【编者按】如同越开越快有超速嫌疑的汽车，终于出现了第一次点刹车：在连续上涨过后，周三市场出现首次回落，两市都收出了阴线，特别是盘面上近期领涨板块中也出现了不少掉头回调的强势股，多空分歧开始显著加大。如何看待即将到来的调整？5000点大关能否成为强力支撑？

1.蓝筹透支未来业绩 估值压力引发市场震荡

    沪综指7连阳后出现了震荡走势，这是否意味着市场的强势上涨在5000点上方会暂告一段落呢？单纯从技术趋势上看，一个交易日百八十点的调整并不会就此确定市场走势发生逆转，可以看到指数形态仍然维持着震荡上行的轨迹。因此，预期后市走势关键在于短期上涨的基础是否已发生动摇，如果上涨基础不再牢固，那么市场产生大幅波动的风险也会随之加大。

蓝筹“透支”未来业绩

    随着上市公司半年报业绩公告日期结束的临近，A股整体上市公司业绩情况已基本明朗。根据数据统计，上半年A股整体上市公司净利润平均增长70％以上，这是近期市场中报业绩浪展开的最好支持，可以看到金融、房地产、有色等绩优蓝筹股就是在业绩增长的基础上，股价大幅提升，其内在价值相应得到了很好体现。

    但是通过仔细分析上市公司净利润增长的途径，也可以发现很多上市公司的利润增长并不是完全依靠企业毛利率的大幅增长而得来的，而是通过外延途径获得，比如通过股权投资其他上市公司产生的投资收益，以及大股东资产注入或集团借壳整体上市增加。其中股权投资收益可能会伴随着市场的不稳定而造成投资收益的波动，使这种盈利模式的连续性难以很好维系，容易引发上市公司业绩的大起大落，也会引起股价的大幅波动，使这些公司股价很难得到坚强支撑。

    另外，从金融、地产等蓝筹股目前内在价值所对应的股价来看，其估值水平也已不低，很多个股股价已在用08年、09年的预期业绩进行支撑，透支迹象明显。如果用静态市盈率考察，目前A股市场整体市盈率高达60倍，估值压力巨大。

    可以预见，在市场整体估值压力下，无论是绩优股还是题材股，其股价走势震荡难免，从本周有色金属股的表现就可以看出这种震荡趋势有蔓延之势，市场估值高企将是大幅波动的主要内因。

资金推动搅乱估值标准

    近期市场的连续上行与资金推动是密不可分的。市场在经过“5·30”调整之后，首先是众多中小投资者的投资思路发生了较大变化，以前热衷于低价股、题材股炒作的投资者发现这种炒作思路明显不具有长期盈利性，不如基金等机构投资者所倡导的价值投资更安全，盈利模式更具有持续性，因此很多投资者纷纷把直接投资股票的资金转化为基金投资。加之管理层对基金发行的扶持，可以看到7、8两个月基金发行量超过千亿，使基金的市场份额比例很快上升，直接推动了股市的上涨。

    其次，在基金投资中，蓝筹股是其重点投资对象，每只新发行的基金不断购买市场上占比较少的蓝筹股，使蓝筹股的股价越抬越高，蓝筹股引发的价值高估已经成为市场担忧的问题。这种资金推动型的指数上涨使市场的价值判断标准较为紊乱，各种估值依据应运而生，加剧了市场分歧，易导致市场出现震荡风险。

    此外，美国次级债到底对世界经济影响多深还没有定论，国家宏观调控政策不断加强，如利率上调和特别国债发行，直投港股开闸对内地资金的分流等，多重利空因素交织在一起将构成短期市场波动的风险源，这些外界因素目前虽然不能清晰判断出哪一个是压倒市场的最后一根稻草，但都有可能直接导致市场出现调整。

    面对目前市场上涨的种种疑惑，投资者应牢牢记住风险是涨出来的，即使短期市场仍有延续上涨惯性的可能，但绝不能放松风险加剧之弦。投资者在近期投资中应控制投资比例或者选择具有安全边际高的股票，这才是较好的投资策略。

