投资美国ZBB公司 风险与机遇的思考（三）

对机遇与风险的再分析

 

 人类进化的数百万年和有文明史以来的几千年时间里，人类夜晚都是在黑暗中渡过的。人类的文明史就是随着能源而变化的，随着人类开始使用化石能源，生产、生活都发生了巨大变化。要清楚认识到人类使用化石能源只有200年的历史，而化石能源只够地球上的人类使用200多年。人类还要持续生存发展，那么就一定要发展新能源。

http://s1/mw690/001xXZ6Agy6Me3s4mPKa0&690风险与机遇的思考（三）对机遇与风险的再分析" TITLE="投资美国ZBB公司 风险与机遇的思考（三）对机遇与风险的再分析" />

从已知的技术来看，太阳能是规模最大、最可靠、最长久、最具备商业化的能源，无论怎么样讲光伏的重要性都不为过。而光伏有一个致使弱点：只能在白天发电，夜晚不能发电。要解决这个缺点，就需要将储能技术提到非常高的战略层面来看待。现代社会离开电池将无法想象，储能电池在未来能源结构中是一种极其重要的技术。随着科技进步与人类生活的变化，新能源、智能电网、电动汽车、信息技术这几大新兴产业的发展瓶颈都指向了同一项技术---储能技术。基于对这个大逻辑的基本判断，开始关注储能技术发展与未来潜力公司。

可以肯定的是因为社会进步和人类需要，再加上多年来的技术积累，未来在储能行业一定会出现超级大牛股；但是由于储能技术路线众多，并且科学技术水平在不断提高，加上自己对专业知识的缺乏，很难肯定储能技术在未来最佳技术路线与最有潜力的公司。投资就是在这样确定性有不确定中探寻，可以肯定的是蕴涵在经济领域中的变革所产生的巨大机会必将造就一批非凡的公司，这些公司的股票必定给投资人带来丰厚的回报，寻找未来最有可能在这些方面形成突破的公司对未来投资收益具有重大意义。

储能技术其实是一个早就被广泛认知的概念，根据其储能的原理主要被分为物理储能和化学储能两种。物理储能是指在先将电能转化为势能或动能，在要用时再将其转化为电能的储能手段（包括：抽水储能、压缩空气储能、飞轮储能等）；化学储能则是将电能转化为化学能再在使用时转化为电能输出的技术，比如汽车上用的铅酸电池，手机里用的锂电池，平时常用的镍镉电池都属于化学储能范畴（包括：铅酸电池、镍系电池、锂系电池、液流电池、钠硫电池等。）

相比较而言，液流储能电池具有物理储能技术和常规电池无法比拟的优点。相对物理储能来说，液流电池不受地域等条件限制，只要有新能源发电设备的地方就能安装，而且占地面积相对较小。相对于铅酸电池等常规电池而言，液流电池具有不受地理条件限制，理论循环寿命较长，安全可靠性高，能量密度高，一次性投入较低等优点。由此可见，液流储能电池是储能技术的一个重要发展方向，是可以在较短时间内解决新能源发电并网问题的关键技术。

 目前储能领域里多种储能技术并举，其中锌溴液流电池系统因其具备深度放电、充放电次数多、储电密度高、使用寿命长、适用温度范围广、环保节能、安全可靠等特点，并兼具体积小、重量轻、可降成本空间大等优势。基于以上大逻辑在今年初曾专程到芜湖调研鑫龙电器，通过半年多来的跟踪分析，ZBB公司也不断出现新的、特别是股权融资方面的变化，反思对当初美国ZBB公司分析有不足之处，以下是根据当时调研后的分析，再结合公司出现新的变化，重新整理资料，对当初的分析作补充与修正。 

一、重新判断ZBB这家公司与中国合资项目进度：

一个真正能够带来巨大回报的公司，必须满足“好行业、好公司 、好价格、好题材”这四好的前提。尽管随着科技进步与人类生活的变化，新能源、智能电网、电动汽车、信息技术这几大新兴产业的发展瓶颈都指向了同一项技术---储能技术。而储能为何一直以来未能得到长足发展？最大的原因或许还在技术成熟度与高制造成本。当前储能产业发展主要是支撑技术不过关和使用成本太高，无法告诉用户和政策制定者技术未来的路线图与市场商业化接受的时间表以及具体应用范围。

