一度在市场上盛传的“先A后H”发行如今获得证实。目前正在发行中的中国中铁就准备采取这一发行方式，先发行不超过46.75亿股A股，随后再发行不超过33.26亿股H股，若全额行使超额配售选择权，则最终将发行不超过38.249亿股H股。

    新股发行实行“先A后H”的发股方式，这是符合A股市场投资者愿望，符合A股市场及其投资者利益的。众所周知，在此之前，上市公司在内地与香港两地发行股票的，主要采取“先H后A”的发股方式。在这种发股方式下，不仅H股的发行价极其低廉，而且在H股公司回归A股市场的时候，H股投资者又通过拉抬H股股价来倒逼A股发行价，迫使A股高价发行。如中石油H股的发行价只有1.27港元，但因为中石油回归A股市场的缘故，结果H股投资者大肆炒作中石油H股，将中石油H股股价由10港元炒高到20港元，最后迫使中石油A股不得不以16.70元的较高价发行，为H股发行价的13倍。因此，“先H后A”的发股方式，不仅使A股发行看H股脸色，丧失了A股自身的话语权；而且，A股的高价发行与H股的低价发行相对比，A股投资者的利益明显受到损害；并且，A股的高价发行也使得A股的投资价值被大大降低，象中石油A股22.44倍的发行市盈率，从国际市场来看，已经超出了价值投资的范围。

    而作为两地股票发行的另一发股方式“A+H”模式来说，一方面是令两地证监会、交易所及保荐人要做大量沟通工作，定价时也面对两地市场不同的困难；另一方面，在“A+H”模式下，A股市场的询价基本上流于形式，这也意味着A股市场话语权形同虚设。

    因此，与“先H后A”及“A+H”模式相比较，“先A后H”更能保护A股市场及其投资者的利益。它可以让A股市场避免H股的挤压而独立地行使话语权，而且也可以回避A股市场高价发行、H股市场低价发行带给A股投资者的伤害。

    但尽管如此，“先A后H”之路并不平坦是可以预见的。根据笔者的理解，实行“先A后H”并不只是一个新股发行程序的先后问题，简单地把H股先发改为A股先发，它更是一个发行价格的认同问题。进一步讲，“先A后H”的关键就在于H股发行价格的确定上。因为“先H后A”时，A股的发行价不仅远远高于H股的发行价，而且A股的发行价也参照了H股的市场价。所以“先A后H”也应该一样，至少H股的发行价不应低于A股的发行价，同时也应参照A股的市场价情况，就象2004年中兴通讯H股的发行那样。当时中兴通讯H股的发行价达到每股22港元，这一发行价格相当于当时截至2004年11月19日中兴通讯A股前30个交易日收市价算术平均值人民币25.91元的90.4%。

    不过，真要做到这一点还是存在困难的。因为香港股市是一个较为成熟的股市，而国内股市却并不成熟，在这种情况下，A股市场接受H股市场的价格问题不大，但要H股市场接受A股市场的价格却很难。毕竟从目前的A股H股的股价来看，同一家上市公司的A股股价往往都大大高于H股的股价。当然，实行“先A后H”时，H股的发行也可以完全撇开A股的发行情况及A股二级市场的表现情况，即H股的发行价不接受A股的价格。如果是这样的话，那么，“先A后H”的意义就要大打折扣了。除了A股的发行不看H股的脸色之外，A股投资者的利益会否不受损害，还得另当别论了。

    当然，“先A后H”的发股方式也并非完全走不通。如中兴通讯H股的发行就是一个成功的范例。中兴通讯当时的“先A后H”之所以能够获得成功，关键就在于H股投资者对中兴通讯的发展前景看好。而这一次中国中铁“先A后H”的发行无疑也是一次有益的探索，根据中国中铁的发股安排，中国中铁此次A股发行的发行量较大，达到46.75亿股，而发行价预计也较低，或许这正是中国中铁打通“先A后H”之路的两大法宝。

   http://paper.people.com.cn/gjjrb/html/2007-11/12/content_31309599.htm