谢谢熊兄，有几个问题。

1、你在预测2010-2012年EPS时用的是机构的预测数字。所以你认可光大证券的预测数字？ 一般机构的预测靠谱吗，还是说你一直比较认同光大证券？

2、有关2010-2012年的每股分红，也是用光大的预测吗？或者你是怎么预测出来的？ 我知道每年的账面价值可以加收益减分红得出。

3、这样得出的数字，应该是2009年苏宁股票的价值？那2010年呢？ 

4、2012年后的永续增长率 5%, 是不是对多数企业都适用？ 还是说只适用于稳定增长型企业？ 对于一些未来几年感觉收益不稳定的企业，是不是要降低至2或3%？

5. 股权要求回报和折现率，是不是应该是一致的？ 你这里用的都是10%。

6、RIM模式和DCF模式，哪个更适用于中国A股估值呢？ 晨星基金用的是DCF模式，但正如你所说，DCF模式可能不适于自由现金流为负的公司。 还是说，针对某一类股票，可以用RIM；而另外一类股票，用DCF。

不好意思，问了这许多问题。因为我刚刚在学习价值投资，之前也不是财务和金融背景的。读了你的博客，很有启发，呵呵。

非常感谢！————————————————————————————————————————————

http://www.ltkdj.com/bbs/attachments/month_1101/1101260910550a0e79943f94d3.jpg

1：从严格意义上来说，没有任何的预测是靠得住的，原则上来说，预测的可靠程度很大程度上取决于预测的时间，预测做出的时间越晚，作为预测基础的信息量越丰富，越有助于预测的准确度，这是我当时选择光大的原因。当然，在时间相差不大的情况下，选择有优秀预测历史的投行也有利于预测的准确度。所幸的是，模型对预测的准确程度要求并不高，比如模型中的2010E的每股收益数据是0.61还是0.63并不会对模型的结果产生根本性的改变（这也可以看作是这个模型的优势之一）。其实从这个模型来说，可以发现内在价值最为重要的部分是“每股账面价值”与“永续增长价值”两部分——对于这点有疑问，请再仔细阅读博客中有关该模型的文章，模型的基础其实是建立在现代金融理论之上的。

2:2010-2012年的分红比率是根据2009年的分红比率来计算的，对于所有无法预测的情况，我们只能够根据历史来作为未来行为的准则。只要企业未来对分红的比率不会有太大的改变，分红率的预测不会对模型结果影响太大。

3：数字是以苏宁2009年业绩为基础得出的内在价值，2010年业绩为基础的内在价值必须在2010年业绩出来后计算更为准确。以下是以2010年业绩为基础，未来3年年复合增长率为30%的假设（中信证券2011年3月1日所做预测）下的内在价值估计：

   对比前期预测，可以发现估值差别来自于两个地方：

   1：折现的差别，即使所有的假设都不改变，2009年12.47的内在价值在2010年自动改变为12.47*1.1=13.717，这是由于“折现率”造成的。

   2：另外一个差别，也是最大的差别来自于“永续增长价值”。前期永续增长价值为12.16，折现后为9.13，最新的预测为18.28，折现后为13.74。造成这一差别的原因在于原来永续增长的基础为2012年的每股收益0.92，现在为2013年的1.3，2013年的1.3折现为2012年的EPS为1.182，差距为1.182-0.92=0.262元。（记住：原来的假设是2012年以后每年增长5%，而最新的假设为2013年增长了30%，这造成了“永续增长”基础的提升）。

注：大家是否记得在《投资者的未来》一书中，西格尔指出增长率并不能单独决定一只股票长期受益的高低，只有当增长率超过投资者对股价过于乐观的预期时，高收益率才能实现。这一观点是否与模型的含义完全吻合？所以再一次提醒，不要高于内在价值买入股票，否则你的收益只会来源于企业未来高于预期的利润增长，因为预期以内的利润增长已经包含于目前的股价。

4：5%可以认为是一个长期合理的假设，对于波动大的企业，可以用更大的安全边际作为买入的标准（你也许可以知道为啥市场对白酒类估值较高，而银行类估值较低了吧~因为银行波动大，所以市场给予的折扣大，对安全边际的要求较高。不过人类很快会遗忘这点的~嘿嘿）。

5：是的，资金的机会成本可以认为与时间价值相同。

6：2种估值方式本质上是一样的，如果可以确切知道一家企业完整生命周期里每一年的自由现金流以及利润，则2种模型计算结果应该是一样的：自由现金流基于收付实现制，而剩余收益模型基于权责发生制，所以两种模型的区别产生的原因在于会计处理的不同，而不是理论基础的不同。2种模型的应用只有企业的区别，而无国别的区别。

   我喜欢采用剩余收益模型的原因在于：自由现金流有许多不同的定义，不同的定义计算结果不同（当然，在企业完整生命周期里面，计算结果一定相同），这些不同的定义来自于会计定义的区别。其次，许多企业在发展阶段自由现金流为负，自由现金流模型无法使用。

熊熊 2011年03月13日晨写于日本国东京都