童牧野按语1730大窟窿大胃口大融资2009/9/1：

看点：“资本公积为-92.37亿元（负数近百亿元啊），每股净资产仅为0.30元。公司在设立时，中冶集团投入公司的资产为479.70亿元、负债为287.18亿元、净资产为192.52亿元。今年以来，几乎IPO的几家央企其每股净资产都低于1元。如果对于普通的公司或是民企，是几乎不可能获准上市的。但由于央企的特殊性，故获得特批上市。据招股说明书显示，截至今年上半年，其债务余额超过730亿元，合并资产负债率达到了94.1%。”参见2009/9/1新闻报道《168亿元融资玄机：中冶释疑IPO每股净资产低于1元》（罗诺，21世纪经济报道）。

刁德三随感：每股净资产0.3元，债务余额超过730亿元，资产负债率94.1%，向境外冲动型扩张后，还不知道是否有隐性的窟窿比已知的更大。有这么个实地观察到的细节：中冶在上海市浦东新区造的一个楼盘，只卖毛坯房，不搞精装修房。毛坯房花钱少，精装修房耗资更大。

刁德三2009/9/8补记：每股净资产0.3元的这家大央企，2009/9/9向境内股民发新股，发行价高达5.42元。这样，发起人手里的角角股，每股净资产一下子被垫高了，变成元元股。过去的窟窿，一下子报销到一级市场申购者头上。申购者等它上市后以更高价一抛，转嫁风险，又一下子报销到二级市场炒新敢死队头上。

童牧野点评之一：新股该申购还是不该申购，不是看这个预备上市的公司的新股潜质好不好，值不值得申购，而是看二级市场的炒新敢死队受重创后，还活跃不活跃，拼搏精神还有没有。只要他们还活跃，还能拼搏，那么新股还可以申购。上市后还有机会获利了结。否则就得加倍警觉。

童牧野点评之二：每发一个新股，都是对二级市场资金竭泽而渔一次，每家上市公司从股民口袋里挖几十亿元、上百亿元。这钱摊到发起人手里的发起股上，原来几角的，变成几元了。原来的发起人千万元户的，就变成亿元户了。每发一个新股，就在发起人中制造了一批亿元户，最终掏钱买单者是二级市场股民。

童牧野点评之三：股民为他人致富买单，股民变穷，在机制上也就是必然的。最近在电视中看到一个新案例，有对白领夫妻，老公是国企老总，月薪近2万元，老婆在外企，月薪3万元。本来日子滋润。钱也够花。但老公被股票迷住，从6124点一路下来，永远满仓，领了工资就加码。亏损80%超过指数跌幅。动起了挪用单位小金库中的8万元进行再抄底再补仓的脑筋。案发，底部割肉退赔挪用资金之后，还被判有期徒刑5年。

童牧野点评之四：那个坐牢的前老总，也曾是社会精英，那个国企，本来亏损，一到他手里，就扭亏为盈。还提高了全公司的雇员福利待遇。同事大多说他是好人、能人（只有一个向检察院举报他可能挪用公款者，暗中例外）。他如今坐在牢里，苦叹不值：那挪用的8万元本来想挣个10%也就是8000元，就平仓出来，公款本金原璧归赵。自己也就赚蝇头小利几千元，跟已经亏去的近百万元相比，杯水车薪，不足挂齿。却弄个牢坐。

童牧野点评之五：他是大学会计专业出来的。犯了这种经济罪，再释放出来，想到原公司当老总，不可能了。找个新单位从事财会老本行，可能性也不大。哪个单位还敢把财务交给曾经挪用公款的刑满释放者手里？如果5年后他老婆仍然对他忠心耿耿，老婆外出赚高薪，他当宅男、家庭主夫，仍可和和美美。但愿他能明白，他在股市翻船在先，不是因为他智商低、情商低。而是这个股市从新股发行这个环节，就已经张开了吞噬大口。

童牧野点评之六：总有一天，新股上市就深深跌破发行价。网下申购的众机构，全线深套。等到一级市场申购者也吃尽中签就是深套的苦头（很多年前，如果说许多大学毕业生毕业就等于失业，也是天方夜谭啊），发行公司、承销商再也不敢虚抬新股发行价，二级市场股民是否就可喘一口气了呢？否，比价效应下，每发一个低价新股，二级市场的股价也集体向下看齐。

童牧野点评之七：既然新股低价发，也会很尴尬。它就高价发，向上攀比。以泡沫救泡沫。发动广大股民，与虎谋皮。不想谋的，让你踏空。敢谋的，再早晚吞噬你。除非你已跳出是非圈子之外。一般情况下，对二级市场、一级市场都保持适当距离，不要太痴迷。有把握时咬一口。没把握时，持币离得远远的。

童牧野点评之八：既然高价发，又想要相对更多的公平，应该让发起人股票进行缩股后再发，如0.3元每股净资产的，每10股缩成1股，变成每股净资产3元，然后再5元多发新股，发起人也已经占尽了便宜。但这种凡有良知都能赞成的改革，说给老虎听，老虎会睬你吗？它专门吞噬别人而不吞你。你就应当感激不尽了。

时间：2009年09月01日 17:04:11 中财网 

8月30日，中冶科工发布招股意向书；8月31日，上证指数暴跌192点。

在众多市场人士眼中，中冶科工与其他利用资本市场巨额融资的公司一道，在原本孱弱的A股大盘身上再压下最后"一根稻草"。

在如此之境况下，中冶科工不仅仅要面对的是168亿的融资压力，同时要面对市场有关其净资产0.3元(大大低于股票面值1元)的IPO资格质疑。

据其招股意向书显示，此次中冶科工拟发行不超过35亿股A股，计划募资额约为168亿元。中冶科工IPO将采用"A＋H"模式，在本次A股发行后，拟进行向境外投资者的H股发行，H股不超过26.10亿股，如全额行使H股超额配售选择权，则不超过30.015亿股，拟公开发行的H股发行价格不低于A股发行价。

