trashtalking兄问道：「陶兄，假如要编制一个衍生工具兵器谱，如要…按杀伤力排位(排第一应该不是小你阿妈飞刀吧，哈哈)，结果会是怎样？ 」答曰：「除了折凳和小你阿妈飞刀外，ACA的Managing Director Hao Wu 有份设计而又令欧洲著名大行IKB及现已成为苏格兰皇家银行一部分的荷兰银行几乎命丧黄泉的ABACUS 2007 - AC 1也算是七武器中的表表者了！」 

那么，「算盘2007」是什么东西呢？简单来说，它是由高盛设计的担保债权凭证(Collateralized Debt Obligation - CDO)。本质上，「算盘2007」是与次按(Subprime)挂勾的信用衍生工具(Credit Derivatives)。当中涉及的核心财技正是近数年非常流行的PAUG(现收现付互换)是也！ (见拙文《浅谈现收现付互换(Pay-As-You-Go SWAP)》) 

PAUG是信用违约互换(Credit Default SWAP - CDS)的变种。由于PAUG常与「资产担保证券」(Asset Backed Security - ABS)挂勾，故又常被归类为「资产担保证券信用违约互换」(ABS CDS)。现以下列子说明何谓PAUG： 

• 朱泙漫向冥通银行借70万元购买价值100万元的碙州玛丽J7，年期30年，利息5.00%，月供3,757.75元。 
• 在第五个月的供款3,757.75元中，应还本金和利息分别为855.19元和2,902.56元。 
• 但朱泙漫一时手紧只能供利息2,902.56元但不能供本金855.19元，故朱泙漫本金供款短付(Shortfall)855.19元。 
• 在第六个月的供款中，除了原有的3,757.75元，朱泙漫额外偿还了短付(Shortfall)的本金供款855.19元。至此，冥通银行并未任何损失。 
• 其实冥通银行在借钱给朱泙漫的同时，亦透过子公司冥通(国际)以每月10点子(Basic Points)的代价向陶尚购买五年期PAUG以对冲朱泙漫短付(Shortfall)本金和利息的风险。 
• 因为在第五个月的供款中朱泙漫额短付了本金供款855.19元，故陶尚须支付冥通银行本金供款855.19元。 
• 由于在第六个月的供款中朱泙漫额外偿还了短付的本金供款855.19元，故冥通银行须「回水」本金供款855.19元给陶尚。在余下的合约期内，冥通银行仍须以每月10点子的代价给陶尚付费，而陶尚仍须担保朱泙漫未来短付本金和利息的风险。故信贷事件(Credit Event)的出现不会令合约终止，此所谓Pay-As-You-Go是也(死约)。 
• 岂料到了第七的供款时，金融风暴爆发，朱泙漫「走佬」，碙州玛丽J7一文不值，故陶尚须支付冥通银行每月的供款3,757.75元直至合约完毕。 

所谓短付(Shortfall)不等于损失(Writedown)。若任何借款人能于日后归还了短付金额，则PAUG卖方基本上是没有损失(Writedown)的。其实，冥通银行也分别向肥护士、大妖和小妖借了按揭贷款300万、200万和100万元。冥通银行把朱泙漫、肥护士、大妖和小妖的按揭贷款包装成「商用不动产抵押贷款证券」(Residential Mortgage Backed Security RMBS)，并保证是次按(冇呃人喎)向陶尚购买五年期PAUG以对冲这个RMBS短付(Shortfall)本金和利息的风险。结果朱泙漫、肥护士、大妖和小妖这群次按家族亦同样在第七的供款时「走佬」，故陶尚须支付冥通银行上述RMBS每月的供款直至合约完毕(五年呀！大佬！)。 

有关利息短付通常有三大条款。假设PAUG买方支付卖方200点子以对冲其RMBS利息短付的风险，而有关RMBS利率为Libor + 250点子： 

• 固定上限(Fixed Cap Applicable)：一旦出现利息短付情况，PAUG卖方须支付买方利息短付金额，上限最多200点子。 
• 可变动上限(Variable Cap Applicable)：一旦出现利息短付情况，PAUG卖方须支付买方利息短付金额，上限最多为Libor + 200点子。 
• 没有上限(Cap Not Applicable)：一旦出现利息短付情况，PAUG卖方须支付买方利息短付金额，上限最多为Libor + 250点子。 

上述基本上是大名鼎鼎的七武器「算盘2007」的运作模式。根据ABACUS 2007 AC 1的Fact Sheet，其条款简介如下： 

• 推出时间2007年2月。 
• 「算盘2007」是价值2亿美元与RMBS挂勾的内含PAUG的CDO。 
• RMBS由次按(Subprime)组成。 
• 担保年期估计由3.9年至4.9年不等，平均年期4.2年(这个与提早还款有关)。 
• Moody's评级Baa2。 
• 担保的信贷事件(Credit Event)包括本金损失(Writedown)及未能偿还本金(Failure to Pay Principal)，但不包括利息短付(Shortfall)。 
• 不能以实物交收。 

由上述条款及PAUG特性可见： 

• 普通的CDS是对冲损失，PAUG是对冲短付和损失。 
• 由于有「回水」机制，一般情况下短付不构成损失。 
• PAUG最危险是首年，随着不断还款PAUG的风险亦慢慢降低。 
• 可是，「算盘2007」推出时间2007年2月正是最佳时机。绝！ 
• 「算盘2007」担保平均年期4.2年较一般PAUG短，卖家报仇日子短。 

由中国人设计的「算盘2007」是不是很劲？