未来储能行业大发展需要技术、成本、市场三者有机结合并且得证明。技术是这个行业能否往下走的重要支撑点，降低成本打开市场应用则是行业能否壮大的关键点。ZBB公司是处于正在兴旺向上的一个好行业、跌出了一个好价格、在未来可能是一个好题材。但截止目前可以肯定的是ZBB并不是一家好公司，而是一个长期让投资遭受损失，长期没有创造出新价值的公司。通过今年以来的跟踪分析，越发认为美国ZBB公司在战略布局和管理方面存在诸多不足，也才形成在美国上市后多年亏损，股价持续下跌的局面，未来公司成败完全取决于在中国美能储能是否成功。好在公司在新管理者认识到此问题，在新的领导下有所改进，后面再详述。

到目前仍然认为美国ZBB公司与中方合作项目一旦成功，ZBB公司一方面因为拥有核心技术，另一方面因其盘子小加上前期98.7%的大幅下跌，一旦开始有批量订单和实现了盈利业绩，对股价刺激作用更强、股价弹性更大、投资收益更大，所以做重点跟踪研究。投资ZBB公司最主要逻辑：不是因为98.7%的股价下跌幅度，而是看好储能行业未来巨大空间，再基于公司拥有的核心技术结合中国低成本生产，从而将技术优势转为市场竞争优势新的商业模式。投资ZBB公司是因其核心技术和中国生产降成本而拓展市场的预期，如果成立未来ZBB股价必将大涨。其实双方目前具备很大优势，一是未来市场无限大，看不到行业成长的天花板；二是ZBB有好的技术但没有好的生产管理能力，恰好鑫龙电器多年来在商场中拼杀，已具备好的生产管理能力。交流过程中也感觉鑫龙电器对美能储能非常重视，也有意愿做大做强。随着产品数量增长，采购成本大幅下降会使得成本不断下降，更好的达到占领市场目标。三是随着人类对能源需求扩大，特别是环境污染造成的社会压力，作为绿色能源支持的储能领域本身具有巨大发展空间，我坚信在储能领域未来会出超级大牛股，只是受专业知识限制，我目前不能肯定谁将是最后的成功者，希望美能储能成为未来储能行业的领跑者。

但在良好预期背后却是公司持续亏损的严酷现实，如果一直得到不改变，公司未来有可能退市或破产的风险。公司的基本面发展决定一切，“技术面害人害一时，基本面害人害一世。”在目前这个时点谁也不能肯定或否定ZBB的未来，在巨大收益预期和存在巨大风险之间，可以将投资ZBB股票当成风险投资，即用少量比例资金投入，去争取很高收益，但在投资前就做好全部亏损的准备。目前去ZBB股票最能够体现证券市场“险高利大”的特点，如果公司在储能领域真能以将技术优势转换为市场竞争优势，那么未来有可能上涨百倍；但是如果持续亏损，业绩无改变，未来终将被退市。而一旦退市，即使在股价下跌99.9%的背景下去投资，仍然会遭遇100%的亏损。

从最基本面情况看，公司项目进度一直低于预期。尽管转换效率已有大幅提升，但仍未达到公司设定的标准，而此标准是为了与其它储能技术形成显著性差异。也因为这个未达标的原因，使得计划是在2014年三季度送国网认证，再度延期更改正到2015年1月份再送认证。更为关键的是目前无法肯定是否在2015年1月份就能够如期达到设定的转换效率，此事成功与否事关重大，存在一定不确定性。也因为认证进度推迟导致公司到目前并未确定出未来盈利时间表，增加了不确定性。如果公司运营失败或被退市，再少资金的投入都是100%的损失，这将形成巨大的系统风险。可以说证券市场“险高利大”的特点在ZBB股价最能够得到充分体现。从股票投资与股价弹性方面分析，仍然认为ZBB股价的弹性较鑫龙电器更大，条件是项目在中国取得成功。

