1月16日，中国农业银行股份有限公司（以下简称“农行”）正式挂牌成立，这意味着历时4年的农行股改终于修成正果。农行上市问题也就提上了议事日程。而作为农行上市的前奏，农行在引入战略投资者上的动向自然引人关注。象工行、建行、中行、交行的上市，它们分别都引进了境外战略投资者，因此，国人猜测农行也将步其他几大银行的后尘，引入境外战略投资者。

    根据农行副行长潘功胜透露，农行正在积极研究引入战略投资者的时机、类型和方式，但是还没有和境内外任何一家潜在的战略投资者进行正式谈判。则另据有关的农行人士称，在引进战略投资者过程中，将遵守“国际一流、战略投资、引进智力、共享资源、互利双赢”的理念，来进行遴选。这意味着农行引进的投资者必须是国际上具有影响力的一流投资机构；投资者的持股要达到一定期限，并通过股权纽带与农行建立紧密战略伙伴关系的投资者，而不是简单的财务投资者和资本投机者；引进的战略投资者，要有利于改善农行公司治理机制，有利于引进先进管理技术特别是风险管理技术；要与战略投资者共享产品研发、服务网络等方面的资源，开展业务方面的合作；既要有利于市场价值和竞争能力的显著提升，又要使投资者得到应有的回报。

    与其他几大国有银行在股改时引入境外战略投资者一样，这种做法的目的是好的。但是否真的能够达到预期的效果，却甚是令人怀疑。虽然不排除这种境外战略投资者的引进会给国有银行带来某些积极影响，但总体说来，寄希望于用股权换机制、换管理、换技术，往往只是一厢情愿的想法。熙熙攘攘皆为利往，这是资本的本性，也是资本市场的基本法则。所谓“战略投资者”不过只是我们自己忽悠自己罢了。从最近在香港市场上，外资股东大量减持甚至清空中资银行股的做法来看，战略投资者不过就是战略投机者而已，农行没必要再重复其他几大银行的故事。

    而且，在金融危机冲击全球金融业的情况下，农行也很难引进合适的战略投资者。从外资机构大量减持与清空中资银行股的做法来看，由于金融危机的冲击，一些国际一流的金融机构相继调整了各自的发展战略目标，通过压缩国际投资来确保本土业务的安全。在这种情况下，农行不如放弃引进境外战略投资者，以免滥竽充数。

    其实，放弃引进战略投资者并不妨碍农行与国外金融机构之间的合作。除了股权关系之外，农行与国外金融机构之间一样可以开展多方面的合作。而且，在目前境外金融机构大肆裁员的情况下，农行还可以通过有目的地引进相关的人才，来达到提高自己的目的。更何况，国内其他的几大银行已经有了与国际金融机构合作的经验，有什么先进的管理技术，也可以通过国内银行业之间的合作来共同提高。因此，在这方面，与其引进境外的战略投资者，还不如引进国内的战略投资者。

    当然，如果农行坚持引进境外战略投资者的话，那么，向战略投资者配售股权的价格必须与向公众投资者发行股份的价格接轨，廉价出售国有银行股权这种既损害国有银行利益，又损害公众投资者利益的事情，再也不应在农行引进境外战略投资者之时发生了。

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       农行上市应采取“A+H”模式
            
    随着中国农业银行股份有限公司（以下简称“农行”）于1月16日正式挂牌成立，农行上市也就变得令人关注起来。虽然农行董事长项俊波表示，农行上市目前没有时间表。但农行上市的事情却是农行目前必须筹备的事情。正如农行副行长潘功胜在1月16日在农行成立大会之后举办的新闻发布会上所透露的那样，下一步将会择机上市，这是农行改革的基本内容和基本步骤。而且潘功胜副行长还表示，农行上市地首选香港，而A股市场则是“农行上市选择的一个重要考虑地点”。

    农行选择何时何地何种模式发股上市，相信农行自有自身的考虑与安排。不过，既然潘功胜副行长表示 A股市场是“农行上市选择的一个重要考虑地点”，而且潘副行长也认为“农行的主要客户在中国大陆，在A股上市有助于促进与客户的关系”。因此，从既有利于农行的发展，又能保护A股市场投资者利益的角度出发，笔者建议，农行上市可考虑采取“A+H”股发行上市的模式，在A股发行上市的同时，也发行H股上市。

    潘功胜副行长关于“农行上市地首选香港”的表态，难免让投资者想起“先H后A”的发股方式。这一发股模式在过去很长一段时间里就是国内蓝筹公司股票发行的最主要模式，先发行H股然后发行A股。

    其实，采取“先H后A”的发股方式是有历史原因的。因为当时由于A股市场的融资能力有限，一些大型蓝筹公司的发股上市，A股市场缺少必要的承载能力，在这种情况下，大型蓝筹公司要发股上市，就只好选择先到香港市场发行H股上市，然后再伺机回A股上市。这就是“先H后A”发股方式的由来。

    但这种发股方式的弊端是明显的。一是H股的发行价格被低估，损害了上市公司的利益。二是把上市公司的定价权拱手捧送给了H股市场，导致A股市场定价权的旁落。三是严重损害了A股投资者的利益。由于“先H后A”发股方式的定价权掌握在H股股东的手上，因此，每逢含H股公司回归A股市场时，H股股东就大肆拉抬H股，逼高A股发行价格。如中石油2007年回归A股之时，H股股东硬是将中石油H股的价格从每股10元附近，炒到了20元，造成中石油A股的发行价高达16.7元，而中石油H股的发行价却只有1.27港元，A股发行价是H股的13倍左右。因此，“先H后A”发股方式是对A股投资者利益的伤害。如今，在A股市场融资能力大幅提高的情况下，农行上市绝对不能再采取这种严重损害A股市场投资者利益的发股模式。

    “先A后H股”的发股方式也存在一定的问题，不一定适合于农行上市的需要。“先A后H股”的发股方式最大的好处就是有利于保护A股市场的话语权。不过，这一发股方式最大的缺点就是有可能导致H股的发行难以为继，不利于上市公司海外的发展。因为A股市场的不成熟，A股发行价往往定位较高。如果是牛市，也许还不会影响随后的H股发行，但一旦遇上熊市，则H股的发行就困难了。象中国太保本来是准备“先A后H”发行的，但由于在这种发股模式下，要求H股发行价不低于A股，而中国太保A股的发行价又高达30元，以至熊市到来时，中国太保早早跌破了发行价，其H股的发行也就化成泡影了。所以，农行上市应避免出现中国太保这种H股难以发行的局面。

    农行上市最理想的发股方式应该是“A+H”模式。虽然这一发股模式要求内地的监管部门与香港方面做好相互之间的协调工作，但从工行“A+H”的成功发行来看，这种技术性障碍还是可以克服的。而“A+H”模式的好处在于，首先是不妨碍农行在香港市场上市，这对农行的发展有利。其次是不存在H股股东逼高A股发行价的问题，有利于保护A股市场投资者的利益。此外，“A+H”模式有利于A股市场发行价定位走向理性。因为“A+H”发股时，A股与H股的发行价是一致的，而H股市场比A股市场又明显成熟得多，A股发行价定位太高，H股市场难以承受，因此，“A+H”发股有利于A股发行价走向理性，应成为农行上市的首选发股方式。

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