"如果一切顺利，中国中冶将有望成为今年第一家以'先A后H'方式发行股票的公司。"中冶科工有关人士在电话里告诉记者。

0.3元资产顾虑

虽然自2008年中国中铁上市后，对于每股净资产低于股票面值的IPO项目早已不只一例，但这一次中冶科工又再次把IPO时每股净资产的最少的纪录改写。

据中冶科工于8月30日公布的招股说明书显示，截至2009年6月30 日，中冶科工合并报表归属于母公司的净利润为39.27亿元，资本公积为-92.37亿元，每股净资产仅为0.30元。

而之前，IPO项目中，每股净资产最低的为2007年底上市的中国中铁，其上市之前，截至到2007年6月，每股净资产为0.65元，其资本公积同样为负。

而在中国中铁之前，国内尚无每股净资产低于股票面值而获准上市的先例发生。

中国中铁对此解释为"在按照新实行的国内会计准则编制的财务报告中，公司合并层面并不确认评估增值，因此在合并口径下公司的净资产和每股净资产较低，而在母公司报表中则通过长期投资科目反映评估增值后净资产的情况"。

"实际上，包括中国中铁、中国铁建、南车股份、中建股份等上市公司在执行新会计准则后普遍存在情况，我们将通过充分的信息披露保护公众投资的利益。"而面对这仅仅0.3元的每股净资产，中冶科工有关人士告诉记者。

"本公司在设立时，中冶集团投入本公司的资产为479.70亿元、负债为287.18亿元、净资产为192.52亿元，净资产较调整后的账面值增值为212.94亿元，其中，长期股权投资评估增值为212.91亿元，主要是对下属子公司长期股权投资评估增值。"在其后中冶科工有关方面给记者发来的一份回复函中如此解释道，本次改制中涉及的重组属于《企业会计准则第20号-企业合并》中所指的同一控制下的企业合并。根据合并财务报表编制的有关要求，被合并方的有关资产、负债应以其账面价值并入合并财务报表，因此本公司在编制合并财务报表时将未调账的本次重组改制前已经改制的所属子公司的评估增值约159.78亿元予以冲回，并相应调减合并报表的资本公积，鉴于上述会计处理方式，截至2009年6月30日，故得出上述有关资本公积与每股净资产的数据。

"这或许是中国央企所独具的特色。"一位不愿具名的分析人士向记者坦言，今年以来，几乎IPO的几家央企其净资产都低于1元，如果对于普通的公司或是民企，是几乎不可能获准上市的，但由于央企的特殊性，故获得特批上市。

"对于其他普通企业而言，每股净资产与每股收益一样，都是衡量公司盈利能力和判断是否值得投资的标准所在，但对于央企而言，实际上因为并不用担心其实际的资产数量，而其每股收益才是投资者考虑的首位。"上述分析人士告诉记者。

中冶科工的结构调整

"中冶科工的上市，可以从另一个侧面解读为国家的一些资源战略部署的安排。"据接近中冶科工的一位投行人士向记者透露，在中冶目前所运作的四大板块业务基本都属于"大资金、大投入"模式，前期投入巨大。

据其此次招股说明书显示，中冶科工此次将把的主营业务为工程承包、资源开发、装备制造、房地产开发等四大板块业务悉数注入上市公司，在中冶目前的业务构成中，工程承包占其收入的绝对比重。

2008年，其工程承包收入占总收入的82.68%，而其他资源开发、装备制造、房地产收入的比重则分别为6.2%、6.8%及2.7%。

"之前，中冶科工的主要业务是在工程承包和建筑开发上，但实际上，近年来，其开始在海外大规模地收购矿产，其主营业务的比重也将出现结构性地调整。"上述投行人士坦言。

这几年中冶发展很快，特别是在海外收购矿产资源突飞猛进：包括位于阿根廷黑河省希拉格兰德铁矿、巴基斯坦俾路支省杜达铅锌矿及山达克铜金矿、巴布亚新几内亚瑞木镍红土矿、阿富汗艾娜克铜矿、澳大利亚皮尔巴拉地区兰伯特角铁矿及西澳铁矿都悉数收归囊中。

海外矿产的大肆并购，同时矿产的开发则需要投资巨大，故使其在资产方面的不乐观的情况也渐渐影响到其整体布局的发展，据招股说明书显示，截至今年上半年，其债务余额超过730亿，合并资产负债率达到了94.1%。

"此次IPO的成功，将对于其未来加大在获取海外矿产资源等项目的建设的提供源源不断的资金实力。"上述投行人士坦言，对于担负着国家有关资源战略部署的央企而言，故在对中冶科工的基本面进行审视的时候，我们更关注的是其每股收益。

据中冶科工招股说明书显示，2009年上半年其营业收入则达到749.92亿元，净利润约为25亿元。

"若以其2009年全年利润50亿元，其发行完成后总股本不超过165亿股计算，其2009年每股收益约在0.30元左右。"上述投行人士告诉记者，若按照目前建筑板块20-25倍的市盈率计算，则中冶科工实际上市价值或将在6-8元之间。

"我们预测其发行时，机构的认购热情应该不会低。"一位曾参加中国建筑申购的机构人士向记者分析认为，对于此类拥有建筑承包和矿产资源的央企而言，不言而喻地担负着国家有关战略部署计划的安排，故机构对于此类蓝筹股则一向都会有所偏好。（21世纪经济报道，罗诺）