目前在国外和中国都没有锌溴液流电池系统的行业标准，ZBB公司和美能储能公司有可能参与行业标准的起草与制定。据了解美能储能前期曾两次按照ZBB原来产品说明标准送产品到国家电网检测，可惜因原材料差异等原因，产品未能达到ZBB原来所定的较高标准而未能通过认证。调研时了解到美能储能计划于2014年根据调整后的标准再次送检。达到“国网标准”是相关企业进入大储能项目的“敲门砖”，如果通过将拿到进入中国广阔储能市场的通行证，这将对美国ZBB公司和鑫龙电器都构成股价上涨的催化剂因素。如果在2014年通过国家电网认证，根据鑫龙电器公告，安徽美能储能系统有限公司锌溴电池系统达产后的年产能将能达到2000套左右（按50千瓦时标准柜计算，单柜市场售价约30万元人民币）。并且随着产量增加、一些核心部件国产化，制造成本还有较大下降空间，毛利率水平还将有较大提高。而鑫龙电器由于拥有在中国独家生产和销售ZBB产品专属权，也成为锌溴电池中国推广过程中的第一受益者。还有一点需要特别关注，那就是中国已经成为全球制造来大国，中国目前已经具备很多原料与部件的配套能力。在生产锌溴液流电池时很多原料与部件不需要美能储能公司自己生产，外包就可以满足需要，并且随着采购数量的增加，采购成本还可以大幅下降。加之美能储能公司前期厂房、设备已为后期扩产作了准备，在调研交流时公司方面也认为后期扩产不需要太多固定资产投入。另外，鑫龙电器也可以利用现有的电控及输配电设备和工业自动化系统设计及装置能力，以及众多熟悉技术工人来帮助美能储能快速提升产能。

公司也的确在参与谁能行业标准的起草与制定，但到目前没有看到所制定具体标准的成果，什么时间能够完成在时间进度方面存在不确定性。另外，因为一直没有通过国网认证，没有认证就会影响到下游订单，没有批量订单就无法形成规模效率也就无法赢利，没有利润就不构成好的商业模式。目前国内市场并未真正打开，距离商业化运营尚有相当相当距离。公司与产品是否优秀不在于投资者的期望，而是市场说了算，在市场没有认可或者终端市场没有被打开之前，再好的技术与生产能力都无法体现出来。

以上事项如发展顺利，在中国的锌溴液流电池系统将形成“低投入、高壁垒、高技术、高毛利”的商业模式。如果美能储能公司的锌溴电池系统通过国家电网认证，并且在实际运用中证明的确能够解决好大规模储能的可靠性与经济性问题，那么锌溴电池未来发展的前景将无限广阔，长期投资回报必定丰厚。

重新反思原来将公司所定位的“低投入、高壁垒、高技术、高毛利”的商业模式，其中高壁垒应该说是仅限在储能的液流电池技术方面，而非整个储能行业中。并且储能是技术不断进步替代的行业，不排除未来有更高效率、更低成本、更有市场前景的技术出现，将现在公司强项的液流电池技术替代。另外，公司到目前并无盈利，高毛利只是预期，目前不能成立。

 分析认为美国ZBB公司未来的生存在很大程度取决于与鑫龙电器的合作是否成功。前期认为美国ZBB锌溴电池技术较为可靠，无论是原材料的改进、技术进步还是中方人员组装能力的提升都仅是时间问题。美能储能公司首批组装电池所用部件和材料并非100%来自美国本土，也就是说并非完全由ZBB原来供应商供货，对于如此高精设备来说，细小的部件和材料差异都可能导致调试结果的出入，需要时间来磨合与改进，所以最后的实施时间低于原来预期。事实证明经过中美双方技术人员的不懈努力，公司锌溴电池产品终于在各项指标上达到客户要求，实现首批供货，这是锌溴电池在中国境内推广应用的一个里程碑事件，对ZBB公司也有深远影响。

