一、货币供应量M1增长过快是最突出的问题

货币供应量M1明显上升开始于2006年5月，也就是股市恢复新股发行以后。由于当时的M1增速较低，因此增速上升是正常的，但其后上升速度很快，至今年初已达到20%以上，8月末同比增长22.8%，是2000年7月份以来增速最快的，比2004年经济偏热时期的最高水平高2.5个百分点。M1与即期经济活动的关系非常密切，对企业投资、总供求状况等方面有重要影响，其增速过快往往会导致经济过热和通货膨胀。尽管目前的M1增长过快与股市活跃有关，在一定程度上是为了满足资本市场对货币的需求，但决不能因此而忽视对实质经济的巨大影响。

二、根源主要有三个

居民储蓄存款减少、外汇占款急剧增加和企业存款活期化是造成M1过快增长的三大主要原因。

居民储蓄存款增速的回落大约开始于2006年5月，与M1增速回落是同步的，2006年4月的同比增长率为 18.2%，之后一路走低，至今年8月末已降至8.2%，回调了10个百分点。在2006年10月，首次出现余额下降，在最近的5个月中（即4月至8月），有4个月的余额是下降的，其中4、5月份的下降幅度很大。居民储蓄是我国商业银行资金的重要来源，由高增长转为下降，若银行的资金运用又不能同步减少，那么就会造成货币的过量投放。

外汇占款的大幅增加已在我国经济中持续多年，是外汇储备增加的必然结果，今年各月增加量跃上了新的台阶，前8个月累计增加21368亿元，约为同期贷款增量的2/3，其重要程度已与贷款差别不大。为了对冲外汇占款引起的基础货币投放，央行采取了不断提高存款准备率、发行特种国债和金融债等措施，但随着外汇占款规模的不断上升，对冲的难度越来越大。

企业存款活期化也是从2006年5月开始的。2006年4月末，企业活期存款余额的同比增长率仅为7.8%，占全部企业存款的比重为62.8%，增幅比企业定期存款低22.7个百分点。至今年8月份，增长率上升至23.9%，所占比重上升至 66.2%，增幅比企业定期存款高5.1%个百分点。由于企业定期存款不计入M1，而活期存款计入M1，因此企业存款活期化会使M1增速上升。

三、对通货膨胀的影响不可低估

自今年5月份以来，我国居民消费价格涨幅迅速增大，8月份同比上涨6.5%，比4月份增大3.5个百分点，已超过2004年最高水平1.2个百分点。虽然这次通货膨胀主要是由食品价格上涨造成的，但与货币供应量增长速度过快是密不可分的。不论价格上升的具体原因是什么，只要价格总水平上升了，那么就离不开货币供应量的支撑。若货币供应量控制在适度水平，那么价格的结构性上涨就只会引起比价关系的调整，即某些商品价格的上涨必须要以其他商品价格下跌为代价，而不会引起价格总水平大幅上升。2004年，我国居民消费价格的上升也是以食品价格带动的，但同样了伴随着货币供应量增长过快的问题。在这么短的时间内，同一现象重复出现，不可能是偶然的，而是表明两者之间有内在的因果关系。

若价格上涨仅仅是结构性，那么只要食品价格涨到头了，通货膨胀自然就会结束。但事实是否会果真这样的呢？如果货币供应量M1继续过快增长，那么在食品价格上涨之后，很可能会形成价格涨升的新热点，甚至出现循环推动的通货膨胀。2004年通货膨胀最终得到控制的原因，并不仅仅是食品价格涨幅的回落，而是同时采取了严厉的紧缩性货币政策，有效地控制了货币供应量的增长速度。

四、必须采取更加有效的措施

今年以来，央行采取了不断提高存款准备金率和存贷款利率的调控措施。这些措施对控制货币供应量发挥了重要作用，但没能扼止M1增速不断加快的趋势。由于造成今年M1增长过快的原因比较特殊，因此调控措施的设计必须要把这些特殊因素考虑进去，否则就有可能达不到预期的效果。

1.重点是M1而不是M2

8月末，广义货币M2同比增长18.1%，增幅比上年末提高1.2个百分点，但比2004年经济偏热时期最高水平低1个百分点。由于M2的增长速度尚未创出新高，但不能由此就得出金融运行状况没有问题的结论。虽然M2是很重要的金融指标，但不能作为判断金融状况的唯一依据。M1与即期经济活动的关系更密切，是更重要的指标。在造成M1过快增长的三个原因中，居民储蓄存款下降会使M2增速下降，企业存款活期化不会对M2产生影响，这就导致了M2和M1走势有较大差异。在M1和M2的走势有差异时，单纯依据M2来制订调控政策是不可取的，而必须更多地依据M1的情况。

2.控制贷款的过快增长

自2006年以来，金融机构贷款余额的同比增长速度一直呈缓慢上升走势，8月末已上升到17%，增幅离2003年的最高水平仍有6.9个百分点的差距，虽然差距还较大，但鉴于目前情况，增幅仍属偏高，理由在于：

(1)今年的居民储蓄存款为下降，而2003年为高增长。居民储蓄是银行资金的主要来源，贷款则是银行资金的主要使用方向。资金的使用必须要根据资金的来源而定，来源减少了，使用就应跟着减少，这也就决定了今年贷款的适度增长率要远低于以前的水平。从增长率的走势看，贷款增速上升，储蓄存款增速下降，两者走势完全相反情况已持续一年多的时间，这种走势是极不正常的。

(2)外汇占款剧增占用了大量的银行资金。2006年，金融机构外汇占款增加27769亿元，超过同期贷款增量4124亿元，首次成为我国银行资金运用的最重要科目。今年上半年，外汇占款增加15469亿元，同比多增5439亿元。外汇占款占用的资金多了，可用于贷款的资金就少了，贷款的适度增长率就应下调。

为了控制贷款的过快增长，必需适当加大收回商业银行流动性的力度。一是要加大提高存款准备金率和发行央行票据的力度；二是可以调整存款准备率的计提范围和方法，如活期存款和证券公司客户保证金应提取较高的存款准备金；三是要加强对商业银行头寸的监管，6 月末，国有商业银行超额存款准备金率仅为2.43%，这一水平是很低的，一旦因头寸不足而引发支付危机，必须追查相关人员的责任。

3.加大利率调整力度

今年以来，我国对利率水平进行了多次调整，并降低了利息税率，但由于物价涨幅在5月份以后迅速上升，因此利率水平的提高远远赶不上通货膨胀的上升，负利率状况不断加剧，货币政策实际上不是紧缩的，而是更加扩张了。虽然利率调整不能只考虑近期的通货膨胀状况，同时还要考虑对对国际收入、汇率和资本市场的影响以及通货膨胀的长期走势等诸多因素。其中最值得注意的一个问题是利率调整是否会加剧外汇失衡。在2004年10月29日存款利率刚开始提高时，这种影响很大，外汇储备急增，但2006年以后的几次存款利率调整，影响就不是这样了。从目前情况看，提高利率可以抑制房地产价格和股市的上涨，从而在一定程度上抑止热钱的流入。因此从多个角度看，加大利率调整力度都是很有必要的。