黄酒产量分别为15.54 万吨、18.03 万吨和 18.84 万吨，产能利用率分别为 92.50%、104.22%和 108.90%。

备注：绍兴黄酒集团现已不从事黄酒的生产，其控股子公司中绍兴市酿酒实业公司、杭州古越龙山绍兴酒销售公司经营范围包括销酒类业务，但上述两公司已停止全部经营业务，因此不存在与上市公司从事相同、相似业务的情况。所以，绍兴黄酒集团黄酒部分的数据应和古越龙山的差不多。

参考某黄酒公司的公告，原酒为按标准酿造，没有进行质量分级和贮藏老熟，达不到调配要求的初级原始酒；基酒为原酒经过贮藏老熟后，感官和理化质量指标均符合调配要求的基础酒；

该黄酒公司还称，黄酒生产的生产周期较长，从投料到成品对外销售要经历车间生产和贮藏老熟两个主要阶段，其中，车间生产阶段主要指从浸米到压榨出原酒（一般将加饭酒或香雪酒作为原酒）阶段；贮藏老熟阶段则为将前一阶段生产的原酒灌坛封装并贮藏让其老熟一定时间以达到一定品质。黄酒必须经过贮藏才能销售，而且贮藏时间越长其品质也越高。按目前生产工艺，车间生产阶段根据品种的不同一般需要 20 天-90 天，而贮藏老熟则需要相对较长时间，一般生产企业至少需要 2 年以上。

而调配装瓶是指将贮藏老熟后的各种原酒(包括加饭酒和香雪酒)，针对其各自的特点按照产品要求重新进行组合，调整各种成份之间的比例，通过原酒间的长短互补机理、优点带领机理、缺点稀释机理、平衡协调机理调配成不同档次、风格和口味的产品，再通过感官理化指标品尝和检验合格后装瓶。

综上所述，原酒并不是什么神秘之物。而又因为还需贮藏、包装等，原酒的总价值不应大于原酒配置出的黄酒总价值。同时，因为伟大的质量守恒定律，原酒的均价不应大于原酒配置出的瓶装酒均价。

但为什么在叶先生的描绘下，原酒就成神秘之物，账面价值不到8亿，但可以值200亿元。

我总结，叶先生靠三点吧：重估公式、黄酒原酒交易平台上的价格和他自己的库存原酒酒龄数据。（重估公式请看第二段）

我知道，看到这里有人要火了：叶先生可是研究了两年的古越龙山。你才看两天酒，就发酒疯了吗？

请容我慢慢道来。

先谈第一点，为什么绍兴国资委要弄黄酒原酒交易平台？如果原酒像叶先生说的那样好，古越龙山的管理层傻了吗，往外卖原酒？

其实，原因很简单，原酒在贮藏期占用资金规模较大，导致资产周转速度慢，资金压力大，营收增速提高难。

怎么办？把原酒描绘成神秘之物，并借助权益份额化，忽悠信息不对称的劳苦人民，让一批人来买权益博傻。反正您买了，也没有用。您会调配吗？最后，还不是由酒厂说了算。

这个市场归谁监管？古越龙山是绍兴国资委控股的，平台也是绍兴国资委的。产品背后的原酒真实性、品质谁来保证？指导价格由谁来定？

再说古越龙山用这些神秘之物配出酒来，高价有人喝吗？显然不如用神秘之物来金融化。弄个高的所谓市场价格，也好用余下的库存商品去融资。

 

市场就是这样，钱多，人傻。

平台上各年份原酒指导价格高得惊人，也控制得非常有序，比如：古越龙山2001年原酒136元/公斤，2010年原酒元/公斤，俨然有大投资价值之气象。

但我觉得，原酒交易平台上发生的事情有些荒谬，为什么？

请看我整理的黄酒交易平台的交易品种如下：

 

产品名称	生产日期	发售日期	发售总量(kg)	指导价（元/kg)	市值(万元)
古越龙山1997年原酒	1997年	2008年	100000
古越龙山1999年原酒	1999年	2008年	100000
古越龙山2008年原酒	2008年	2008年	2335000	22.3	5207.05
古越龙山2007年原酒	2007年	2008年	6343000	26.2	16618.66
古越龙山2006年原酒	2006年	2008年	3083000	33.6	10358.88
古越龙山2005年原酒	2005年	2008年	1717000	39.8	6833.66
古越龙山2001年原酒	2001年	2008年	500000	136.2	6810
2007女儿红原酒	2007年	2008年	2000000	23	4600
古越龙山2009年原酒	2009年	2009年	3000000	18.1	5430
2009女儿红原酒	2009年	2009年	1805000	15	2707.5
古越龙山2010年原酒	2010年	2010年	3000000	15	4500
8000库藏原酿	2010年	2010年	1001500	16	1602.4
8800库藏原酿	2010年	2010年	1001500	17.6	1762.64
5180库藏原酿	2010年	2010年	1672300	19.19	3209.1437
2600库藏原酿	2010年	2010年	405405	19.26	780.81003
封坛典藏	2008年	2010年	62500	280	1750
2010女儿红原酒	2010年	2010年	2000000	13.1	2620
典藏原酒一	2010年	2010年	556000	15.8	878.48
典藏原酒二	2010年	2010年	499500	17.2	859.14

