10月19日，中国证监会正式发布了《上市公司股东发行可交换公司债券试行规定》，符合条件的上市公司股东即日起可以用无限售条件的股票质押进行融资，以缓解“大小非”股东资金困境，减少其抛售股票的动力。因此，《试行规定》的出台，被认为是解决大小非问题的重大举措。

    与9月5日出台的《上市公司股东发行可交换公司债券的规定(征求意见稿)》相比，《试行规定》确实有了很大的完善。如规定将用于交换的股票脱离限售期的时限由“约定的换股期间”提前到“提出发行申请时”，这一点对于缓解大小非减持的压力是有积极意义的。该规定意味着上市公司股东提出发行申请时，其用于交换的股票就已经是无限售可流通股份了。而根据征求意见稿的规定，用于交换的股票只是在约定的换股期间必须是无限售的可流通股份，那么当前不能流通的受限股份也就可以纳入到交换的股票范围。如此一来，目前解禁的大非可以通过原有渠道来减持，而目前禁售的股份又可以通过发行可交换公司债来提高流通性，此举不仅没有减缓大非套现的压力，相反还增加了大非套现的压力。因此，《试行规定》的这一修改，是可交换公司债券发行制度的一次重大完善。

    不过，就解决大小非问题而言，发行可交换公司债券的意义还是非常有限的，并不能真正解决困扰国内股市的大小非问题。

    目前大小非的减持主要有两个途径，一个即是通过竞价交易系统直接在二级市场上减持，通过这一渠道的减持需要符合一个月减持不超过1%的规定；二是通过大宗交易系统进行减持。而《试行规定》推出的可交换公司债券的发行，则是为大小非减持开辟的又一条减持途径。因此，可交换公司债券的发行，只是给大非减持增加了一个减持的渠道选择而已，而并无强制性。既然如此，对于那些已经解禁了的大非来说，除非是脑袋进水，或者是一种行政行为，不然断没有选择发行可交换公司债的理由存在。通过二级市场或大宗交易平台来减持，大非立马就可以套现了，何须还要发行可交换公司债？既要支付各种发行费用，同时还要支付债券的利息，这不是自寻烦恼吗？因此，作为一种市场行为，有多少大非愿意寻找这样的烦恼，形势恐怕并不乐观。用发行可交换公司债来减缓大小非减持的压力，实在只是设计者的一厢情愿。

    而且，即便是一种行政性行为，发行可交换公司债券对缓解大小非减持的压力也是有限的。因为发行可交换公司债的主体，基本上都是上市公司的大股东，因此，无数小非的减持还会照常进行。并且，发行可交换公司债也是有条件限制的，一是作为发行可交换公司债的上市公司股东来说，其最近一期末净资产额不少于3亿元。二是预备用于交换的股票，其上市公司最近一期末净资产不低于15亿元，或最近3个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6％。只有同时符合这两个条件的上市公司大股东，才允许发行可交换公司债。而不能符合条件的上市公司大股东，一样还是按原有的减持途径来进行大小非减持。

    不仅如此，发行可交换公司债券只是缓解了“大小非”股东的资金压力，而并没有减轻大小非减持带给股市的资金压力。国内股市之所以受到“大小非”问题的困扰，其原因之一就是大小非减持对股市的资金构成较大的冲击。而发行可交换公司债券，所融入的资金本身就来自股票市场，因此，尽管发行可交换公司债券推延了大非减持的进程，但却丝毫没有减缓股市的资金压力。只不过这种资金压力，由大小非减持带给股市的资金压力，转化为了可交换公司债券发行带给股市的资金压力，其本质还是一样的。

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