应冷静对待所谓“国企债权贱卖”

文/付兵涛

对于哈尔滨35亿国企债权是否被践卖一事，被媒体炒作的很凶，网络上的言论则更多直接称之为“践卖”，让中间商牟取了暴利。对于此事，我觉得应该冷静分析，而不能单凭义愤说事儿，更不能被民族情绪所误导。

首先，国企债权打0.5折不一定就是贱卖

35亿国企债权卖1.65亿，相当只有0.5折，但是不是就一定属于贱卖呢？没有专业的审计，没有人能够准确回答。但有一个数据也许可以给我们进行参考，2004年和2005年末，东方、长城、华融、信达四家资产公司的资产收回率分别25.48％和24.58％，主要接收建设银行不良资产的信达公司的资产收回率是四家中最高的，04年末和05年末分别为38.29％和34.3％（数据来自银监会网站），显然，远远高于这里的0.5折（5%）。但是，我们知道，哈尔滨所在的东北地区，属于金融生态环境较差的区域，至少以前工农中建四行的东北三省分行的贷款不良率，在本系统内都是较高甚至最高的，所以5％的收回率，也有一定的合理性。

特别需要指出的是，35亿国企债权属于139家企业的打包出售，大大节省了信达公司的处置费用。按照我们资产管理公司绝对不高“经营效率”和绝对不低的“管理成本”，如果对这100多家国企债权进行逐笔清收，我怀疑其中的债权保全、法律诉讼、人员工资、各种税费等等费用，估计也得不下1个亿（平均下来，每家不到100万）。再说，债权包中的很多国有企业当时经营不当、无法还钱，如果东方公司（从信达公司受让）自己清收还要承担一个将来颗粒无归的风险。此外，逐笔清收还有一个巨大的时间成本。按照报道中有些自相矛盾的说法，东方公司向高士通转让债权的时间是2005年11月，至今已经过去小两年的时间，这里面的机会成本非常可观。

综上分析，虽然只有0.5折，但并不一定就是践卖，即使确实便宜，也有便宜的道理。

其次，中间商为什么会“暴利”？

这件事争议的另一个原因是被中间商赚取了“暴利”，而且这个中间商是一家外国公司。“此判决如果得到执行，将意味着高士通公司仅在秋林公司一家身上便已经超额回收1.65亿元的投资额”，在指责方看来，高士通公司仅仅通过一次简单的“倒手”便轻易占到大便宜，显然是“暴利”。那么，这真是暴利么？如果是，又是为什么呢？

虽然对暴利本身没什么明确的定义标准，但一般来说至少应该满足两个条件：一是投资收益率高，二是赚钱容易，例如在这件事中的简单“倒手”。然而，在这件事中，这两个条件显然都很难满足，或者说至少是不明确的。

先看收益率，高士通公司以1.65亿元购买35亿元的债权，如果其能够通过起诉成功地从秋林公司得到2亿元，其账面收益率也只不过21％，考虑到经过了近两年的时间，再加上各种诉讼和管理成本，这个收益率肯定不能算高。按照有关资料，由信达转给东方，再由东方转给高士通的这个不良债权包，很可能是2004年6月信达以900亿的价格从中建两行购买的2787亿元可疑类贷款的一部分，账面折价率为32.29％。东方公司应该是对其中的不良债权进行了二次组合打包，所以既然“债权包”中含有“哈尔滨中央书店、万达酒店”等当地知名企业，而折价率又远远低于信达当初的购买价，该债权包应该属于好次搭配型的安排，更多的估计是资质极差的企业。

