从荷兰的郁金香泡沫到本次次贷危机所引发的金融系统大崩盘，历史金融系统到目前为止发生的大大小小的危机已经数不胜数。更令人发指的是随着全球经济的一体化不断的深入，金融危机的波及范围不断的扩大，破坏力已今非昔比。

长期以来，经济学家一直试图用经济周期来阐述危机发生的原因，并将其视为一种圣神的规律。这种传统的周期理论过多地强调自由市场内部本身的周期性的此消彼长，但不幸的是，这种解释的方式过于笼统、缺乏观察性，对于了解危机发生的原因并没有实质性的帮助。我认为从凯恩斯模型成为宏观管制的主要模型以来，宏观管制往往在过度管制和管制不足之间摇摆，也就是说宏观管制在多数时间都是偏激的。正式这种左右摇摆的偏激式管理造成了自上世纪30年代美国大萧条以来的繁荣——萧条式的经济发展模式。这种模式是非对称的，繁荣是长期的、逐渐加速的，而萧条则是突发性的并且往往是灾难性的。之所以会这种非对称现象，主要的因素是信贷的非对称性。在繁荣的开端，信贷的额度和抵押品的价值都处于极小值，而在萧条来临时它们都处于极大值。起作用的还有另外一个因素，清偿贷款是需要时间的，履行越快，对抵押品价值的腐蚀也越大。在萧条阶段，抵押品的价值和贷款的反身性相互作用被压缩在一个很短的时间内（在繁荣阶段人的贪婪总是逐步释放，在萧条阶段人的恐惧总是瞬间释放），故而后果也往往是灾难性的。由此看见，信贷在整个繁荣——萧条模式中的重要地位，而它的周期性与管制周期又有一种微妙的相互作用。而宏观管制更多的被货币主义或供应学派左右，对信贷的管制几乎空白，但我认为无论是货币供应对流动性的影响还是利率水平对通货的影响，信贷对它们产生的影响要大得多，原因就在于信贷的几何级增长和减少方式。

通观近代影响比较大的金融危机，无一例外都是遵循这种繁荣——萧条模式：为了刺激经济，管理当局开始实行比较宽松的管制，市场预期开始与经济增长形成一种积极的自我加强的过程，这样以来管理当局和投资者的预期都原来越强，信贷进入了扩张阶段（相对于投资收益贷款利息显得很便宜）。在早期阶段，所涉及的金额相对不大，对抵押品估价的影响是可以忽略的但可以有效的刺激经济，所以这个阶段是很稳妥的。但随着信贷额度的不断积累，对抵押品的价值产生了增值效应。这一过程不断的持续，投资者的预期、抵押品的价值、信贷额度三者的相互依赖程度进入了一个危险的程度，经济也就进入了泡沫时代。这个过程一直的持续，直到信贷的增加无法继续刺激经济的那一点为止。这个时候，抵押品的价值已经过分地依赖信贷的增加，而信贷的增加已经无法加速增加，抵押品的价值开始下降。抵押品价值的腐蚀对经济产生了抑制作用，反过来又加强了抵押品价值的腐蚀，投资者的预期、抵押品的价值、信贷和经济的衰退之间反向的消极加强趋势建立起来，泡沫在瞬间崩裂。而管制当局也有管制不足阶段进入了过分管制阶段，当然繁荣——萧条的周期与管制周期并不是严格意义上的重合，前者可能超前和可能滞后，这并不会影响这个模型的有效性。

这里我将试着用这个模型对本次信贷危机做一个详细的剖析，当然在这里我不想过多的罗列历史，但是在剖析的过程中又是不可避免的。我认为这次典型的繁荣——萧条的历史事件的开始可以追溯到2003年。大家都知道从上个世界80年代到90年代初，美国的房地产经历了10多年的繁荣。特别是2000年后美国科技股泡沫崩盘以后，美国经济并没有因此而陷入大的萧条，反而在在房地产繁荣的带动下得以持续。也就是说房地产的繁荣并不是从2003年开始的，而为什么要从2003年开始讲起呢？因为之前的市场可以视为平稳正常的，而从2003年美国政府开始放松管制，美联储采取了低利率的政策，这也就意味着如此低的利率水平使得储户和投资者只好另觅投资渠道，最直接和最有效的渠道莫过于房地产市场了。房地产市场更加繁荣，也给投资着带来了更高的市场预期，更高的市场预期又助长了房地产市场。也就是说投资者的市场预期和市场的表现进入了积极的自我加强序列。在低利率和高的房地产市场回报率的情况下，拿已有的房产作为抵押贷款买入新的房产，成为了一种理想的投资方式。只要房地产市场保持繁荣，贷款人的还款能力和还款意愿就没有问题，也就是说在抵押品价值和信贷进入了自我加强的过程。在高额利润刺激的情况下，银行和房贷结构的胆子也越来越大，即使没有什么担保它们也愿意把钱借给你购房，手续简单异常。而这些机构为了分散风险和增加流动性，它们将这些贷款卖给了投行，后者将这些风险很高的贷款进行打包成风险等级不同的抵押债券，然后把它们出售给个大金融机构和其它投资者，当然投行自己也持有相当大的份额。证券化以后，市场的流动性增强了，在这种情况下又极大的增加了房贷机构的贷款意愿，后者也进入了自我将强的过程。综上所述在这个繁荣阶段，同时存在着这样两个自我加强的序列：（1）房地产市场的繁荣与投资者的预期（2）抵押品的价值与信贷。在这两个序列中序列（1）是发生在序列（2）前面的，但后期序列（2）成了一个更关键的序列，并成了序列（1）的支撑。而在序列（2）中信贷成为了关键的因素，只要信贷能持续的增加，房地产作为抵押品就能保持高的市场价值。但是任何一个加强的序列都不可能一直持续下去，终究会逆转，它持续的时间越长也就越脆弱。当房地产的价值过于依赖信贷的增加时，而信贷的增加又跟不上这种依赖程度的增加时，市场就会逆转。序列（1）和序列（2）同时进入消极的自我加强阶段。由于信贷的增加跟不上抵押品对它的依赖程度，抵押品的价值开始下降。而房地产在美国经济占有的比重非常大，房地产的不景气对美国经济产生了强烈的抑制作用，反过来又加强了对房地产价值的侵蚀。这时候作为抵押品的房地产的价值已经用到了极限，轻微的下跌就会引发清偿贷款的要求，也就进一步削弱了信贷的增加，相反使它进入了大幅减少的过程，也这又进一步的腐蚀了房地产的价值和加剧了经济的衰退。并且抵押品价值的下降也由此造成的整体经济的衰退，使贷款人的还款能力和还款意愿受到极大的遏制。而在这次繁荣——萧条的历史事件中，作为信贷提供者的各大金融机构本身是次级债券的最大持有者，抵押品价值的腐蚀对它们的打击是最大的，由此造成资产负债表和流动性的急剧恶化，信贷规模从极大被瞬间价值到极小。这样以来以序列（1）和序列（2）消极的自我将强所表现出来的萧条过程表现出一泄千里的崩盘也就水到渠成了。

当然一个模型的价值并不在于解释过去的历史事件，因为既已成为历史并不能使你从中获利或者减少损失。所以一个真正有价值的模型在于能帮助你认清正在发生事情的本质和它未来可能的发展轨迹。在这点上我认为这个模型的功能完全强于它的解释功能，它能很好地帮助我们理解影响历史事件的主要序列和序列中的关键因素，而这对于识别繁荣和萧条的转折点是非常有帮助的。