“信徒”刘建位解释巴菲特致股东信中的三大疑点：

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“信徒”刘建位

　　汇添富基金管理公司首席投资理财师，巴菲特长期价值投资策略研究者和传播者，从1999年起专注于研究巴菲特，先后出版了6本研究巴菲特的书籍，翻译了彼得·林奇的两本畅销书；拥有十多年证券从业经历，复旦大学国际金融学硕士，上海社科院经济学博士。

　　东方早报记者 忻尚伦 

　　2月27日，有股神之称的沃伦·巴菲特发布一年一度的致股东信（详见早报昨日A29版）。在这份每年都会赚取全球投资者“眼球”的信中，巴菲特一反常态地提到，他早先对资本密集型业务的排斥态度已有所转变，未来将致力于使伯克希尔转变为资本密集型的行业集团，重点持股铁路和公用事业公司等传统防御类板块。

　　素来高举“价值投资”大旗的巴菲特怎么了？这位老先生在变得越来越谨慎？

　　有巴菲特信徒之称的刘建位为你答疑。

　　疑问一

　　为何青睐防御板块？

　　东方早报：在谈到伯克希尔的未来时，巴菲特说，将致力于使伯克希尔转变为资本密集型的行业集团，重点持股铁路和公用事业公司，减少在保险等产生现金的金融业务方面的敞口。这其中是否隐含着巴菲特对未来全球产业格局的前瞻性观点？ 

　　刘建位：巴菲特在信中说，保险意外险业务过去是未来也将继续是伯克希尔增长的引擎。

　　保险业务给巴菲特创造了大量的浮存金，即客户缴纳的在赔付之前可以长期使用的成本甚至为负的现金，2009年底高达619亿美元。再加上巴菲特旗下其他制造、服务和零售企业也不断产生多余的现金，使巴菲特面临不断寻找新的投资目标的巨大压力。

　　巴菲特的投资目标首选具有高投资收益率而且只需要少量新增投资就能保持增长的优秀企业。但现实上这样的优秀企业数量相当少。

　　于是，巴菲特不得不退而求其次，从过去的追求高回报到如今追求稳定的中等回报。

　　近几年，他开始进入需要巨大资本支出的公用事业，主要案例是以其控股89.5%的中美能源为平台，控股几家电力公司和一家天然气管道公司。

　　巴菲特把他巨资收购的伯灵顿铁路公司也归入公用事业，因为铁路和电力都是基础设施服务，都需要巨大的资本投资，都需要政府管制以保证基础设施的维护更新和扩张。

　　在公用事业投资上，巴菲特追求的是，其庞大的投资规模在未来数十年能够产生稳定的（尽管不是辉煌的）但仍然超过平均水平的投资回报。

　　因此，巴菲特投资电力和铁路等公用事业主要是为了给公司越来越庞大的现金寻找更大的投资渠道。

　　我认为，在优秀的经理人管理下，公用事业投资收益率肯定要明显超过债券投资，从而能为巴菲特庞大的却是负成本的保险资金创造远远高于其他保险同行的收益率，进一步促进其保险业务增长，又能带来更多的浮存金，形成良性循环。

　　还有一点，公用事业和寻找可口可乐这一类高回报的超级明星股不同，用巴菲特的话说，傻瓜也能经营好。这样即使未来巴菲特的接班人接手后，伯克希尔公司整体业务仍然能够保持高度稳定性。

　　东方早报：相对其他行业，公用事业公司依然属于防守型行业。

　　是否我们可以这样理解，在他看来，未来相当长一段时期内，全球经济不大可能出现很大的投资机会？ 

　　刘建位：巴菲特的核心业务是保险，为了应对保险业务越来越多的现金，巴菲特不得不投资需要巨额资本支出又有政府管制、能够稳定地产生良好回报的公用事业。越是全球经济动荡，稳定的投资回报越有价值。

　　疑问二

　　为何大笔增持富国银行？

　　东方早报：我们也看到，在2009年第四季度中，伯克希尔其实还是加大了对金融类股票的投资，包括富国银行的持股比例，还有整个一年中对高盛的大幅度买入，这其中是否有矛盾存在？

　　刘建位：巴菲特股票组合去年四季度末总市值579亿美元，较三季度末略增2.4%，其中金融业持股从29.3%增至31.9%，主要是增持富国银行673万股。

　　事实上，去年一季度和三季度，巴菲特已经分别增持1236万股和1075万股，全年累计增持10%以上。去年四季度富国银行股价上涨23.5%，比一季度的最低股价上涨3倍以上，让巴菲特大赚。

　　在股价大涨后继续增持，可见巴菲特金融危机后对金融机构充满信心，继续看好富国银行未来发展。巴菲特曾说过，如果他所有资金只能买一只股票的话，他就会买富国银行。

　　而可查资料显示，美国前财长保尔森的对冲基金去年四季度也增持了富国银行1750万股。

　　另外，根据巴菲特股票组合，2009年巴菲特6次大幅减持穆迪，累计减持比例高达1/3。去年三季度减持SunTrust银行12万股后，四季度再次减持68万股。

　　2008年9月，伯克希尔买入高盛50亿美元优先股，股息率10%，同时获得在2013年以每股115美元认购普通股的50亿美元认股权。现在高盛股价156美元，巴菲特在此笔交易上浮盈16亿美元以上。

　　如果全部行权，能够得到4347万股，约占总股本的9.42%，将会成为高盛第一大股东。巴菲特在保证稳定股息回报的同时，又可以谋取控制华尔街最大的投资银行，未来能够为其联系介绍更多更大的收购投资项目。

　　疑问三

　　不炒“急剧增长”的股票？

　　东方早报：巴菲特说，“急剧增长”并不一定带来高利润率和高额资本回报，怎么理解这段话？ 

　　刘建位：巴菲特的意思是，他投资回避那些他无法评估其未来发展的企业，不管这家企业的产品多么激动人心。

　　他举例说，即使一个普通人也能看出一些行业未来会有惊人的增长，比如1910年代的汽车行业、1930年代的航空行业和1950年代的电视机行业。但行业高增长的同时也带来高度激烈的竞争，结果逼死了大部分企业，即使幸存下来的企业也流血过多。

　　因此，巴菲特得出结论：一个行业的急速增长往往并不意味着高毛利率和高投资回报率，因为这会吸引很多竞争者进入形成激烈的竞争。

　　简单地说，行业的高增长并不意味着行业内企业的高盈利水平。过去的网络股泡沫就是最好的例子。

　　巴菲特求稳不求快，只求投资于那些未来几十年盈利可能合理预测的稳定性很强的企业。

　　巴菲特最吸引人的一点是，他的投资策略过去50多年一直没有变化：在别人贪婪时恐惧，在别人恐惧时贪婪。

　　巴菲特极少犯大错，我们却一再犯下大错。为什么？

　　还是让巴菲特来说吧： “我们大多数人是根据那些市场分析人士的乐观分析而进场买入的，有了专家的分析我们就放心了，结果支付了过高的价格。”

　　事实上我们大多数人不是投资，而是投机。

　　巴菲特说，真正的投资，最关键是你为一个企业（或者通过股市购买一个企业的一小部分股票）支付的价格和这个企业未来一二十年赚取的利润之间的差距。

　　用巴菲特最经典的话来说，你支付的价格和企业的内在价值之间的安全边际足够大吗？