再看赚钱是否容易。笔者不是不良债权处置领域的专业人士，不知道不良债权从接受转让到最终处置需要经历什么程序，相信基本的公司调查、分类甄别、档案管理、债权维护、法律诉讼等等工作总是必不可少的，至少高士通2005年底接收债权，今年初才获得对秋林公司的胜诉，而且至今未能得到执行，将近两年时间过去，期间曲折显然不会少。而且，我相信，对于100多家国有企业，不可能都像秋林公司这样“好”，高士通公司也不会全部诉诸法律，可能对有些可能直接放弃，也可能对有些起诉而无所得，或者所得低于付出，总之所有这些应该都不是“容易”二字所能涵盖。实际上，高士通并没有像媒体上指责的那样，只是个进行“倒手”的中间商，而是对自己竞拍而来的债权诉诸法律进行追索。如果这样说的话，倒是对债权进行打包拍卖的信达和东方两家资产公司，更像一个“倒手”赚容易钱的中间商，因为这些债权是它们从建设银行那里买来，所以尽管以0.5折出售，显然也不会是“赔本赚吆喝”。

其实，不良债权处置是一个相对比较专业的领域，像高士通这样的国际投资公司之所以敢于涉足人生地不熟的中国不良债权市场，自然有它的道理，因为它们有着在韩国及东南亚等国家和地区成功处置不良资产的国际经验和专业优势。不良债权处置、特别是异国不良资产处置，又是一个风险较高的领域，因为它面临着信息不对称、处理周期长、恶意欺诈、政府管制、以及法律和文化等方面的诸多风险，高风险需要高回报来补偿，从这个角度看，即使高士通们真的获得了较高的收益率，那也是应该的。

最后，警惕“暴利”之外的深层次问题

我们需要理性的对待外不良资产处置商的收益，但是也不能忽视其中存在一些深层次问题。

这里面，让人最先联想到是可能存在的内部人寻租问题。外资投行或者投资公司购买国内的不良债权，无论他们有多么先进的经验，但前提是必须要对准备竞买的不良资产包了解和熟悉，这一点，无论是他们自己调查或者是聘请专门的中介公司调查（如会计师事务所），都需要熟悉中国市场和企业的大量人员。这些人员哪里找，对债权最熟悉的债务人企业管理层和员工、最早的债权人也就是银行的相关人员以及资产管理公司的相关人员，是好的对象。而事实上，国内已经被审计等各种方式查处并被媒体披露的这种事情已不在少数。

第二，资产管理公司能力和外部监管机制问题。既然外资投资公司能够从不良资产中获得商机并赚钱，那么我们的资产管理公司为什么就不能？要知道，从1997年陆续成立到打包出售不良债权的2004年，四家资产管理公司都已经有七八年的历史，其打包出售行为至少反映出两个问题：一是资产公司自身能力问题，即没有充分认识到自己拥有的不良债权的价值，丧失本来可以为国家收回更多资产的机会；二是监管部门外部机制问题，我们知道当时资产公司打包出售不良债权，有一个资产公司面临十年存续大限、急于完成任务的因素，而监管部门没有考虑到这一因素对资产公司处置不良资产活动的负面影响。

第三，关于银行和资产管理公司不良资产打折出售权限悖论问题。因为担心国有资产流失，国家对银行不良资产处理特别是打折出售方面，有着十分严格的限制，一般要满足企业破产等条件。然而，对于资产管理公司，却有可以自由打折出售国有债权的特权。这可以部分解释有关报道提到的，“企业后来曾经与银行方面接触，希望以8000多万元的价格和解这两笔债务（1.93亿元）”而未果的原因，因为这样的话，对银行来说属于国有资产流失的重罪。但即使以更低价格转让给资产管理公司都可以，因为后者同属国家的企业。而国有资产一到资产管理公司手中，就可以自由地打折出售了。转了一大圈，国家的资产流失的反而更多了。

第四，不良债权处置的地方保护主义问题。银行、包括资产管理公司打包出售不良债权的其中一个考虑是规避地方保护主义问题。国有银行和资产管理公司属于国家所有，地方企业属于地方所有，这是很多地方出现的银行和资产管理公司有理的官司打不赢、打赢的官司难执行现象的根源。然而，如果不良债权到了外资投资公司那里，官司就成了涉外的，地方政府在地方保护主义方面就没那么强了。