注：网站很烂，我把网站公布的所有交易品种数据都拿下来了，但我不知是不是只有这些交易品种。

 

原酒交易平台是绍兴国资委的孙公司绍兴古越龙山原酒经营有限公司搭建的，我们有理由相信这类皮包公司只有在发产品时，才会购买产品所需的原酒，甚至是发多少，才购买多少。

 

我们先看2008年的数据。古越龙山2008年年报中有一段：根据公司与绍兴古越龙山原酒经营有限公司签订的《原酒销售协议》和《原酒补充协议》，公司本期向绍兴古越龙山原酒经营有限公司销售原酒97,002,171.89 元。绍兴古越龙山原酒经营有限公司的存酒由本公司保管，保管费用为每坛 2元/年，本期公司共确认保管费收入1,383,228.00元。截至2008年12月31日，原酒销售款和保管费均已收到。

保管费138万，而保管费用为每坛 2元/年，因此，古越龙山卖给绍兴古越龙山原酒经营有限公司的原酒肯定不少于69万坛，而我们知道原酒交易平台的产品每坛酒均在24公斤左右，所以，2008年古越龙山卖给绍兴古越龙山原酒经营有限公司的原酒不少于1.65万吨。

而原酒交易平台2008年约发布了1.6万吨原酒的产品（包括女儿红的），基本吻合。

2008古越龙山卖给绍兴古越龙山原酒经营有限公司的原酒，有1997年的、1999年的、2001年的等等。销售均价不高于6062元/吨。

2008年古越龙山1亿元卖给平台的原酒，依据指导价，目前值5亿。

3年5倍，不可谓不疯狂。

 

2009年古越龙山合并女儿红，简单起见，就不讨论了。

 

直接看2010年吧。平台发布了1.01万吨古越龙山原酒产品，而据年报，该年古越龙山向绍兴古越龙山原酒经营有限公司销售了0.82亿元产品。因此，可估算，原酒销售均价约为8100元/吨。

2010年古越龙山0.82亿元卖给平台的原酒，依据指导价，目前值1.8亿。

1年升值119%，也不可谓不疯狂。

 

注：因为原酒交易平台的网站有可能没有公开所有的交易品种，所以有可能估算的销售均价还要小些。

 

古越龙山向绍兴古越龙山原酒经营有限公司销售的原酒均价大致6000-8000元/吨，即6-8元/公斤，约为2-3倍账面价值，因此，叶先生说：目前古越龙山原酒销售毛利率为60%左右，或是正确的；我的"因为伟大的质量守恒定律，原酒的均价不应大于原酒配置出的瓶装酒均价"，或许也是对的。（现阶段古越龙山瓶装酒价格约为12000元/吨。）；同时，这也好像进一步验证了我在第一篇文章中的估值结果。

 

肯定有人要喊，原酒、原酒怎么可能怎么低的价格呢。平台上，原酒价格最低12元/公斤，高的数百呢。

 

我就回答一句话：古越龙山可以联合绍兴古越龙山原酒经营有限公司忽悠信息不对称的您，但古越龙山不能忽悠绍兴古越龙山原酒经营有限公司。大家都知根知底的。

 

 

因此，如果您认为现在通过交易平台去购买原酒是博傻，那么，用交易平台原酒的价格去重估古越龙山的库存原酒也是博傻，不过这一次是第二重的。

 

我个人觉得，这个黄酒交易平台仅仅比传说中的文交所好些。诱发双重博傻或已让整顿黄酒交易平台刻不容缓。

 

文章写到最后，我找到一些绍兴黄酒集团在某次融资时提供的数据。公开数据？我从不用非公开数据，谢谢。

 

   注：我想除了卖给平台权益份额化，原酒还有一些客户：比如小酒厂，或新酒厂，或忽悠的大酒厂胜景山河之类的。哈哈

 

该图似乎再一次证明了我的判断和估值结果。原酒销售单价6-7元/公斤。而根据伟大的质量守恒定律，原酒销售价格不会超过他调制出来的瓶装酒的价格。

 

 

至于叶先生的酒龄数据，我不知道他从何而来。他也不曾告诉我从而得来。

我甚至不知道他的“平均酒龄为8-9年”是什么意思。

什么是酒龄？如何平均？我均不知道。但你知道，这是估值的两大关键点之一。

但我还是做了一些判断。

原酒储藏老熟通常需要三至八年。如假设2009年和2010年各生产9吨原酒，又因为这两年公司一共就卖出不到4吨原酒，

那么，我们是否可以得出25吨中有14吨是这两年生产的？

 

    总而言之，我还是觉得我第一篇文章的估值是对的。

我个人觉得，《古越龙山的拐点》一文中的估值结果似乎是脱离常识的：当管理层以2倍多的账面价值出售库存原酒时，您认为应值25倍。您真比管理层了解这企业吗？

如《古越龙山的拐点》一文估值结果正确，古越龙山管理层确定应该立即引咎辞职。至于我才看2天多，就不要引咎辞职了吧。哈哈。

 

