重塑投资者信心需要资本市场机制有所变革

张崎

欧债问题一直是云谲波诡，翻来覆去。本来欧盟领导人上周峰会已经达成救助协议，但本周希腊总理突然提议就是否接受欧盟新一轮援助进行全民公投,欧洲债务危机解决前景再添变数。临近周末又有新消息传来，迫于各方压力公投将取消。

之前达成的一揽子协议包括各债权人（包括政府和私人银行部门）“自愿”减记希腊50％债务，同时将扩大救助基金规模、提升银行业资本充足率。总体看这个方案是不错的，希腊债务缩减固然造成了债券持有人的损失，但之前债券市场价格已经大幅下跌，现在只不过是确定了损失，把账面亏损变成了一次性的损失计提；而随着救助基金规模扩大，欧洲金融体系流动性风险大大降低。

希腊的16个欧元区伙伴国，加上美国、中国、日本等经济大国都殷切期望希腊尽快批准协议，防止欧元区崩溃，但希腊的举措令人震惊，投资者担心此举可能导致欧盟此前的努力付之东流｡同时,美国和英国公布的制造业数据疲弱,加剧市场对西方主要经济体经济增长放缓的忧虑,国际资本市场再现动荡｡

在经历了怎么样的商谈和压力后希腊取消公投，我们不得而知，但这就是政治博弈。西方政党都明白以少征税、增福利来获得选民的支持，即使这些福利支出超过国家的长期经济承受能力。前几个月美国两党关于国债上限谈判，双方多次讨价还价，直到最后一刻才签署了预算法案，提高了美国政府债务上限，也提出了降低联邦开支的目标，避免了美国政府可能出现的违约。为了不得罪自己的选民，民主党坚持不削减社会保障和医疗保险福利，共和党坚决反对提高税收，因此这样的方案只是解决短期问题，但难以有效削减财政赤字，化解长期风险，未来美债问题仍会多次反复。不断的选举，不断推出取悦选民短期索求、脱离国家长期承受能力的福利政策，最后结果只能是政府支出稳定增长，国家信用不断透支，国债上限一再上调，主权信用等级下调和新一轮债务危机。

股市中也经常能够看到这种反复，重融资、轻资源配置，使得市场吸引力严重不足。经过20多年的发展，中国沪深交易所股票总市值合计超过4万亿美元，已经成为排名世界前列的资本市场。两年来有近700家公司发行上市，造就了逾1000位亿万富豪，融资总额不低于1万亿元，但是给二级市场投资者带来的回报却难以启齿。事实上，中国股市在2009年7月新股发行重启后见顶，以后几经反复，目前仍在当时高位下方25％的位置徘徊。

当然，近期市场情况有所恢复，目前沪深300板块基于2011年预测业绩市盈率低于2008年1664的水平，估值接近底部，随着通胀数据的回落和货币政策不再继续收紧，行情或有反复，但应该会逐步走出低迷。笔者认为，欧债危机如何收场、全球经济能否复苏、中国股票供给是否显著增加都是值得关注的因素，但真正重塑投资者信心需要资本市场机制有所变革。(本文发表于2011年11月6日《文汇报》)