致﹕各位股东
由﹕朱利安•罗伯逊(Julian H. Robertson, Jr.)
日期﹕2000年3月30日

这封信交代阁下与老虎基金管理公司之间的关系，恳请细心阅读此信内容。
1980 年5月，Thrope Makenzie 和我以880 万美元的资本成立了老虎基金。18年后，当年的880万美元已增长至210亿美元，增幅超过259000％。这期间基金持有人在撇除所有费用后所获得的年回报率高达31.7％。没有人有更佳成绩。
自1998年8月后，老虎基金表现较差。基金持有人亦作出积极响应——赎回基金。这是可以理解的。这期间赎回金额达77亿美元。价值投资的智能受到挑战。持有人的赎回不单侵蚀我们的收益，还令我们承受极大的压力。而我们却看不到这一切行将结束的迹象。
我所提到“看不到行将结束”究竟是什么意思？“结束”的是什么？“结束”其实是指价值股熊市的结束；是投资者明白，无论股市短期表现如何，15至20%的投资回报已是不俗。“结束”因此可作如下解释：投资者开始放弃投机性的短期投资，转往更有保障而过往回报不俗的被遗弃股份。
现时很多人谈新经济( 互联网、科技及电讯) 。互联网诚然改变了世界，生物科技发展亦令人惊叹，科技及电讯也带给我们前所未有的机会。炒家们宣扬：“避开旧经济、投资新经济、勿理会价钱。”这便是过去18个月市场所见投资心态。
我曾在过去很多场合说过，老虎基金以往多年的成功，要诀是我们坚持的投资策略：买入最好的股份及沽空最差的股份。在理性的环境，这策略十分奏效。可是在不理性的市场，盈利及合理股价不受重视，宁炒当头起及网络股成为主导。这样的逻辑，我们认为不值一哂。
投资者为求高回报，追捧科技、互联网及电讯股份。这股狂热不断升温，连基金经理也被迫入局，齐齐制造一个注定要倒塌的金字塔。可悲的是，在现时环境下，欲求短期表现，就只有买入这类股份。这过程会自我延续至金字塔塌下为止。我绝对相信，这股狂热迟早会成过去。以往我们也曾经历过。我仍很有信心价值投资是最好的，虽则市场现不卖帐。这次也非价值投资首次遇到挫折。很多成功的价值投资，在1970至1975年及1980/81年间成绩差劲，但最终获利甚丰。
我们很难估计这改变何时出现，我没有任何心得。我清楚的是：我们绝不会冒险把大家的金钱投资在我完全不了解的市场。故此，在经过仔细思量之后，我决定向我们的投资者发回所有资金——即是结束老虎基金。我们已套现了大部分投资，将依照附件所述方法退回资产。我比任何人更希望早些采取这项行动。无论如何，过去20年是相当愉快及充实的。最近的逆境不能抹去我们过往彪炳战绩。老虎基金成立至今，足有85倍的增长( 已扣除一切费用) ，这相等于标准普尔500指数的三倍多，也是摩根士丹利资本国际环球指数的5.5倍。这20年中最令人回味的是与一群独特的同事，以及投资者紧密合作的机会。
不论是顺境或逆境，亦不论是胜是负，我每次说话，都是我及老虎基金全体员工的真心话，容我们在此衷心向各位致谢。

 

————————————————————————————————————————————————

老虎基金最终的命运，是因为Julian Robertson在DOT COM泡沫年代，一边大举买进美国航空这样的传统产业（帮了巴菲特的大忙），一边大举卖空网络科技股。卖空和与市场抗衡以及基金持有者的短视，让老虎基金最终走向清盘的命运。

 

有幸，1932年出生的Julian Robertson，并没有被2000年的危机所打倒。虽然老虎公司行将倒闭，但2000年已经67岁的罗伯逊并不服输。他在接受记者采访时表示：“我不会投降，我也不会停止投资。”

 

根据Wikipedia的资料，1993年Julian Robertson的个人资产为3亿美元，2003年时为4亿美元。到2011年9月，Forbes估计其个人资产达到24亿美元。

 

2008年，76岁的Julian再度大举做空，这次是与次债相关的证券类股票并大获成功，2009年其2亿美元个人交易账户的回报率为150%。

 

过去的10年，对于Julian Robertson这位老人来说，东山再起，一样是非凡的辉煌！

 

1980年，48岁的Julian Robertson以个人资产200万美元起家，哪怕2000年经历其管理的老虎基金（Tiger Fund）大幅亏损并最终清盘，到2011年依旧积累了24亿美元的个人财富，作为一名慈善家，当然中间捐款也是无数。

 

过去的31年，Julian Robertson的投资回报为1200倍，差不多是十年十倍的速度，折合每年回报率25.70%。

 

如果抛开1993年至2003年这停滞的10年（因为老虎基金的清盘，个人资产仅从1993年的3亿美元增加到2003年的4亿美元），Julian Robertson在其他的21年间的年回报率为40%。

 

还有，如果Julian Robertson提前10年出道（1970年，38岁），甚至提前20年出道（1960年，28岁），Julian Roberston和巴菲特，真不知谁是王者？

 

可惜，市场和命运，都没有如果。 

 

Julian今年80岁了，巴菲特82岁，两位依旧继续战斗的投资巨人，实在让人钦佩。