我这人很懒。要不是在微博上看到这文章被发在周刊上，我根本不会看它或评论它。

中文媒体我就看一家，台湾的。周刊也不看，不要告诉我领导，哈哈。

文章结束了，洗洗和儿子玩去了。

哈哈。晚安 

二、估值是科学：为什么库存商品的重估值不等于现时销售价格？

 

我不得不再重复一下这个简单的概念，因为文章作者叶先生还是认为，现时销售价格就是重估值。

叶先生称：“如何重估，这历来都有争议，没有一个准确的标准的模式，否则也就不存在争议，你有你的算法，我有我的方式。”

但我肤浅地觉得，重估值不能简单等于销售价格。

除非，哈哈，叶先生等诸位古越龙山股东要求它将库存原酒直接分给各位。当然即便这样，也要把酒卖出去吧，要花些费用吧。

当然我觉得，叶先生分到酒，肯定是不卖的。为何？

因为叶先生在《古越龙山的拐点》一文称，库存原酒是好东西啊，尽管账面价值8亿不到，但“静态价值”高达200亿元。叶先生还说，据专业预测，未来数年原酒销售平均价格将保持年复合增长30%左右的水平。

我这种对酒完全不懂的人，业余肯定都算不上，自然不知，叶先生提到的专业预测中“数年”是指多少年。

但我还是冒昧地、大胆地假设叶先生的“数年”为5年。OK, 那么，按照叶先生的逻辑，5年后库存原酒价格将为200*1.3^5=743亿。

花70多亿元收购古越龙山，然后，在家里躺五年，5年后就会得到半个五粮液（五粮液目前市值1380亿元）。

传说中的躺着赚钱，5年10倍，年复合增长率58%。

平安马明哲多傻, 买什么上海家化啊。70多亿买古越龙山，把库存原酒分给平安，强行要求卖保险的每个人在卖保险之余，顺带卖几大缸原酒。200亿的销售对平安不算什么吧，卖完怎么也能赚100亿吧。太容易赚了。

浙江人也好傻啊。出去炒房、炒矿、炒地，难道不知道家门口有能赚大钱的东西吗？

古越龙山的大股东和高管都傻，私有化啊。

古越龙山的高官是脑残啊，为什么要把原酒往外卖呢。

 

如您认同上述躺着赚钱的机会，请不要再读我的废话，去购买古越龙山股票吧，并和兄弟姐妹们联合起来，要求公司把库存原酒分给您，然后就可躺着了。

 

 

当然，如您对这个大机会还将信将疑，认为重估价值或许没有这么大，那请您继续看。

试想古越龙山不向股东分库存原酒，而是自己销售这些库存商品，马上面临的就是交税，可能还有一些其他费用：比如：销售费用。

所以，库存商品的重估值=销售价格-销售费用、税费-所得税。

看到这里，或许有人要说：你说用这个公式就这个公式啊，你算什么东西啊？

但股神巴菲特，您总相信吧。

巴老说：估值既是科学，又是艺术。

科学？我的头脑中立即跳出物理。物理是怎么计算的：1千克的物理受到1牛顿的力，加速度多少？我们就赶快想啊，有什么公式啊。奥，F=ma，将各个参数代入公式，得到加速度的数值。当然如果您学过狭义相对论，肯定也会想起公式F=d(γmv)/dt，将各个参数代入公式，一番计算后也会得出加速度的数值。

按照上面的故事，“估值是科学”这句话像是要告诫我们，想估值成功就得把公式记住。您可以用牛顿力学，也可以用相对论，但无论您选择使用哪种理论，该理论的相关公式都要记住。

叶先生称，如何重估历来都有争议，没有一个准确的标准的模式，否则也就不存在争议，你有你的算法，我有我的方式。我的重估方法就是：重估值就是现时销售价格，

我个人觉得，这说法是站不住脚的。为何？

叶先生参考现时的销售价格来对库存原酒进行重估，就已经是选择一种模式了（相当于，解那个物理题时选择了牛顿力学）。既然选择了一种模式，在公式层面就不存在所谓的争议。比如，解刚才那个物理题目，如果您选用牛顿力学，就只能用F=ma, 而不能用F=m*m*a? 至于为什么是这公式，请看教科书。

我既不是牛顿、也不是爱因斯坦，不敢创造公式，因此，我使用的估值公式均是到教科书或正式文件上去抄。这次也不例外，抄自2009年古越龙山收购女儿红时的公告.

当然这仅仅是我的情况。

 

估值公式中的很多参量或测量起来很有弹性，或需要预测，对此，巴老说，估值也是艺术。艺术是什么玩意？我不懂。

但我明白，任何参数的假设以及由其得出的估值结果都不应该背离常识。

花70多亿元收购，然后躺家里睡五年，将会得到半个五粮液。躺着年复合增长率58%。我一直觉得，这不是很吻合常识。当然或许是我太愚蠢。

 

请回去看第一段。