融资融券是饮鸩止渴

昨日证 监会公布融资融券已获得国 务院批准，近日将进行试点。微子的结论是管理层推出具有杠杆作用的创新手段将破坏市场原本薄弱的散户根基，加速市场朝着机构市场发展，对散户而言融资融券无疑是饮鸩止渴，散户将从奶牛变成肉牛。

一．散户市场是中国证券市场的根基

中国证券市场用短短18年的发展，完成了发达国家上百年的发展规模，这必须感谢中国伟大的散户在吹泡沫的过程中前赴后继的奶牛般的贡献，吃的是草挤的是奶，是被教育的“不成熟”的散户们过去完成了国企脱困的重任，今天用瘦弱的身躯去挡大小非的枪眼。可以说散户是建立中国证券市场繁荣的基础，如果一开始就向机构市场发展，那么过分的理智将造成狭小空间的市场，比如死亡的两个法人股市场，或者像沉闷的德国等理智股市那样。微子一直认为散户是可贵的必须要珍惜的金融资源，不可乱砍乱伐，可惜事实是管理层没有重视散户资源，总认为机构是市场稳定器(从1000点到6000点再回1800点已经证明此观点的错误)，散户的待遇轻如鸿毛，至今对上市公司公然违法招致投资者损失的行为散户们都无法起诉，利益无从保护。散户在信息利用不对等，资金实力不对等的博弈中还在继续为中国证券市场作贡献，可敬可佩。所以微子认为任何有损散户根基的政策都是不妥当的，虽然有向国际接轨等幌子作掩护，但这是不符合中国国情的。

融资融券只能作为一种创新手段，不能作为救市政策推出。在公平竞争的时候这种创新手段是可以让人接受的，但是在目前机构不讲诚信，市场充满不公的三鹿奶粉般的环境中，在大小非成本不对等时推出是不利散户发展的，是不妥当的。杠杆手段只能导致未有成熟背景的散户们更快更狠地灭亡。届时散户们将从奶牛转成肉牛，被机构们的绞肉机吞噬，股市变成死市，无生气无活力，难道这种结果是大家憧憬的吗？

二．机构将如何用融资融券的创新手段剿灭散户？

首先我们来看一下史实，2001年中国股市从2245点一直跌至2005年的998点，其中各大证券公司均发生融资自营业务，正由于这种融资自营，才导致南方证券公司等机构的破产，融资没有改变市场下跌的趋势，但是改变了机构的生存状态，到2005年几乎各大证券公司到了难以维持的地步，最后证券公司连散户账户的现金都会挪用，丑闻不断。管理层后来高压建立证券公司和散户资金之间的隔离墙，并重申证券公司不能保底融资进行变相自营业务。以上史实说明两点，1. 熊市融资不能改变下跌趋势，所以我说融资不能作为救市措施。2. 熊市中谁融资谁死亡，连聪明的机构也不能幸免，更别提散户了。

其次，我们看一下本次融资融券对市场产生的影响。我们假定试点成功（中国的试点永远成功，因为成功是由管理层最后定义的），并推广到各大证券公司和沪深300股。当短期内在融资而无融券的情况下，可能会出现短暂的股指提升，但市场涨升到一定时候就会出现非常合理的套利行为，这套利可能先从大小非开始，会有证券公司向大小非和各大基金主动提出借券行为，这时候我们将从大宗交易市场上看到热络的交易，证券公司将把借到的股票再融给投资者，包括众多的散户。证券公司收取无风险的费用，这就从一个本来大小非被动找对象到有人主动找大小非的一个完整的套利机制，这个套利机制对机构来讲是无风险套利，所以会乐此不疲，会主动找上门谈减持。这里的机关是总有部分公司必须持有一定数量的股票，因为反正是原地呆着不长利息，现在有人问借可以搞点融券利息，当然会有人答应，这私下里的好处就更没法说了，最后券归还后也不影响股权原状。然后市场在大小非以及获利盘的打压下，更快地下跌，造成原来融资的被套散户被动性地被证券公司止损出局。当下跌形成散户开始融券到一定程度的时候，（融券量数据机构会清楚地知道），就会有机构进行迅速拉升，让融券者爆仓，这种融券融资带有杠杆的交易手段将在信息不公平市场中容易形成对散户的操纵。这样只要散户（包括散机构）拥有融资或者融券的部位，做多做空都是输。最后散户能克服贪婪的弱点吗？股史告诉我们的答案是否定的，散户一定会有相当部分人参与到这种游戏中去，就像权证交易一样。

另外，建立了融资融券后会有对冲基金上场交易，他们持有复杂的交易软件，因为机构的武器变得更精良，散户更处于弱势了，最终还是散户倒霉。

三．融资融券的死穴

融资融券在成熟市场中是行之有效的，而在中国股市作为做多手段将彻底失败。其中的死穴就是成本不可比拟的大小非问题。最后的结果就是更快地回归股市的原始价值，也就是更早地回到价值投资区域。我们通过数据来说明这个问题，以 9月26日的收盘价计算，平均股价是7.4元，这是通过算术平均函数得来的，还有一种算法，当日的总成交额959亿元/总成交量132亿股＝7.2元/股，这两个均价物理含意是指流通盘的均价，如果要把大小非统统算进去总盘子的均价应该是总市值14.8万亿元/总股本1.86万亿股＝7.94元/股，这样我们就知道市场的每股成本是在7元以上，大小非的成本呢？大小非通过几年的分红一般在面值1元以下了，股改后的法人投资者在1元以上，我们就统算一元吧，如果单从博弈的角度看，1元比7元成本是何等的不对等，这种不对等将在时间上找出一个能够让大家都接受的对价，比如(1+7)/2=4元，这4元的对价相当于9月26日的指数2300点下跌到1300点，这个点数对应的沪深300股的市净率为1.4倍， 2008年的动态市盈率为10倍（静态市盈率为14倍）。这个结果是在大小非都能流通的前提下算出的。因此只要股指期货以及融资融券推出，在不改大小非流通性的基础上，可能这是个市场各方都能接受的结果。这里值得注意的是1300点不是微子预测的数字，而是我讲趋势分析说明的模糊概念，不做预测参考。杠杆手段将通过大小非的套利机制加速市场回归本来面目。不过在散户不清楚杠杆原理的情况下，融资融券会在回归途中通过大幅波动加速散户的死亡。

四．救市政策不能改变股市的趋势

十几年的股史都说明救市不能改变股市的趋势，只能改变股指变化的节奏。当年国九条，三大救市政策等等都是如此。市场的力量总是大于政府调控之力的，我们为什么要走市场经济道路？说明计划经济或者非市场经济道路的效率是很低的，市场的无形大手将左右趋势。我们一定要尊重和敬畏市场而不是掌控市场。股市是如此，房市也是如此，在调整的痛苦过程中，政府参与调控可以降低投资者的痛苦程度，短期内是有效的，中期或者长期是无效的，只有到经济基本面都配合的时候救市政策才能起到四两拨千斤的有效作用。这一点新股民一定要清楚，当然微子讲的都是策略层面上的事，至于今天作为节后第一天是低开高走，还是低开低走已经不再重要。

融资融券是临渴掘井，甚至饮鸩止渴，大家还是要警惕陷阱，不为刀俎之肉。

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                       微子基金（Microcle Fund）20081006