（老曾注：大约2008年刘纪鹏抛出上证指数4000点最合理论，现在张化桥抛出1000点最合理论。）

                       张化桥：中国股市合理估值是1000点 

    2012年9月23日，中欧陆家嘴国际金融研究院携手华安基金共同举办了以“资本市场变革中德投资者保护”和“资本市场展望”为主题的沙龙活动。慢牛投资公司董事长张化桥指出，什么叫股市便宜，很多人捶胸顿足说中国A股多便宜。但我觉得大概就在1000点左右。

　　以下是张化桥的发言实录：

　　8年前我在瑞士银行做股票研究，我做了一个报告。那个报告我提出了一个问题，如果政府规定中国的公司做IPO或者是做股票增发只能用2倍市盈率，否则不准发。你猜一下会发生什么事？很多公司都会发，大量的公司都会发，甚至我敢说，几乎百分之百的公司都会发。听起来两倍很低，但是实际上并不低，因为大部分企业都是国有的，这些钱拿来是不用还的，两倍我也会发。而民企也会发，很多民营企业也会发。很多民营企业你股价跌到什么程度都不增持，不退市，不回购的。最近有一个问题，说奇怪了，中国的股市不断跌，跌到这样的程度，还有大量的公私要上市，为什么？就是这个解释。所以说股票再跌的时候，排的队更长。因为他怕以后跌过了之后起不来了，错过了这次车。

　　中国股市去年表现是全世界最差的，但是股市还是全世界最贵的。为什么？我先把银行和两油拿掉。当然他们也是很贵的。我们看到大量的股票是10-30倍的市盈率。我们的IPO现在还发二三十倍，那些公司资产质量和估值是有问题的。我怎么看股票的估值呢？

　　实际上估值就是两种方法，我用比较简单的方法来估。中国的市场利率大概是6%，这是信托产品的收益率，如果说6%高了，用5%也没有问题。加上风险溢价3%，基本上8%，留空前1/3，股市每年提供的年回报率要12%左右，如果说你觉得高用10%也可以。算下来我们整个大市市盈率也就是8-10倍的区间。

　　第二个方法。你一个股票十年不分红，二十年，三十年不分红都没有关系。但是终究还是要靠分红的。如果说3%的股息率你觉得大概可以接受。为什么说3%，因为一年期存款利息是3%。我们以3%为回报率，您认为这样的公司值20倍市盈率，年回报就是5%。中国公司现金息率大概是不到1%。因为息率不到，压达到息率3%什么意思呢？也就是说你的20倍要打个七折，7倍左右的市盈率这叫合适。

　　先说银行和两油，两油长期利润是下降的，你说这种公司值多少？就值现金分红倒算过来的数字。银行呢？有人说我买民生银行，我买的是民生银行H股，我觉得A股民生银行要比H股低30%-40%才是同股同权。香港的股民利率是多少？大陆的股民利率是多少？说到底就是机会成本的概念。同样是民生银行，同样是工商银行，国内价格要比香港的价格跌1/3或者是1/2我才会看一下A股。

　　那么什么叫股市便宜，很多人捶胸顿足说中国A股多便宜。我说凭什么？他说中国A股多少多少倍。我说中国的企业家一定不比大众笨，你看一下他们在干什么？他们在辞职，他们在卖老股，配新股，有没有董事长总经理说，我们高管都不拿现金，拿股票。有多少公司在回购？多少大公司在增值，多少人在真心退市？你买三五千股装模作样，你想糊弄股市。我很喜欢看一本书《群体智慧》。这个股市，每一个股民都可以很傻，但是这个股民群体加起来一定不傻。再过几年一定会找到一个合理位置。你问我合理估值在那里？我觉得大概就在1000点左右。当然我从来不做预测，我不是说预测明年这个股票到哪里，贵的东西可以更贵，便宜的东西可以更加便宜。但是你问我中国股市估值合理的地方在那里呢？我觉得是在1000点左右。

　　回到刚刚的标题，股市的功能是什么呢？有人说股市是赚钱的。我说是错的，其实股市就是产权交易中心。你是股东，因为家里需要小孩上学，你要上学，你把股票转给别人，这是一个交易，你把产权给别人。第二个，股市功能是什么呢？我有一个很好的生意，或者说我有一个好主意去挣钱，你们进来我是让你加盟，并分享我企业的成功。后来因为这个过程当中，我们有了股市就有人投机，说我买低卖高，那是一个附加的功能。真正的功能其实和菜市场是没有区别的。但是我们中国政府说股票越高越好，跌了是坏事。但是你从来没有说蔬菜价格越高越好。最近某网站上拯救股市，这个和你没有关系，股票高低价格跟你没有关系。从来没有说大豆价格高就是大豆交易所好，大豆价格下降大豆交易所就不好。所以交易所的价格不能因为股价高低来评价其好坏。这本身讨论就是错的，中国股市出什么问题了呢？我觉得挺好的，一点问题都没有。如果说你一定用股市来评价尚福林和郭树清的工作的话，他们都应该是五一劳动奖章的获得者。为什么？我们的股票这么差都可以做成是世界上最贵的市场，他们是功臣。