2、大盘调整压力日益增大的背后

    9天大涨600点
　　回调迫在眉睫
　　从8月17日的低点算起，上证综指在9天之内最高达到了近600点涨幅，强势特征可见一斑。按照这种上涨势头，指数花不了几个月时间就能直指万点大关。而这种连续上涨不回头的可能性会存在吗？一定不会。就如同没有只跌不涨的市场一样，也没有只涨不跌的指数。在数日短线连续上涨的背后，就是为后市埋下回调的伏笔。换言之，短线大盘涨幅若越来越大，后市必有越来越强烈的回调要求。特别是技术面上，在8月24日留下的5050点附近的跳空缺口，就是迫切需要回补的首要目标。因此，至少就近期而言，经过连续多日上涨以后，内在的调整压力已经越来越突出地显现出来。
　　在盘面上，这种调整的压力已是迫在眉睫地显露出来。周三当天个股一度出现了普跌格局，前期的地产、银行、汽车、钢铁等纷纷调整，有色冲高回落；而超跌股、补涨股等弱者恒弱，连续调整，前期“5?30”那部分的超跌个股跌幅进一步扩大。特别是领涨板块也出现了严重分歧，有色金属中的中国铝业、宝钛股份等保持强势，而其他有色金属股票就纷纷掉头向下甚至跌幅超过7％以上成领跌品种。金融板块的中国人寿、兴业银行等继续强势上涨，而中国平安、中信银行等就低开低走。这都显现出了多头内部的严重分歧。
　　
　　指数两大特征
　　昭示后市走向
　　就指数表现而言，我们发现有两大特征值得研究。根据这两大特征可以预期，指数在接下来的后市走势中，有望出现一轮级别大小不一的调整。
　　一大特征是：今年以来，指数连续上涨多日后出现大幅下跌，然后稍作整理两三天后，继续埋头上涨。我们看到之前的上证综指从8月2日到8月14日、从7月17日到8月1日、从4月20日到5月15日、从3月6日到4月19日、2月6日到2月27日等五段走势，均是以连续上涨后出现大幅回调，稍作整理后继续上涨的形态来进行的。
　　另一大特征是：上证综指逢重大整数关口需要做充分震荡整理。统计自指数从2000点开始的历次攻关的表现，不难发现，在这种重要整数关口，要想一次性就能通关，其可能性几乎不存在。指数在3000点，就出现了周期长达一个月的大震荡后才过关；而4000点则是从5月初一直到7月20日，期间历经了700多点的上下震荡。
　　通过分析这两大特征，我们得出的后市走势结论是：在这一次上升势头止住之后，将面临一次调整。这轮调整可能回试5000点区域的支撑力度；也可能调整三、五天后再度稳步前进。现在关键的问题是，回调的级别有多大？如果仅仅是三五天，则投资者可以短线大胆逢低吸纳；但如果是级别较大的整数关口调整，则震荡时间的大周期可能长达2个月以上。这主要是因为，指数越高，所面临的估值压力就越大，获利盘也越多，所需要的震荡洗盘时间也越长。考虑到通过3000点用了一个月不到时间，通过4000点用了两个月左右时间，那么完全通过5000点大关会不会需要花费三个月的时间呢？
　　
　　三季报增长预期
　　推升指数中期动力
　　从整个市场环境来看，技术上的超买、获利盘的丰厚、估值的困惑、管理层提示风险等等，都影响着整个市场的运行节奏，也就造成了目前市场走势的复杂。我们认为，超级牛市的强大惯性仍将在近期左右市场格局，但空方的力量不可小视，投资者可采取稳健的、防御性的策略来应对。
　　当然，我们也看到了公司基本面上可喜的现象。随着半年报在本周五披露结束，三季报业绩预告也浮出水面。统计结果显示，截止到周三有近250家公司在公布半年报的同时发布了三季报业绩预增公告。如此大面积的公司在季度持续增长，让市场看到了业绩增长的持续性。这就是指数在三季度的重要推动力。