然而时间就是生命，效率就是金钱。从最新情况看由于原来美方提供的资料一直不能达到公司自己设定的送国家电网认证的标准，公司准备在美方前期提供资料的基础上再进行新的设计，大有不破不立的味道。由此行为推测出两个猜测：第一方面是美方前期提供资料或在美国生产出的产品，在中国并非完全成立或者实施后的确存在难以克服的困难，这也许和自身设计或加工熟练程度有关。当然，也可能是公司的确发现更好的技术需要补充修改。另一方面说明美方ZBB公司在上市八年后时间里不思进取，原来产品设计与生产过程中肯定存在不足之处，一直未能进行有效的改进。而在中国实际生产后一年就提出诸多整改方案这个行为本身就能证明这种判断。

二、关于ZBB在中国合资企业美能储能股权变化的分析：

在今年8月19日ZBB能源公司(NYSE MKT:ZBB)公告称，其在中国的合资公司安徽美能储能系统有限公司，获得深圳东方富海投资管理有限公司旗下基金2000万元人民币（约合324万美元）的现金投资。美能储能系统由A股上市公司鑫龙电器（002298.SZ）之控股子公司安徽鑫东投资管理有限公司与ZBB合资成立，鑫东投资持有美能储能系统45.87%股权。ZBB公告称，东方富海旗下基金将在投资后获得该合资公司8%的股权，目前需等待政府相关部门的审批，预计将在今年8月或9月获批。根据公告，该笔资金将用于现有业务的发展及中国市场的开发，注资后，美能储能系统估值将达到2.5亿元人民币。

美能储能在尚未盈利的情况下，就被国内著名风投公司在一定溢价基础上进行投资，这在证明美能储能的商业价值的同时也说明美国ZBB公司自身的公司价值，毕竟目前ZBB公司是美能储能第一大股东。此次深圳东方富海投资管理有限公司旗下基金2000万元人民币（约合324万美元）的现金投资。获得美能储能公司8%的股权，也为今后中方控股美能储能公司打下基础。从长远看，也不排除美能储能未来分拆上市的可能，如果能够分拆上市对ZBB而言也是重估其价值的机会。同时，只有在中方控股后，美能储能才能获取中国诸多涉及新能源和储能的国家政策支持与补贴，这也许是美方愿望放弃控股地位的原因吧。

从深圳东方富海投资管理有限公司溢价收购美能储能的行为中可以折射出ZBB公司的内在价值。

 

三、目前ZBB公司主要问题与风险：

1、退市风险

据ZBB公司高管介绍，公司通过今年实施的两次融资，公司手上增加了2000多万美元的现金，能够确保ZBB公司在两年内的生存。但是纽约交易所规定的相关退市条件，公司不能满足时，仍存在退市的风险，而一旦退市则是系统性的风险。 

2、圈钱猛于虎 

过去一直认为中国资本市场是圈钱猛于虎，从ZBB公司今年内的两次突然再融资行为才知道美国资本市场融资效率之高，其猛虎特征更明显。这是自己原来所不知道的。通过此事也说明无论是投资还是做事，都得遵守“不熟不做”原则的道理。通过此事也教育熟悉市场规则的重要性。也正是因为这两次巨额融资，股本快速扩张，很大程度上稀释了原来投资者的利益，导致股价在放量上涨后的不断下跌。同时，也调低了对公司未来成长空间的预期。

2007年6月18日 ZBB公司完成首次公开招股募集2000万美元而上市。在2014年3月19日ZBB能源公司宣布以每股2.25美元价格公开成功发售632.5万股普通股，所得款项总额约1420万美元。（在当时认为成功发售对ZBB公司是长远利好，因为公司融资后能在很大程度上回避退市的风险。现在回头再看，只能说ZBB公司充分利用当时股价上涨机会，很好的在资本市场中完成了融资。）注：按最新1.12美元再融资的价格计算，ZBB公司股本已扩张到2526万股，最新总市值2829.12万美元。

让人没有料想到的是在2014年8月22日，ZBB能源公司再次以1.12美元价格，发行1324.8万股。此融资较5个月前融资价格低一半，数量增加一倍，让此前按2.25美元参与融资的投资人惨遭50%的损失，更别说数年前最早投资到公司的人的损失了。本次融资使得公司股本再次扩大，摊薄了前面投资者可能的收益，也使得公司未来即使在项目成功基础上的上涨空间大打折扣。并且由于市场中突然增加了占总股本三分之一的1.12美元低价筹码，加大了股价上涨难度，使得消化盘整周期延长。

