600858银座股份：19.20，不枉费我在21元半仓止损，也许止损不太确切，想不到更好的词，姑且这么说。

    针对购物卡的整治，其实一直在我的预期之中，其实这次的政策还不太给力，或许心理影响和后续的措施杀伤力比较大。

    对于一个行业整体性弊病的整治，只要不是导致行业全面消亡的，对于其优势企业，则未必是坏事。

    尤其对于银座的大股东，现状可能为其提供了一个契机。

    定性的几点看法，远不足以作为操作依据，也不能掩盖前期的失误，风险依旧不小，没有进一步的分析结论前，必须控制在可承受的范围内。

    5.29

    看了最近网络的一些评论，查了一些相关数据，粗略估算银座购物卡年销售额约占总营收的30%，即2010年约25亿，按照卡内留存50%，预收账款12.5亿，这一块无成本融资一年带来的收益按照4%-6%计算约5000万-7500万，考虑到银座的高速扩张，现金流偏紧，这部分资金至少为银座节省了近亿元的财务费用！按照2010年的公司净利润为1.1亿元，如果没有了购物卡，基本上这一年就白干了。这么一看，这个购物卡实名制简直就是要命的。

    我的观点和对策：

    1、短期来看，实名制对股价的心理影响大于实质影响，至少目前的政策还缺乏操作性，商家也依然在观望，不会对实际销售产生多大影响，今年的业绩目前来看也不会受到太多实质性的冲击，即使未来有影响，也不至于让购物卡消失，实名制其实从另一个角度来说是承认了其合法地位，而不是像过于那样一棍子打死。

    2、银座有着地方政府背景的大股东，对政策以及可能的后续措施必然有所预期，如果购物卡的销售未来真的受到影响，管理层必然要重新考虑目前这种扩张战略的可行性，毕竟如果公司不这样疯狂扩张，即使没有购物卡也不至于差到哪去。按照08、09年银座的销售收入和净利润计算，刨掉购物卡预收款的收益后净利润减少为1.3亿和1.1亿，净资产收益率下降到9%左右，假设2011年银座停止扩张，那么每股收益大约能回到0.7元，但是问题在于，如果公司停止扩张，0.7元每股的收益对应19元的股价，27倍PE，则是严重高估，当然以上假设纯属臆想，实际结果并不是直接从现有利润中扣除预收款资金收益这样简单。本质上，购物卡事件影响的是连锁商业企业的盈利模式，必然带来企业经营策略的改变。对银座来说，要么就是减缓扩张步伐或者改变扩张方式，减少资金需求，要么就是向下游转嫁成本，毕竟羊毛出在羊身上，最终还是消费者买单。

    3、购物卡事件影响的是整个行业，属于三种投资机会中的行业整体性冲击，这里需要分析的，是购物卡带来的腐败消费是否导致了行业过去若干年的不可持续性繁荣，考虑到国内的收入分配模式导致的畸形消费模式，我认为答案是肯定的。但是反过来想，腐败性消费问题的去除绝非一张购物卡可以改变，如果政府真有决心改变，那对于整个消费行业来说，却又是最大的利好。话题回到银座，作为一个地方性的龙头企业，行业整体性的问题有可能变成机会，就看企业有没有这个实力了。

    4、不得不又提到银座大股东资产注入的问题，从获得更大份额股权的角度，股价的低迷是大股东希望看到的，就像过去的分析那样，只要企业的经营不出实质性问题，股价在完成增发以前越低越好，而当这种预期被市场一致认识以后，股价反而无比的坚挺（09-10年），所以如果不动点真格的，那些机构散户怎么肯割肉。这么看来，股价是没有最低，只有更低。

    5、本次投资的过程，目前已经可以下一个失败的结论，这个结论其实在买入时候就已经注定了，因为即使按照我以上的分析实现乐观的结果，本次投资的收益也不会太好，这也再次证明了，跟风买入，根据技术形态买入，根据所谓的增发价“铁底”买入，都是不可靠的，唯一可靠的是在详尽分析企业内在价值的基础上，根据安全边际原则买入，假设购物卡事件无实质性影响，公司扩张照旧，公司未来3年收入30%年均增长，未来5年利润25%增长，以2011年0.7元计，为17.5元，假设购物卡事件造成严重冲击，未来三年营业收入20%增长，相应公司减缓扩张速度，未来5年利润20%增长，股价2011年20倍PE为14元，不考虑增发预期和地产业务收入，安全边际应该在14-17.5元之间，而我在27元买入，很显然是将自己置于非常不利的境地。

    6、后续的对策，重点关注一是购物卡事件的影响以及政府可能的后续措施，二是公司的应对办法和是否调整现有扩张策略。从操作上，如果继续下跌则持有不动，直至到达安全边际的价格补仓，仓位上以补足21元止损前的数量为上限，控制可能出现的最大损失。