流动性过剩是当前宏观经济问题的主要症结。经济增长偏快，物价上涨较快，固定投资增速难缓，都是流动性过剩的必然结果。今年以来，中国人民银行明显加大宏观调控力度，已经十次上调存款准备金，五次提高存贷款利率，央票净增约1万亿。央行采取的一系列调控措施应该说是有成效的。根据第三季度货币政策执行报告，9月末的货币乘数为4.46，比去年同期低0.55。但货币政策没有彻底抑制流动性继续增加。9月末基础货币余额比年初增加1万亿，金融机构超额存款准备金率为2.8%，比上年同期高0.28个百分点。流动性过剩不仅表现为商业银行的信贷资金宽裕，也表现在基础货币投放等环节上，单纯从银行这个节点管理流动性很难完全见效。

    国际收支顺差过大是流动性过剩的主要源头。2002年以来，我国国际收支持续双顺差，并呈现不断扩大趋势。这导致外汇储备增长过快，进而货币被动投放过多。早在2005年，外汇占款就超过了基础货币，成为基础货币投放的唯一净渠道。截至9月末，外汇储备在过去5年里增加11850亿美元，由此投放的基础货币超过9万亿。今年前9个月，外汇储备就激增3673亿美元。如果不能有效控制外汇储备规模，货币政策操作将依然处于被动对冲的地位。

    国际收支持续顺差也是一种失衡。过去的一个共识是，国际收支顺差是国内经济结构和内部失衡的反映。现在的发展态势表明，外部失衡具有反作用，已经严重影响到物价稳定与经济增长等内部均衡，加剧内部失衡的程度。

    因此，实施从紧的货币政策，不单单是加大调控力度，更要扩大调控的广度，统筹兼顾内外均衡的调节，把改善国际收支状况作为一个重要的着力点。在结构性调整难以短期到位的情况下，不能坐视问题不管，货币政策要从紧，适当矫枉过正，发挥更大的作用，以弥补结构性缺陷。

    第一，树立大货币政策观。继续使用公开市场操作、存款准备金率、利率、信贷窗口指导等工具，抑制流动性过剩。除此之外，应把汇率政策、外汇管理体制改革等纳入货币政策框架，统筹兼顾，彻底扭转流动性过剩的势头。

    第二，发挥汇率政策的调节作用。近年来的贸易顺差主要得益于加入世贸组织后对外贸易环境的改善，生产力的释放，国际产业的转移，中国商品国际竞争力不断提高，根源不在人民币汇率。尽管升值很难逆转这种结构性变化所带来的贸易趋势，但汇率政策是调节国际收支的重要手段。发挥汇率的贸易调节作用，应关注有效汇率，而不仅仅是双边汇率。在日常汇率管理中，对篮子汇率实行动态管理。实际汇率的调整可以通过名义汇率和物价两个途径来实现，这两个途径之间有一定的替代关系。名义汇率的升值，能减轻通货膨胀的压力。在国际市场能源、大宗商品价格上涨的情况下，升值能够降低进口原材料的人民币价格，缓解输入性的通货膨胀。

    第三，下大力气解决升值预期惯性难题。总体来说，汇改是成功的，但升值预期惯性这一难题没有得到解决。汇改以来的人民币升值，没有带来升值预期的减弱。相反，由于基本匀速的小幅稳步升值，以及国际压力不断冲击，升值预期似乎不减反增。升值本身并不可怕，可怕的是升值预期。日本上个世纪80年代出现泡沫，根源就是升值预期惯性。由于汇率升值预期，当前资产价格上涨已经取代汇率升值、利差，成为吸引资本流入的首要因素。就货币政策而言，升值预期使利率处于较低的水平，容易出现流动性陷阱，刺激投资冲动，招致经济过热。打破升值预期惯性须有新思路。要继续坚持自主、可控、渐进的原则，深化汇率形成机制改革，扩大汇率弹性，提高汇率日波动幅度，让市场机制在汇率形成中发挥基础性作用，尽快实现汇率向均衡水平的调整。理顺汇率和经济基本面的关系，汇率机制应该能够容纳在特定阶段汇率走得更快些，扭转单边升值预期，引导汇率行为反映经济基本面状况，避免市场预期对政府意图和政策的依赖。

    第四，引入外汇储备约束机制。为抑制储备过快增长造成货币投放被动，需要有计划地控制外汇储备规模，规定年度、月度新增储备上限，通过主权财富基金和藏汇于民，分流部分顺差。

    第五，进一步加强资本流入管理。巨额资本流入不仅加大经济过热的风险，也使未来面临集中流出的逆转风险。今年国际资本流入增加，资本与金融账户顺差扩大，上半年同比增长1.3倍。严格短期资本流入和结汇管理，强化跨境资金协调监管，是今年外管工作的重点，对抑制投机性资本和非法资本流动取得初步成效。为适应资本项目开放的需要，可以尝试引入市场化的价格型资本管理措施，如对资本流入实行无息存款准备金制度，根据信用等级确立借债资格，对外汇交易征收托宾税，改变资本流入的期限结构，控制资本流入的规模。

    第六，继续有序拓宽外汇资金流出渠道。在综合协调基础上适度放松资本流出管制，包括落实合格境内机构投资者制度，稳步推进个人直接对外投资，彻底改变宽进严出的外汇管理模式，实现跨境资本的基本双向对称流动格局，避免政策性和制度性的汇率预期扭曲，也为实现资本项目可兑换打下基础。