更为重要的是，由于不清楚美国资本市场中的融资相关规则，在目前并不清楚ZBB公司是否还会再次选择在资本中不顾一切的再融资。由今年两次融资行为可以看出ZBB公司并不是对投资者负责任的公司，公司高管不思在商业模式和市场开拓中进取，去为投资者创造价值，而只顾公司自身利益，恶性融资损害投资者利益。但无论如何，资本市场游戏规则就是这样定的，老大说了算，其他人看不明白，只能用脚投票。事实上在以1.12美元再融资方案公告出来的当天，ZBB股价在调整到很低的位置后再直接放量大跌23.61%，就是最好的证明。

 http://s13/mw690/001xXZ6Agy6Me2Jaw3y1c&690风险与机遇的思考（三）对机遇与风险的再分析" TITLE="投资美国ZBB公司 风险与机遇的思考（三）对机遇与风险的再分析" />

3、中国项目进度低于预期同时出现新亮点： 

2011年8月31日美国ZBB、美国PowerSav、鑫龙电器合资成立安徽美能储能有限公司，从事大容量锌溴液流储能电池及其管理系统的生产和销售。ZBB在中国芜湖投资的项目，得到当地主要领导亲自关心，当地政府的大力扶持，（企业获得50亩极低成本土地，5000万元政府提供贴息贷款，300万元开办费用支持、6000平方米生产车间免费使用三年以及三免两减半等优惠政策大力支持。在中国得到的优惠政策支持，从投资角度与ZBB与当时极低1346万美元的总市值比较也可发现其中蕴含的投资机会。）

但是自2011年合资企业成立以来，项目推进速度低于预期。除了中美两国公司磨合原因外，更主要是ZBB公司高管管理水平与员工敬业态度，还有ZBB公司提供技术资料在中国应用中存在的差距。好在目前ZBB公司新任高管 布拉德利·汉森先生接任后开始实施一系列改革。

一个企业的管理者对公司未来发展影响非常大。以下是获悉布拉德利·汉森先生接任公司高管后，查询他从业历史与曾经担任高管AMAT公司的历史走势图。也曾对布拉德利·汉森先生说：“希望ZBB公司在他的带领下，ZBB股价能够走出当年AMAT公司的累计涨幅。”（从1989年中期到2010年中期，即布拉德利·汉森先生在AMAT公司任职期间，AMAT公司股价涨幅26倍，期间最大震荡幅度达222倍。当然，这只是一句玩笑话或者说是一种良好的期望。

注：布拉德利·汉森先生从业历史---1989年至2010年布拉德利·汉森先生领导的全球销售和现场操作机构及其太阳能电池生产线，AMAT的重要增长动力。在此之前，担任公司副总裁，新业务和新产品集团汉森先生执导的收购和整合活动，AMAT的战略应用企业公司的收购。汉森先生还举行了一些在AMAT关键产品开发和运营的角色，包括化学机械平坦化产品事业群副总裁兼总经理。此前艾买提，汉森先生担任工程师和项目经理波音公司的波音公司电子事业部（纽约证券交易所代码：BA）。彼持有理学学士的学位，制造工程杨百翰大学和西雅图大学的工商管理硕士学位。

   ZBB公司聘用为汉森先生将支付245,000元最低年薪雇佣协议。作为吸引其加入公司，汉森先生发出股票期权共360,000股公司普通股，购买与每股1.72美元的行使价。 http://s1/mw690/001xXZ6Agy6Me2RSdgY30&690风险与机遇的思考（三）对机遇与风险的再分析" TITLE="投资美国ZBB公司 风险与机遇的思考（三）对机遇与风险的再分析" />

4、公司加大改正推进力度

 

由于美国制造成本太高，而中国制造成本优势明显，加上中国美能储能技术不断成熟与进步，今后ZBB公司将关闭美国本土生产制造，在中国生产后再出口美国及其它海外市场。美国本土只负责研发技术，这样将很大程度节约公司运营成本。据悉，随着公司新管理团队实施新管理制度与技术改进。公司开始在中国筹备新一代储能技术，即锂电源与锌溴液流电池系统结合的新技术，这样能够很大程度提高锌溴液流电池系统的效率，同时也降低电池运营成本。此次正在实施改进的技术成败对未来ZBB公司和美能储能公司以及鑫龙电器的发展都至关重要。

