续上文  

未来两个月的时间里市场有可能围绕着银行股估值展开一轮惊心动魄的博弈。表面上看，银行股的估值即便不算最低也够低的了。截至2010年5月17日，工、中、建、交四家银行市净率(PB)分别为2.04、1.85、1.96、1.93倍；09年业绩市盈率(PE)分别为11.3、12.4、10.9、11。银行H股市盈率略高一些，考虑到农行上市管理层期待的发行PB在1.8倍到2倍之间，那么工、中、建、交四家银行的A股估值不能够再低了。

事实上银行类指数在5月7日创下4668低点之后，在此点位上下，已经分别在5月12日以及5月18日产生了两波反弹行情，银行类指数都收到了468点上方。而在这三个交易日，沪综最低指点位分别为2665、2604、2529。在此期间，消息面上也分别传出了诸如汇金增持、保险资金抄底等利多消息。

但是银行股未必一定能够稳住1.8倍到2倍PB的估值空间，如果外围市场的变化烂到足够烂，农行推迟IPO甚至以更低的估值上市也不是不可能的事情。即便动用一切可能的力量在两个月内维持住银行股的股价，随着农行上市破发，银行股也将再下台阶。

因为目前看起来很低的估值实际上可能并不低，而这一切源于09年地方政府债务的大扩张。

上世纪90年代末的那一轮信贷快速扩张，正是地方融资平台的大量举债直接引发了银行资产质量恶化、坏账激增。在那一轮的坏账周期里，深发展由60元跌到了最低不足6元。99年上市的浦发银行也从最高29元跌到了6元多。

日前，高盛发布了中国已成“负债”大国的报告，预计2009年底的中国15.7万亿元负债中有7.8亿元来自于地方政府，约占GDP的23%。而此前，银监会主席刘明康在银监会2010年二季度经济金融形势分析通报会议上通报的地方政府融资平台贷款从2008年年初的1.7亿激增到09年底的7.38万亿元。

随着监管机构对地方融资平台贷款摸排工作的阶段性结束，银监会将要求商业银行对无现金流和还款来源的贷款采取信贷降级处理，即将该类信贷资产从正常类迁徙为关注或者以下等级。专家建议，对于地方融资平台中有效担保不实的贷款，可要求商业银行对其计提专项拨备，这一拨备水平可达20%。在7.3万亿融资总量中50%是有足额土地抵押的，其余均为无抵押担保或资本金不足的项目。而监管机构要求商业银行在2010年三季度末前完成政府平台贷款担保方式转换，否则将按20%来计提相应的拨备。

14家上市商业银行的地方融资平台贷款大约为2.68万亿元。而考虑到担保不足占50%以及20%的专项拨备，2010年商业银行将额外计提大约2679亿元。2009年年报显示，14家上市银行去年实现的净利润累计达到4348.33亿元，假设2010年净利润增长在20%，则2010年上市商业银行预计净利润将达到5218亿元。这也就意味着如果需要对地方融资平台计提拨备，那么2010年的商业银行的净利润可能将出现大幅下滑。

考虑到这一因素，目前普遍10倍市盈率的银行股实际动态市盈率将翻番到20倍以上，因此下半年银行股将面临着业绩压力。

……未完待续

如果说银行股估值算是在低位的话，那么其他小市值个股的估值之高与07年相比有过之而无不及。中小板、创业板发行市盈率普遍集中在50倍到100倍之间，新的泡沫不断地注入市场。传言说管理层将采取改革新股发行制度的措施来降低发行市盈率，但是发行市盈率降低首先将对旧的价格体系形成冲击。

市场估值下跌——降低发行市盈率——进一步促进市场估值下降——发行市盈率再下降，这样的循环历史上并不是没有出现过。

新低之后总能够有反弹，对于反弹，敬而远之是正确的态度！

始于08年4月30日的百万成长模拟基金。目前空仓观望。（模拟基金操作仅仅为验证个人投资理念，请勿模仿！为方便统计，其收盘价最后数字以四舍五入处理。）

名称          时间      成本价     持股数量  累计收益     收盘价  止损价

帐户总额:131.7万  持股市值0万   现金：131.7万元  累计收益情况：31.7%