徐小明：关于中金所《交易规则》征求意见

首先还是要对中金所包容开放的态度，表示衷心的钦佩和感谢。 

在研究了一晚上之后，对中金所对外公布的这些交易规则和实施细则（图1），我要说的话可能会让大家意外，我在详细看了这些规则之后，我认为目前公布的这些规则文件，没有任何问题。

那么就会导致出一个结果：交易规则难道真的没问题？答案是否定的。有问题的地方，没有显示在这些规则文件当中。

我来举例说明:

1、特殊法人机构交易股指期货仅限于套期保值（图2），这个最重要的我们一直谈论的交易规则，在上述文件上没有。我不知道这块属不属于交易规则，为什么没在上述文件里有过描述呢？

2、多头套保的一个重要的细节，就是我说的三个步骤：开多、买股、平多。在中金所套期保值与套利交易管理办法中只有一句话：第十六条 按套期保值方案执行。套期保值方案，是否如我所说的多头套保需要上述三个步骤，并没有文字解释。

3、关于投机持仓手数和每天交易总手数，这个重要的交易规则，上述文件里也没有过任何描述，无从提意见啊。

我来描述我举例的这三点的关系。

首先、国外机构交易股指期货，难道也是清一色做空么？答案是否定的，我问过很多国外学者，无一出现过我国股指期货目前的机构多空超级严重失衡的现状，所以我才认定，是我们的股指期货出问题了。拿国外的共同基金为例，他们持有股指期货的多头持仓是超过空头持仓的，因为国外股指期货除了套期保值功能以外，还有资产配置功能。

我国的股指期货最大的问题在于，特殊法人机构交易股指期货仅限于套期保值，没有开放资产配置功能，这就使得股指期货两大基本功能：套期保值和价值发现，天生残缺价值发现功能。如果仅限套保，就永远无法实现国外的那种机构多空平衡的状态。所以我认为问题的关键，就是中金所对机构进行的仅限于套保的管制，对这一条交易规则我的建议是，开放机构资产配置功能。

其次、我为什么要谈到投机额度，拿券商自营盘为例，去年11月17日证监会发现了自营盘股指期货大多都在做空，对自营盘进行了松绑，即自营盘目前是可以选择投机、套保、套利三种交易编码的。在不考虑套利（套利也是做空的概率大，持有股票多头和期指空头与持有股票空头和期指多头的难度相差太大）的情况下，自营盘可选择投机或者是套保。但自营盘为什么还是清一色选择套保呢？因为投机的额度设置完全不合理，目前中金所改了好多次，从100手改到300手，又改到600手。越改越差，因为无论是100手还是300手还是600手，对于个人投资者都太大，对于机构投资者又都太小。

先说为什么对于机构投资者太小。套保是机构的自由，我们任何人没有权利去禁止机构进行套保，不管是机构选择空头套保还是多头套保。我们拿空头套保为例，只要股票做多、股指期货做空，不管采取投机的交易编码还是套保的交易编码，那都是在做套保啊。但投机即便是现在的最高600手，也完全无法满足机构套保的额度，所以机构就只能选择套保，才能获批大额度。

再说为什么对个人投资者太大，600手开仓，目前计算需要5500万保证金，近4个亿的总值。个人谁有这么大资金？之前我虽然一直说投机手数被限制，所以投机多方永远不是套保空方的对手，但完全不是想让中金所放大投机手数去抗衡，而是希望中金所去平衡机构间的多空失衡。而在机构没有形成多空平衡的情况下，放大投机手数就是一场灾难，因为投机没有固定方向，你开大了做多的额度，同时开大了做空的额度，本次跳水跟这有直接关系。

第三、所有所有所有的问题核心，都集中在了一点。机构交易股指期货出现了非常严重的多空失衡，用我的话来讲，“古今中外”我们这个地球上从来都没有出现过，广大投资者，各位专家学者，你们谁见到过？除了没有资产配置功能以外，中金所没有考虑到一个重大的事实：这些特殊法人机构交易股指期货之前就持有股票，所以在套保上就几乎清一色的做空。（新进来的qfii，原来没有持有股票，它采取套保到是不会产生多空失衡。）

但是，套保既然是可以进行做空套保和做多套保的选择的，为什么机构不进行多头套保呢？原因也是因为交易股指期货之前就持有股票。在这种现实情况下，做空套保只需要两个动作：开空、平空。做多套保却需要三个动作：开多、买股、平多。股票你必须买，你不买就不让你平多单，开了多平不了，谁还做多套保（建议把多头套保里，买股这个动作虚拟化）？另，做多套保的原因是资金没到位或股票流动性不够等，目前的机构这两点都不存在，也就不存在做多套保的必要性。既没有做多套保的必要性，做起来有极复杂，这就是我们为什么总见到大量平空单，却见不到大量的开多单。（图3）。

所以我认为《交易规则》的意见征集，应该从事实出发，而不是针对于条文，中金所上述公布的条文，没有任何问题，有问题的却都不在条文里。但既然是《交易规则》的意见征集，我相信中金所一定不会仅限于条文的意见征集，我的建议就两点：

第一、交易信息公开：机构套保总额超过200亿，并且占所有持仓的35%左右，整体已经庞大到足以影响到市场价格运行，广大投资者应该具有对机构套保总额和多空比例的知情权（总额和比例即可，不涉及机构隐私）。我前期做过投票调查，3万多投资者，99%的人希望拥有对投资决策起重大影响的套保额度和比例的知情权，在公开、公正、公平的基础上，我至少可以代表这3万3千人，申请对套保总额和比例的知情权。（图4）

第二、交易制度公平：放开对机构交易股指期货仅限于套期保值的行政管制，增加机构交易股指期货的资产配置功能，即我之前所说的，可以在交易额度和交易活跃度上限制机构投机，没必要要求机构仅限于套保，平衡机构的多空，不是要限制做空，而是开放做多！！！

图1

图2

图3

图4

徐小明   2013年7月10日