三、投资建议： 

关于ZBB未来走势，主要从退市风险、技术路线、成本路线、产量规划、未来目标、股权变动、最大困难等几方面来跟踪分析。用狄更斯在《双城记》的第一句：“这是最好的时代，这是最坏的时代。”来形容目前的ZBB公司与股价可能是适合，未来只有结果来证明后才真正知道目前是最好还是最坏的时间。

从好的方面讲，一是是公司所处行业空间巨大，人类科技进步与市场需求使得储能成为能大规模运用的技术，这个时间点正越来越近；二是公司与中国合作，正在将技术优势转为成本优势，从而再转为市场优势，并且这种转化的优势已开始实施推进过程当中；三是公司方面新的管理者正实施改革，在原来基础发展运用新的技术和管理；四是股价在前期持续下跌七年（在年初下影线位置是连续下跌八年，最大下跌幅度达98.7%。）如果公司转型成功，无疑是跌出战略机遇。从风险角度看，公司仍然面临一是退市的系统风险；二是技术突破尚未确定；三是盈利时间尚未确定；四是不断融资稀释老股东利益的风险。

因此，建议只是将ZBB作为配置，从长期跟踪观察的美国个股分析，认为SunPower在未来仍有成倍上涨的空间，确定性较高。可考虑将SunPower和ZBB作一组合配置，这样既可在一定程度上保证资金安全，又可分享到ZBB在中国项目成功后股价高弹性的投资收益。即使最坏情况发生，即ZBB退市，在整体资金方面也无灭顶之灾。附今年五月份时对美国SunPower未来股价空间的分析图（注：研究分析储能技术，本身就是从研究中环股份和SunPower开始的，因为太阳能再好，但有个致使缺点就是不能在夜晚发电，而ZBB的储能技术又有可能弥补这个缺点，所以开始研究ZBB公司）：

http://s10/mw690/001xXZ6Agy6Me37QKOld9&690风险与机遇的思考（三）对机遇与风险的再分析" TITLE="投资美国ZBB公司 风险与机遇的思考（三）对机遇与风险的再分析" />

 从SunPower月线形态观察，如果分析周期认为以历史最低价格为中轴，走出略为对称的形态，目前右边盘整消化时间还不够。如果以股价从历史最低点以来的涨幅幅度观察，可以看成非常强势的调整（从形态观察可清楚看到它的涨幅大，回抽幅度很小。在21个月时间段最大涨幅达901%，而随后大日线系统中两次出现顶背离和周线系统中出现背离信号后的最大回抽幅度尚不到整体上涨幅度黄金分割的0.809位置。）尽管目前无法肯定后市的调整时间周期以及是否还会再有更大幅度的回抽机会，但这样的走势已经具有超级大牛股的技术特征。所以在周期对称形态和股价结构方面存在一些矛盾背景下，仍值得战略性重视并逢低买入。---2014年5月30日

 以下是关于SunPower公司的分析：从基本面分析认为人类正面临新能源革命，其核心是光伏革命，光伏发电和储能技术将会是人类解决能源问题的终极解决方案。太阳能发电将为全人类解决“能源危机”“环境污染”和“可持续发展”等三大世界难题，将做出历史性、跨世代的伟大贡献。从长远来看，作为清洁、可再生能源的太阳能光伏行业有着巨大发展空间，这是不可更改的历史大趋势。美国SunPower公司具有“低成本、高效率、大规模、可复制”的商业模式，所拥有的高效电池+低倍聚光技术再加上中环股份的CFZ核心技术，强强联手使得今后0.4元/度电成本能够成为现实，让蓝天代替煤将成为现实。今后这个0.4元/度电成本数据一旦得到初步证实，一定是能源和光伏领域颠覆性的案例。在资本市场中，颠覆性商业案例获得颠覆性投资回报是很正常的事情。而SunPower因其具有的核心技术容易受到市场追捧，分析认为SunPower有可能成为美国股市中下一个伟大公司而值得长期战略性重视。