在2016年初熔断之后，上证指数就再也未能回到那时的高点，这就注定了熊市的延续性。但即使是熊市，2016年有许多股票依然风光无限。这对于许多未能及时跟随那些上涨股票的人来说是一个很大的心理考验。如果你要跟随那些上涨的股票，就意味着你可能必须放弃自己原来持有的股票；如果你要继续坚守原来自己持有的股票，那么你就有很大的可能获得负收益。这是一个两难的选择，但是我们选择了后者，于是我们终于获得负收益。负收益大概有两种，一是亏损，就是损失了本金；一是回撤，就是获利回吐。我的投资组合属于后者。在扣除了打新收益后，今年的负收益为8.45%。由此就引出了以下问题：

■可以避免与无法避免的回撤

如果一个投资者从年初开始一直到年末持有自己的股票置身于这个市场，而没有追逐热门股票、频繁换股交易，那么他就很可能遭遇回撤。所谓的回撤，就是账面盈利的损失，即股价、市值或净值从高点的回落。它与通常所说的“亏损”并不相同。通常所说的“亏损”在我看来指的是本金的亏损。价值投资者一般喜欢在熊市里买进自己熟悉的股票并且持有自己熟悉的股票，考虑到2016年超过2000只股票持续下跌，那么回撤就可能在所难免了。

股价或市值或净值的回撤有多种原因：或是股价随机游走所致；或是短期高涨情绪回落所致；或是公司业绩下降所致；或是黑天鹅事件所致；或是牛市崩溃所致。各种因素的合力作用，使得回撤一定会发生，但是在多数情况下我们并不知道什么时候会发生。回撤大概有两种，一是不可避免的回撤。对此我们可能无法避免。比如黑天鹅事件突然产生。一是可能可以避免的回撤，比如市场情绪持续高昂。这种回撤值得我们关注和防范，因为这是考验我们对人性的感知力。

或许有人认为可以从资金量或仓位对回撤实施“绝对”的控制。但是除非你远离了熊市，否则我认为这一点很难做到。价值投资者是以价值行事的，当他们认为物有所值时，他们就会买进，而且还会“买得太早”。在这种情况下，不可避免的回撤就很容易发生。回想一下，当年巴菲特买进华盛顿邮报的情形，就可以感知到“回撤”是多么的正常。回撤并不可怕，可怕的是由人性引发产生的问题。一旦我们理解了不可避免的回撤的问题，才有可能以更好的机会买入“回撤”。

■市场剧烈波动与价值持续低估

回撤本质上是市场剧烈波动的结果，而市场剧烈波动则是任何市场的常态。许多人对于市场的波动极为恐惧，但是对于一个价值投资者不但不构成威胁，反而更有利，因为他们就是要从中找到物美价廉的股票。读过格雷厄姆的《聪明的投资者》都知道，在对待波动的态度上可以区分出投资者和投机者。投机者的兴趣主要在参与市场波动并从中谋取利润；而投资者的兴趣主要在以适当的价格取得和持有适当的股票。

当股价波动较大时，投资者的投资组合价值也一定发生极大的变化。格雷厄姆认为，投资者不应该太受这些股价波动的影响，除非他已经建立的买低卖高的方法。当他在一个上升的市场买进，并且市场持续上升时，他也不一定是一个聪明的投资者。直至他以好的利润兑现时，那才是真的，除非他肯定不购买股票——一个不可能的故事——或他决定仅在相当低的价位再投资。在一个持续的计划中，不可能实现市场的利润。投资成功与否应该用长期的收益或长期市场价格的增长来衡量，而非短时间内赚取的差价。

而对于股市下跌和不成功的投资情况则有所不同。这里短期的和长期的影响是有区别的，除非价格跌幅较大，比如大于1/3，或是反映了该企业地位下降，否则价格下跌对真正的投资者没有太大的影响。在熊市时，许多较好的股也许售价极低，持有者的票面价值也许会损失50％左右．但这不一定说明其将有长期的影响。“聪明的投资者”的定义是“在其他人都抛售的熊市中购入，在其他人都购入的牛市中抛出的人”。但是，这种方法并不能阻止股价低估了再低估的事实。由于持续的再低估，就有可能导致“回撤”的产生。

■跑输市场与绝对收益

如今价值投资者跑输市场似乎变得很不光彩。事实上就有不少人觉得价值投资者不应该跑输市场，而实际上价值投资者跑输市场是常有的事，因为价值投资的策略从来都是“次优”的策略。说它是“次优”，是因为价值投资本来就是一门教我们如何不输钱的课程，体现在投资策略上就是永远追求“安全边际”。有人曾经问著名的价值投资者塞思·卡拉曼：“2008年和2009年的金融危机，传统意义上的价值投资者都很惨，是哪里出了问题，为什么这些聪明人都没有躲过去？”卡拉曼是这样回答的：“历史上价值投资者在大部分时间都是跑输的，他们只会在一年中例如百分之一或二的时间内跑赢，所以2008和2009年他们跑输并没有特别意外。”

经历过从2008年至2014年整整七年的投资者应该对那个投资时段记忆犹新。在那个过去的七年时间里，我曾遭遇过两次“回撤”，一次是2008年，“回撤”了24.26%；一次是2011年，“回撤”了21.01%。两次回撤发生之后，我都要追问并审视自己，是否做了什么不正确的事。假如没有做了什么不正确的的事，那么就应该安然若素。去年赚多了，今年就有可能不赚了或者“亏钱”了。而今年不赚了或者“亏钱”了，明年就有可能赚多了。这就是所谓的“均值回归”。但是长期而言，市值必须复利增长。

价值投资者总是追求绝对回报，而不太关注短期内投资的相对回报。他们只关心是否实现了自己的投资目标，而不是把自己的投资回报与整个市场或者其他投资者相比有怎样的表现。通过买入低估的证券，然后当价格越来越体现价值的时候卖出以获得出色的绝对回报，这才是他们唯一关心的事情。以绝对表现为中心的投资者通常眼光看得更远。他们更喜欢那些需要长时间才能开花结果并且风险更小、被市场遗弃的证券。价值投资者在过往的投资生涯当中，一定有若干年未能获得正收益，但是这并无损于他们在长期视野下的超额收益。

■结束语

英国大作家查尔斯·狄更斯在《双城记》的结束语中这样写道：我今日所做的事远比我往日的所作所为更好；我今日将享受的安息远比我所知的一切更好。在长期的投资过程中，某一年仅仅获得负收益很正常，关键在于如何正确看待负收益。实际上，心若不动，风又奈何。心静，才能听见自己的心声；心清，才能照见万物的本性。