　　我从来没有买过一张A股，我做了十几年，我研究A股但是从来不买，因为我怎么也算不过这个帐来，到今天也是如此。我是买香港股票的。

　　最后我给政府有什么建议吗？建议政府加快IPO，加快增发，加快让他们解禁，让他们尽快把这个股市供求平衡，回到市场应该去的地方，然后就平衡了。今天的股市为什么老跌，说到底就是因为我们长期以来，20年以来，一直要审批，管的通道非常的窄，中国的股票长期供不应求，才导致这个问题。你要让供求平衡就没有这个问题了，跌涨跟我没有关系，你们自己去搞。

　　我就讲到这里谢谢大家。

                 刘纪鹏：蓝筹便宜得像人格侮辱

道指创出四年新高，就连伤兵满营的欧洲股指也走出复苏迹象，创出13月新高。同样的金融危机背景下，A股却持续重挫，受伤最重。中国政法大学资本研究中心主任在接受凤凰证券的独家专访时，表示管理层在机遇识别上出了差错，错把欧美的危机当成了我们自己的灾难，其实那对中国来说，是机遇。谈及A股，刘纪鹏表示，管理层迷恋央企整体上市，在股票市场大搞巨无霸公司整体上市，使得基本面良好的蓝筹股变成了破鞋，股价低到人格侮辱的程度。刘纪鹏认为，要扭转中国股市颓势，第一个要做的就是分拆四大银行。

　　蓝筹缘何低迷？庞然大物咬断A股食物链蓝筹被当成破鞋

　　而基本面优良的蓝筹股为何遭到市场的冷雨，刘纪鹏认为从整体来说，就是A股的结构有问题，大恐龙与小跳蚤并存。大恐龙就是以四大银行为首的大盘蓝筹股。刘纪鹏说，监管局“恋央”，迷恋央企的整体上市，结果造成了一个个的庞然大物。而这些大恐龙一融资，就把市场的食物链咬断了。股票的价格增长很大程度上来自预期，刘纪鹏进一步解释，而这样的庞然大物，再大的预期都无法与之匹配，“它翻个身，地球都在动”。

　　“目前的优良业绩，很大程度上靠的是垄断”刘纪鹏进一步解释，“而制度终究是要改革的”。

　　同时，刘纪鹏对应对蓝筹股低迷的问题给出了解决方案：分拆。刘纪鹏说，要扭转中国股市颓势，第一个要做的就是分拆四大银行。而这一方案带来的好处，刘纪鹏解释说，首先每一家再融资，不会导致市场供血不足，其次，人们在购买时，不至于搬不动它的价格。

　　做空会成灾？尘归尘，土归土，做空抓出死老鼠

　　转融通的全面开启已经箭在弦上，A股的做空机制开始逐渐完备，而新近也开始爆出大量关于做空的案例，例如张裕农残门跌停，中信巨亏暴跌门等等。对此，所有市场参与者观察者皆以一种怀疑谨慎的态度来看待这个在国外市场已经极为成熟的操作模式。对此刘纪鹏认为，做空并不能从根本上改变市场的矛盾，但是它在一定程度上，能把有问题的公司揪出来。

　　刘纪鹏谈到前阵子沸沸扬扬的李开复与海外做空机构的论战，他认为，中概股的问题由来已久，光指责做空机构造谣，并不妥当。刘纪鹏说，从他参与的200多家上市公司方案来看，中概股在美国出事是必然的。刘纪鹏进一步解释，许多中国公司抱着侥幸心理去国外上市，隐藏多数问题，而美国的监管与监督比我们严重多了。

　　谈及企业该如何应对做空，刘纪鹏认为产品质量为上，金融市场只是一个手段。而如果是恶意做空，那么应该是监管部门要加强监管与调查介入。

　　散户没有存在的必要？机构道德水平太低，散户不如依靠自己

　　A股的操作机制开始完备，可以做空、做多，不过从另一种方面来说，A股的操作来看是复杂起来，风险开始相对比较变大，出现了一个很重要的问题，散户何去何从，在A股市场上是否还有散户存在的空间，散户该把钱交给机构投资还是依旧保持自己投资，在相对成熟的美国市场机构的占比是非常大的，散户很少有自己操作的。对此，刘纪鹏认为，中国目前投资机构的职业道德和水平根本过不了关，散户还是得靠自己。

　　刘纪鹏认为，中国是一个散户为主的投资人市场，未来的发展趋势不管是从今天的美国的现状还是从明天中国的发展看机构投资者为主，这是必然的，但是在今天来看，千里之行，始于足下，今天中国就立刻，我们想建立一个机构投资人为主的市场，是不太现实的。因为中国市场的投资机构职业道德和水平远未过关。他进一步解释，基金管理融资这些年，老鼠仓事件层出不穷，难以值得信赖。与此同时，从监管层面来看，刘纪鹏认为对于投资机构的监管也远未成熟。

　　“散户，只能自己接着煎熬，要不然把散户联合起来搞个股民自助会？”刘纪鹏悲观的表示。