江淮汽车的中报已经公布了一段时间了，上星期去武当山旅游，一直没有时间仔细看，今天正好有空，就简单地边看边评一下。
     我们说中报其实主要是说二季度，因为一季报我们早已知道了。江淮的二季度利润应该让人大失所望，每股利润竟然只有0.127元，比一季度的0.25元大大减少了。具体原因是什么呢？我们首先看毛利率，二季度的毛利率12.5%，比一季度14%的毛利率下降了1.5个百分点，比去年全年的毛利率15.5%更是下降了3个百分点。可不要小看这3个百分点啊，100亿的收入，毛利润就差3亿元。毛利润下降要么是原材料价格上升，人力等成本上升的因素，要么是销售产品结构变化。前者的影响一般都是全行业性的，但是我翻看了已经公布中报的江铃汽车、宇通客车、华域汽车、金龙汽车等汽车企业的中报，他们并没有出现毛利率大幅减少的现象，其中江铃汽车的二季度毛利率还上升了。这只能说明江淮毛利率下降是销售结构的影响。翻看江淮汽车二季度的销量表可以发现，二季度虽然轿车销量同比大幅增长，但是高毛利率的MPV销量却下降了，销售额同样的情况下，卖了更多低毛利的产品利润肯定会降低。从上半年MPV同比增长1.52%，轻卡增长 2.71%，轿车增长30%，而净利润同比仅增长2.2%可以看出，目前江淮的利润主要还是来自于MPV和轻卡，而轿车目前只能算是盈亏持平，为公司贡献的利润非常有限。
     江淮汽车二季度三项费用合计6.66亿，看起来与一季度持平，但是三项费用的占比8.4%却比一季度的7%又上升了1.4个百分点，同去年全年的8.26%相比基本持平。我们仔细看看江淮汽车的分季度三项费用，就会发现江淮的季度财务数据非常不均衡，比如一般四季度是汽车公司的销售旺季，三季度是销售淡季，四季度的销售额会比三季度增加很多。江淮汽车去年四季度营业收入仅比三季度增加1.5%，这也是情有可原，因为去年卖得太好了，想留点尾巴到今年来享用，这也是今年一季度营业收入大增的原因。但是四季度是销售旺季，怎么说销售费用也应该比三季度多很多吧，江淮汽车去年四季度的销售费用竟然是-3700万，三项费用合计仅仅4.0亿，比去年最淡的三季度三项费用合计4.2亿还低，而去年全年上半年三费占营业收入比例是10.3%，下半年却只有6%，难道是上半年销售费用提取了太多，以至于下半年才这么点吗。我看了长安汽车、金龙汽车、江铃汽车、宇通客车的三项费用总和都是四季度最高，只有江淮汽车是个例外，唯一的解释那就是江淮汽车的三项费用统计有点随意，并不是按照每季度实际发生额统计的。
     资产负债表和去年变化不多，依然是105亿的总负债中只有10亿元左右属于银行贷款的有息负债，其余大部分是占用的上下游企业的资金，以应付款、应付票据、预收款的形式存在，二季度末账面上游47亿的货币资金，短期还款压力不大，债务结构依然不错，财务费用同样还是负数。二季度的现金流量表非常不错，虽然二季度利润只有0.127元，但是二季度的净现金流入却有6.3亿元，折算到每股就有0.49元，是近四个季度中最高的，说明江淮在整体环境不是很好的情况下加紧了销售款的回收。
    今年江淮汽车最大的亮点是汽车出口市场出现惊人的变化，上半年江淮汽车出口量同比增加254%。今年江淮轿车产量的增量主要都来自出口巴西的轿车，也正是因为上半年出口巴西的基本都是低毛利的同悦轿车，导致二季度毛利大幅降低。江淮的轿车在巴西的营销是由代理商操作的，这个代理商的营销能力可比江淮汽车的营销部门要强大得多，江淮汽车才进入巴西半年，月销量不仅超过了盘踞巴西多年的奇瑞，甚至超过了其他所有国产轿车出口巴西的总和。江淮汽车应该好好向别人学习一下营销，争取把巴西的营销拷贝到国内来，把国内这块市场做得更好，毕竟这才是根本。2010年中国汽车出口量占产量的比例才只有2.98%，别说和美国日本韩国比，这个数字甚至比巴西、泰国、印度都还要低。所以中国汽车的出口市场还非常广阔，相比起来，自主品牌比合资品牌更有优势，因为合资品牌本来就是全球布局，他们在海外已经有很多工厂，如果让中国的合资汽车出口不是自己和自己打架吗？
    对于江淮未来的前景，可以用谨慎乐观来描述。首先7月份MPV同比大幅下降，轻卡同比也有下降，如果8、9月份不能将这个差额补上来的话，三季度的业绩可能依然不是很乐观。不过江淮汽车往年有7,8月份清库存，导致这两个月销量特别低，但是在四季度基本能补回来的先例，所以也不用对每个月的销量过分在意。由于上半年出口巴西轿车以低毛利的同悦为主，下半年开始加入毛利高的和悦轿车，公司整体毛利率应该会见底回升，加上轿车业务规模不断扩大，轿车业务盈利大幅增长的日子越来越近，下半年的业绩预测中乐观的成分居多，有的机构在江淮半年报推出以后依然给出全年1元的业绩预测。
    对于江淮汽车的估值，如果按半年报业绩乘2当做全年业绩的话，目前动态市盈率是11倍左右，基本和汽车行业整体水平相当。前面已经提到过，江淮汽车目前的利润主要由MPV和轻卡贡献，实际上目前的价格等于只是江淮汽车MPV和轻卡部分业务的估值。轿车业务由于尚未产生利润，市场等于给其的估值是零，所以以目前价格买入江淮，等于是买入江淮MPV和轻卡的业务，附送江淮的轿车业务。如果现在有人跟老左说，你的轿车业务一分钱也不赚，干脆你送给我得了，估计老左会以为这个人是神经病！问题是现在就有这么一个神经病，他的名字叫市场先生，那么这种不花钱的资产你想要吗？

    附 注：我昨天在看江淮的现金流量表，发现江淮历年的经营性现金流入和流出都比营业收入和成本低很多。我看财务上对这两者的关系的解释，经营性现金流入基本等于营业收入还要加若干项，减的项目很少，一般经营性现金流入和营业收入、经营性现金流出和经营成本都是相当或者现金流更大一些。但是我发现江淮汽车2010年的经营性现金流入甚至只有营业收入的52.5%。其他汽车企业我也查过几个，只有福田和夏利有这种情况，而且比例没有江淮这么大。我当时觉得汗毛都立起来了，难道我持有这么久的股票还有什么重大问题吗？于是我立刻在网上向坊间著名的“财务大师”“非言”请教。“非言”大师只说了四个字，就让我疑虑顿消！而且“非言”大师也同时批评了我学习不够仔细，使我非常汗颜！毕竟不是科班出身，对于财务知识的认识非常不全面，看来还需要继续加强学习，不至于误人误己啊！大家看我的文章也要多留一个心眼，因为博主水平并不咋地啊！不过由于昨天学到一招，晚上睡觉感觉到特别满足，这里再次向“非言”大师表示感谢！至于大师说的哪四个字，明白的人肯定马上明白了，就不用我多说了！