巴菲特财报分析密码：如何衡量公司内在价值变化

巴菲特曾表示：“资本配置的第一条铁律是，在一种价格上投资是聪明的行为，在另一种价格水平上投资则是愚蠢的行为。”

那么，什么价格买入才是聪明的投资呢？这取决于价值。价值投资的根本是价值，首先要知道这家公司价值多少，才能确定现在的股票价格是否值得买入？在 会计报表上，唯一体现公司价值的是账面价值，就是股东权益，经常称之为净资产。巴菲特(1994年)表示，账面价值非常容易计算却用途有限，真正重要的是 内在价值却难以估算。不过，巴菲特发现，账面价值的增长幅度与内在价值的增长幅度接近，所以可以作为一个衡量内在价值变化的粗略指标。这对选股的启发为， 过去几年账面价值涨幅远远超过股价涨幅的公司可能被低估。

账面价值涨幅

接近内在价值涨幅

对内在价值的定义是，一家企业在其未来剩余的寿命中能够产生的现金流量的折现值。任何人计算的内在价值都必然是非常主观的数据，而且估值结果还要随 着未来的现金流量变化和利率变化而变化。虽然估值结果有些模糊不清，但内在价值最重要，也是唯一能够评估投资和企业的相对吸引力的合理方法。

定期报告公司的每股账面价值，这个数据很容易计算，但是其用途有限。虽然精确计算内在价值是不可能的，但估算内在价值却至关重要。

例如，在1964年收购伯克希尔公司前一年，可以确定无疑地报告伯克希尔的每股账面价值为19.46美元。可是这个每股账面价值数据大大高于每股内在价值，因为公司的所有资源都被盈利水平低下的纺织业务所完全占用。纺织业务资产无论是继续经营还是关闭清算，其内在价值都低于其账面价值。

如今伯克希尔公司的情况已完全相反，大部分控股的下属公司，其内在价值远远高于其账面价值。可是公司仍然为各位股东提供账面价值数据，因为虽然账面 价值在一定程度上低估内在价值，但仍然可以作为一个追踪伯克希尔公司内在价值变化的粗略指标。事实上，在1994年，这两个指标变动的步调是一致的：账面 价值增长13.9%，而内在价值的增长幅度也非常接近。

股价涨幅

与账面价值涨幅关系

2011年伯克希尔公司宣布，鉴于公司股价目前被严重低估，公司将最多以较账面价值溢价10%的价格回购公司股票。这是巴菲特管理公司47年来首次 回购股票。巴菲特回购股票的价格标准是以账面价值为基础，这和他过去经常说伯克希尔公司的账面价值变化是其内在价值变化的粗略指示器完全一致。

回顾过去20年(1992年-2011年)伯克希尔公司股价变化与账面价值的变化，惊奇地发现：

第一，当股价涨幅远远低于账面价值增幅时，买入可能就是聪明的投资。2005年账面价值增幅6.4%，是股价涨幅0.8%的8倍，结果随后两年股价 大涨24%和29%,大幅跑赢股市(涨幅15.8%和5.5%)；2009年账面价值增幅19.8%，是股价涨幅2.7%的7.4倍，结果随后1年股价大 涨21%,大幅跑赢股市(涨幅15.1%)。

第二，当股价涨幅远远高于账面价值增幅时，卖出可能就是聪明的投资。2000年股价涨幅26.6%，是账面价值增幅6.5%的4倍，随后两年股价涨 幅为6.5%和-3.8%,尽管大幅跑赢股市(跌幅12%和22%)，但绝对收益有限；2007年股价涨幅29%，是账面价值增幅11%的2.7倍，结果 随后一年股价大跌32%,尽管略微跑赢股市(跌幅37%)。

这里需要说明的是：第一，寻找股价涨幅远远落后于账面价值涨幅的公司，只是一个大致的粗略指标，并不能作为一个唯一的参考指标，还要结合分析公司基本面变化。

第二，股价涨幅远远落后于账面价值涨幅的公司，更加适合于那些像伯克希尔一样业务非常稳定、业绩能够持续增长的大盘蓝筹股，对于小盘成长股和重组股未必适用。

第三，这个指标很多时候具有参考价值，但并不是每次都有参考价值。巴菲特曾表示，选股时必须同时参考很多指标。

(作者为汇添富基金公司首席投资理财师，本文仅为个人观点，并非任何劝诱或投资建议。) http://img.ifeng.com/page/Logo.gif