节选自张化侨《一个证券分析师的醒悟》

投资银行雇用大量勤快聪明敬业的 证券分析师，给客户提供投资建议。他们的工
作很重要，但对于真正的长期投资者来说，是很有局限的。这与他们的工作性质和工作
环境有关。比如，基金经理每个季度或者每半年对分析师有个评价（以此来决定股票交
易佣金在各个投资银行的分配）。此外，还有《机构投资者》杂志和《亚洲货币》杂志
等外部机构举办的对分析师的年度评比。在一个产能很过剩的 证券分析行业，如何才
能吸引客户的眼球？除了高质量的研究和恰到好处的服务以外，多多少少需要一点叫
卖。 这就比较容易使得分析师们在不小心的时候， 慢慢地脱离真正意义上的研究。 而且，
投资者 （买方） 要不断地顶住自身的和外来的买与卖的诱惑也很不容易。 他们的浮躁 （短
期）行为也给投资银行的分析师们施加了影响，改变了他们的行为方式。
每个月定期和不定期的都有一大批新的经济数据出笼，新的销售数据公布，或者新
的经济政策出台，每天都有这个名人或那个官员对行业或者宏观经济发表意见，某些股
价会在短期内莫名其妙地涨10%，或者跌20%，但这些实在都是噪音，因为几个月之后，
或者 12 年下来这些噪音就会显得十分可笑，因为它们对股价的中长期表现没有任何影
响。它们随风飘过了。可是，分析师们日复一日地为此忙得不可开交：写报告给客户打

电话办讲座举行午餐会，甚至大型研讨会；销售经纪们也非常忙碌；多数投资者也被折
腾得团团转。最后，大家一点儿好处都没有，只有少数聪明的基金经理要么完全不理会
这些噪音，要么趁大家傻忙的时候出货或者逢低吸纳，以静制动。

我有个做基金的朋友在香港做得很成功。因为他聪明，有一家大基金公司邀请他做
分析师。他到新公司上班的第一个星期，我接到他的电话。他问我联想和中国石化的股
价现在是多少。我很纳闷地问他：“你的桌子没有彭博终端吗？”他说：“新公司规矩
很严，不准看股价，也没有提供彭博终端，公司逼我们独立思考每家公司究竟应该值多
少钱，而不要受现在股价的影响。”这个真实的故事听起来很极端，但隐含着这家基金
公司的严谨和智慧，也难怪人家成功。多数股民把眼睛盯在股价报价器上，盯在新闻频
道上和黑莓手机上，又找到了多少有用的投资机会呢？我自己一直不能脱俗，也跟大多
数人一样，忙忙碌碌，年复一年，没有增长什么真的智慧。
我在做分析师的那些年，发表的纯粹噪音类的报告不可谓不多。每想到此，我就惭
愧。 我的反应很快， 所以半生不熟的洋洋洒洒的“报告”经常是几个小时就能炮制完成，
然后送去编辑处，而且每隔几分钟就催问编辑修改好了没有。编辑改好了，报告被送到
合规部，我有时也表现出不耐烦，认为他们花的时间太长，问的问题太细，要我改的地

方太多。有时他们要我与另外的部门协调观点的一致性，有时要我核实数据，有时要我
把语气放缓和一些，少偏激一些，不要无谓地得罪人，等等。今天在我看来，这些其实
都是应该的和正确的，但心急如焚的分析师有时不愿意等一等。
分析师所研究的几只股票，如果该股票评级一直是买入或者卖出，分析师自己多少
会有一点儿担心这些股票被人遗忘。他就会萌生要不断调高或调低上市公司利润预测和
股票评级的欲望。有时看到竞争者调高或调低公司利润预测和股票评级对股价产生了金
手指的影响，自己也会有压力“放他一炮”，露个脸。当然，这与长期投资的思路是有
矛盾的。即使分析师能抵挡住这一类诱惑，他也会受到销售员（经纪人）和投资银行管
理层的微妙压力，毕竟，投资银行是要赚佣金的商业机构。业内常用的一个词叫“可操
作的建议”（actionable idea）讲的就是这个意思。这些事情当然不影响分析师的独
立性，他们可以说买入也可以说卖出或者持有。所以在情理上完全无可厚非。只是，长
期投资者要明白这个游戏规则。

投资银行的分析师有时会对经济数据或重大事件作出牵强附会的反应，找出哪些公
司将受益哪些将受难，从而列出一大串股票买卖的建议。每过一段时间，策略师或研究
主管就要写一份厚厚的关于下一阶段的概念股或主要的市场议题的报告。这些概念股有
一个共同的问题，就是不符合长远投资的基本理念：投资者匆匆忙忙进场，正好抓住高
价（做了冤大头），还没等一个概念完全显现它的价值（即使这个价值是真正存在的，
它至少也得几年的时间才能显现），投资者就被另外一个概念吹走了。投资者换马，付
了交易佣金不算，换马的时机很有可能又是不利的。