华尔街有个著名的擦鞋童，如果某段时间生意兴隆，他便卖出股票；如果某段时间生意萧条，他便买入股票。

    中国有个著名的看车老太太，如果某段时间营业部外门可罗雀，她便买入股票；如果某段时间自行车爆棚，她便果断卖出。

    无论国内国外，有一点是共通的：人性。

    任何市场底部，都是卖出来的。任何市场顶部，都是买出来的。当所有人都看空的时候，市场还能怎么跌？当你跌不动的时候，唯有上涨一途。所以，混迹于股市的流派中，赫然便有一个市场情绪流。

    这种市场情绪指标在市场拐点处的指示作用往往比较显著。尤其是新股发行市盈率、新股破发率以及估值三个指标。

    进入6月下旬后，市场迅速升温。短短三周时间，市场反弹近200点。那么，从市场情绪的角度回看这种反弹是否具有必然性呢？

    新股发行市盈率

    2008年以前，新股发行是有估值红线的，一般来说，证监会内定的IPO估值上限为30倍。因此，新股发行估值并不能良好反应出市场情绪。

    2008年11月至2009年6月间，面对史无前例的08年大熊市，新股发行暂停。

    2009年5月22日证监会公布了《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见（征求意见稿）》，提出完善询价和申购的报价约束机制，形成进一步市场化的价格形成机制。从此之后，证监会不再内定新股IPO的估值上限。但是相应加强新股认购风险提示，要求发行人及其主承销商应当刊登新股投资风险特别公告，充分揭示一级市场风险，提醒投资者理性判断投资该公司的可行性。同时要求证券经营机构应当采取措施，向投资者提示新股认购风险。

    从此，新股发行市盈率正式成为市场情绪的同向指标：

    2009年6月，新股IPO平均市盈率32.89倍，此后一路上扬，2010年1月出现第一个小高点66.86倍；

    2010年1月至2010年7月，市场下跌，新股IPO平均市盈率跟随市场一路下滑至42.825倍；

    2010年7月至2010年12月，市场稳步走高，新股IPO平均市盈率跟随市场一路上扬至历史高位75.87倍；

    2010年12月至2011年6月，市场低迷，新股IPO平均市盈率跟随市场一路下滑至28.83倍；

    过去两年，新股发行的估值变化至少反应出以下几个规律：

    第一，市场情绪取决于市场涨跌趋势；

    第二，2011年6月，新股发行市盈率创下市场定价发行以来的新低，暗示当前市场情绪处于近两年来的低位；

    第三，从IPO市盈率指标的角度观察，近6个月市场情绪从乐观向悲观转化的速度，远快于2010年1至7月；

在没有监管压力的条件下，出现28.83倍首发市盈率，这是一个出人意料的结果。结果背后，是断崖式下跌的市场情绪。短短半年时间，市场完成了从相对乐观向极度悲观的转变。这种速度，似乎只有2008年戴维斯双杀下的市场可以比拟。

    正常来说，如此悲观的市场情绪，并不具有可持续性。于是，从6月末开始，出现了一轮明显反弹。

    新股破发率

    观察市场情绪，新股破发率也是不错的窗口。

    我们选取2009年之后的数据做分析，之所以放弃09年之前的破发率数据，是因为09年前新股发行有估值红线。

    去年上市349只新股，破发的只有24只，占比6.8%，当月上市新股平均涨幅42%；今年1季度上市90只新股，破发27只，占比30%，当月上市新股平均涨幅跌至13%；今年4月份上市24只，破发16只，占比67%，当月上市新股平均涨幅跌至1.64%。5月份上市25只，破发11只，占比44%，当月上市新股平均涨幅为6.38%。

以1/3破发率为分水岭，我们姑且认为高破发率代表市场极度悲观。

    从去年到今年，有三个月份曾经出现过如此不堪的情形。第一次是2010年5月，此后从7月份开始反弹。第二次是2011年1月，此后2、3月份反弹。第三次是2011年4月和5月份，这一次，也不例外，从6月下旬开始，市场出现了一轮上规模的反弹。

    估值

    一直以来，我们都有一个清晰的认识：估值是市场情绪的结果。当悲观情绪占上风时，估值中枢不断下行，反之亦然。

    至2011年6月中旬，沪深300估值水平仅为市盈率14.04倍，低于2005年的18.68倍，略高于2008年的13.36倍。我们无法下结论说当前的估值水平就是底部，但是，我们可以做出的比较是2011年与2008年没有可比性。指望市场一路跌破2008年的估值低点，或许并不现实。

    但是，即便存在明显的估值支撑，在B股下跌的拖累下，A股持续下滑。6月13日，A股沪深动态300市盈率13.26倍（仅低于2008年低点），B股估值较A股至少低30-40%，以张裕为例，A股市盈率35倍，B股只有26倍。

虽然现在回头看有站着说话不腰疼之嫌，但是，大家都可以接受的逻辑是：如此之低的估值，无论是B股还是A股，向下空间已然有限，因为，股票如此便宜，持有者的卖出意愿已经跌至低谷。

    回望与感触

    站在2011年6月中旬的任何一天，面对极度悲观的市场情绪，我们即便无法确知底部会出现在哪一天，但我们可以鼓起勇气猜测的是：离底部或许已经很近，快则6月，慢则下半年，出现上规模反弹概率很大。可惜，事与愿违，那时候，耳中充斥的几乎都是悲观声音。

    站在2011年7月上旬的现在，当我们回过头来审视半个月内恍如隔世的市场表现，最深有感触的一句话来自沃伦.巴菲特：“在别人贪婪时恐惧，在别人恐惧是贪婪”。[招商银行高级宏观与策略研究员 徐彪 为英国《金融时报》中文网撰稿 2011年07月08日 06:18 AM]

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