上海莱士近来跌的很猛，重新观察了一下，整理如下。

关注上海莱士，最主要的原因，是他的行业非常非常的好。血液制品国家管理的非常严格，经历了07年的清理整顿之后，剩下的来只有33家企业，正常生产的也就20家左右。新进入者除非并购，不然很难在这一领域站稳脚跟。同样因为政府管制，血制品除了白蛋白之外，是全部禁止进口，不像其他领域还有进口产品的影响。这两条也保证了公司产品超高的利润率，即使在今年一季度，在毛利高产品签批受影响的情况下，仍然保持了30%的净利润率，相当的变态。尽管行业壁垒相当高，但是上海莱士还是要面对一些竞争对手，而上海莱士和其他公司最大的不同或许就在于其对血液制品行业１００％的专注。其他如华兰生物、天坛生物等等都在搞疫苗，不喜欢。

产能是公司最大的瓶颈。从产能来看，公司目前有9个采血站，10年投浆量约295吨，海南新建的三个血站今年年底才能建成，建成之后还有GMP认证等一系列条件，2013年之前肯定是指望不上了。不过好在原有的9个采浆站一直在恢复，06年整顿之前采浆量达到390吨，还有30%的提升空间。现有血站完全恢复的时候，海南的血站也基本建设到位可以贡献利润了。总而言之，产能这块未来五年平均每年13%的稳定增长很靠谱。

看完产能看价格。看价格就要分析产品结构。

血液加工产品主要是三种，白蛋白、静丙(静脉注射用人免疫球蛋白)和小制品（主要是凝血因子）。国际市场凝血因子类产品产值可占血液制品的40%，白蛋白和静丙各占25%左右，而中国呢由于乙肝患者数量庞大,血制品市场以白蛋白为主,与国际上存在很大结构差异。公司白蛋白、静丙和小制品比例分别为45%、40%和15%。由于白蛋白可以进口，所以毛利比静丙和小制品要低一些，三者毛利分别为51%、71%、73%。下面具体分产品来看。

目前国际市场白蛋白价格较低,导致外资企业向我国输出白蛋白的动力很大。公司的白蛋白受进口冲击较大，几年来一直没能提价，现在受医改影响，可能还要降价，略有悲剧。总体来讲，供需平衡，有行政降价风险。

而静丙和凝血因子因为没有进口影响，供需情况则乐观的多。近年来,国内的静丙和凝血因子无论是批签发量增幅还是单价增幅都超过人血白蛋白,显示国内市场正在经历从白蛋白为主到静丙和凝血因子为主的市场转变。目前国内医生对静丙增强免疫力的使用范围还不是很广，与国外还有差距，随着认识的增强，未来静丙与抗生素的联合应用用于增强免疫力的量可能增加，静丙行业的景气度将继续保持。随着患者经济条件的改善和用药习惯的变化,术后对特定免疫力低下人群使用静丙的观念正在被更多人认可;同时血友病人治疗比例的增加也促进了凝血因子VIII等小制品的增长。价格上，公司静丙出厂价和发改委的最高限价之间还有约80元的差距，还有少量提价空间；凝血因子的数据不详。简而言之，这两样产品供不应求，价格提升空间有限。

综上所述，产能扩张有限，价格提升空间也有限。但15%的左右增长应该问题不大。

公司的未来在于研发，但短期内看不到希望，前文已有说明。值得一提的是公司在重组血液制品领域的角色。重组血液制品在国内属于空白，而上海莱士则是国内重组产品开发的开路先锋，其重组凝血因子VIII已经完成实验室阶段测试转入中试阶段。考虑到同类产品在国外已有上市，所以如果公司能够解决中试阶段的表达纯化问题，使产品有效性达到或接近国外二代重组产品的水平，产品通过后续临床试验的几率很大。如果中试阶段研发顺利，产品能够在3-4年后上市，从而使得上海莱士有机会独享国内重组凝血因子市场，相对其他国内企业获得非对称竞争优势并在凝血因子上摆脱浆源依赖，弥补公司投浆量较小的短板。这个，才是未来重点的方向。

还有几个小问题。今年一季度报表不太好看。收入利润都一般，费用却上涨。其实费用率一个季度的数据什么都说明不了。而收入与去年持平却是外部原因造成的，年初的时候药监部门对静丙和凝血因子批签发量太小，公司有产品却不能销售，所以才略显悲剧。公司一季度预收账款余额为3374 万元，较期初增加201.33%，预收账款的大幅增加显示出行业景气度并未发生改变。同样的原因，因为一季度销售的主要是低毛利的白蛋白，所以毛利率下降也是正常的，不值得大惊小怪。

另一个问题就比较严重了。公司于2011 年6 月10 日召开第一次临时股东大会，会议审议并通过了《关于公司募集资金投资项目调整投资金额的议案》。募投项目成文于2007 年，原定为在旧厂区进行改扩建，其中材料费用、人工费用、工艺设备等均基于当时的物价水平，此后2009 年公司募投项目改为在奉贤建设新厂区，同时材料费用、人工费用、工艺设备等价格的上涨，实际成本已远远高于当初的预算，为此将募投项目投资金额从3.4 亿元调整到4.8 亿元，预计投资金额修改会影响现金流的充裕度，更关键是会严重增加公司的折旧。10年底公司固定资产仅仅一个亿，在建工程转固定资产后，一下子会提高到5.8亿左右，按照房屋设备平均6%的折旧率，每年需新增折旧2880万，完全吞噬了今年一季度的利润。

目前价格大约相当于11年EPS0.78的30倍，似乎还可以等等。

2011-6-15