3.行走在“估值高地”和“资金洼地”间

    “这就是一个游戏 ，你玩是不玩？”不久前，一位合资基金公司投资总监,在媒体交流会上如此评说当前的A股市场。

投资A股之所以被当成了一个游戏，不仅在于A股市场的整体估值已是全球第一，更因为好多股票的价格已经高得“离谱”。

    以近期表现神勇的中国铝业为例。目前公司股票市值已超过7000亿元人民币,近1000亿美元, 是全球最大铝业公司“美国铝业”市值的3.3倍。这样的市值还相当于宝钢、武钢和鞍钢三家钢铁公司的总市值，尽管该公司的年销售收入仅相当三家钢铁公司的利润总额。

    “全球铝业公司的平均市盈率（P/E）在11倍左右，中铝的P/E已是50倍，我不知道哪种估值方式能支持这样的价格。”上海的一位基金经理颇为困惑。

    在房地产上市公司中，价格“不靠谱”的股票也大把出现。如果按目前的房价计算，南京某房地产公司每股价值应在25元左右，而目前其股价已近50元。“这个价格的预期是房价至少再上涨一倍，而且公司在房屋建设和销售环节中不能出一点差错。”北京一位房地产行业分析师说。

    就算是游戏，绝大多数基金经理还是选择了“玩下去”。因为公募基金的特性注定了，无论市场怎么样，都得持续参与。公募基金不追求绝对收益，只要跑过比较基准就是胜利。现在市场上涨势头还在，谁也不敢减少自己的筹码，因为失去仓位者会被投资者抛弃。

    更重要的是，大家都没有看到游戏将要结束的迹象。

    “市盈率从20倍、30倍到40倍一路上涨，不断有人说估值高了，但谁能保证它不继续涨下去呢？”一位北京的“金牛”基金经理说。

    深圳的小X自打当上基金经理起经历的就是牛市，在他职业生涯中仅有的几次减仓，事后都被证明是错误的。于是，“买入、持有”现在几乎成了他下意识的举动。在新陈代谢飞快的中国基金业，小X这样的“娃娃”基金经理不在少数。

    “不担心泡泡吹太大会破掉么？”记者问。

    “我现在想不了那么多。” 小X说。

    行走在“估值高地”的基金经理们的投资方式也在悄然变化。对那些被“估值”理念“束缚”的基金经理来说，选股票已成了一件苦差事。

    “好股票价格都上了天，那些价格还可以接受的股票，一般都会有这样那样的硬伤。现在价廉物美的品种实在是凤毛麟角，挑选它们要花费数倍于以往的工夫。”一位对安全边际要求很高的基金经理表示。

    “学会挣脱估值的束缚”，成为现阶段不少基金经理共同的心得。

    “老实说，我不怎么看基本面了。对一些公司来说，70倍P/E和90倍P/E没有什么本质区别”，上海某资深投资总监说，他现阶段的操作思路是，考虑别人募集的钱会买啥，他就先抢筹码，“小个的公司我不要”。

    A股市场上保险股筹码稀缺，而新基金建仓难免需要配置，这位投资总监便布置旗下基金抢了一些保险筹码，尽管他心里并不认同，在目前的价位上，A股还有多少投资价值。而近几日的市场走势，似乎也对他的操作思路作出了回应。

    在众多投资界人士看来，在人民币升值的强烈预期下，中国已成为全球少有的“资金洼地”。资金过于充裕，仍是支持股市持续走高的重要原因。而CPI的不断上涨，基金持续创造出的赚钱效应，决定了储蓄“搬”向股市将是一个长期趋势。于是，“过剩”的资金“流窜”于股市各个板块，在推动此板块成为“估值高地”的同时，又使得彼板块成为“价值洼地”，如此轮动往复，逐步抬高整个市场的价值中枢。

    “这就像三件衬衫轮流穿，总有一件是相对干净的。”一位基金公司的高管形象地比喻道。

    “你自己的钱还会放在A股里玩吗？”面对记者如此“尖刻”的问题，多数基金经理选择了沉默。

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