中国央行15日公布的数据显示，去年12月广义货币（M2）和狭义货币（M1）的增速均有小幅下降。其中，12月M2增速放缓至27%的水平，而此前三个月连续保持在29%以上；M1增速的下降则更需引起市场的注意——去年，M1增速由年初的6%上升至11月34%这一近十余年的历史高位，连续11个月的加速增长反映了当时国内经济活跃度迅速增强的状况。

    此次M1增速出现下滑，具有一定的信号意义。近来数年的情况表明，M1增速与股价、楼价等资产价格走势有着良好的契合度——在2007年8月至10月间，M1增速与上证综指同时见顶，而此前一轮楼市的向下调整最初也是始于2007年10月；同样，M1增速、上证综指以及楼市成交量也基本上同时在2008年年末触底。

    在跨境资本流动方面，去年四季度月度外储增加额分别达到了557亿、605亿和103亿美元的规模，可以看出外储增量在去年12月出现了明显放缓——如果按照通常算法，即将“外储增量-外贸顺差-外商直接投资（FDI）”作为衡量当月热钱流入的规模，则12月出现了202亿美元的资本净流出，而在10月和11热钱流入的规模则分别为246亿美元和344亿美元。

热钱在去年12月已开始流出中国了么？

    显然，以上那种市场的通常算法有明显的误导性。外储增长明显放缓，主要是因为美元汇率在去年12月出现了反弹走势——当月美元汇率对日元劲扬7.6%，对欧元上涨4.8%。随着美元对主要货币汇率的反弹，中国外储中的非美元资产（主要为日元和欧元资产，一般认为应占到外储总规模的约三成）在以美元计价时，必然因汇率调整问题而出现了明显缩水。外汇占款的指标也可以为热钱没有净流出中国的观点来提供佐证。去年12月，金融机构外汇占款达到了2910亿人民币，为年内次高规模（仅次于去年9月份的4068亿）。

    不过，12月的美元反弹，虽没有逆转热钱流入中国的趋势，却已使得热钱流入新兴市场和中国的趋势有所放缓（这应是外储增量放缓的另一重要原因），港元从12月初起脱离强方兑换保证水平的情况便释放了这样的信号。

    总的来说，虽然12月份的境外资金流入，继续通过推高外汇占款来增加基础货币的投放，但美元的反弹已使得热钱流入有所缓和，中国广义货币和狭义货币的增长也初现放缓迹象。同样，央行货币调控的紧缩措施在这一过程中也起了较为关键的作用。截至11日当周，央行已经在公开市场连续14周净回笼货币；同时，央行近日也开始了逐步提升公开市场操作中标利率的进程，并在12日出人意料地上调了存款准备金率。这些措施，将提升金融机构的资金成本，并有效回收银行体系的货币流动性。

    当然，一个月的数据变化具有偶然性，因而只具有信号意义，做出趋势即将转变的判断还为时过早。不过，根据目前货币当局的紧缩政策和美元汇率可能会出现的中期反弹，笔者倾向于认为，上半年中国的货币流动性将有序收紧，体现为广义货币和狭义货币的增速会逐步见顶并开始下降。如果这种货币流动性状况得以出现，会有利于中国对今后一段时间的通胀水平的控制，但却不利于当期资产价格的走势。

    货币政策方面，在目前通胀和资产泡沫风险不断加剧的情况下，今年货币政策不断趋紧的趋势已经较为明确。央行此次提升准备金率，其实就是货币政策正常化的一个明显标志。这种趋势的持续，将使得国内的货币流动性承受越来越大的紧缩压力。

    除货币政策之外，美元汇率的走势将成为今年国内货币流动性的最大变数。虽然12月美元的走强并没有逆转中国跨境资本的流动方向，但美元的中期反弹却有望对中国的跨境资本流动产生较大影响。在笔者看来，美元一轮中期反弹有可能在今年出现。这是因为，在美欧日三大经济体中，美国的经济复苏最为强劲，美联储退出量化宽松和采取加息措施的时点，也很可能将领先于欧洲和日本。而一旦美元出现中期反弹，新兴市场尤其是中国的热钱流入压力将有一定程度的减弱。

    对于2010年中国股市的走势，国内券商基本上给出了比较乐观的预测，并高看至4500点。不过，考虑到他们对2009年A股全年走势的集体误判，今年也实在不应该对他们的预测给以太大的可信度。如果货币流动性在上半年见顶并开始逐步下行的走势，那么全年A股的流动性环境显然不会如2009年那么乐观。相较之下，因房地产市场供给较为刚性、建设周期较长等特点，主要城市的高楼价对货币面紧缩的反应则要更为迟缓。

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