5.1.公司各项产品收入和毛利均稳步增长

    公司的产品基本包括了所有的速冻米面产品：速冻汤圆、速冻水饺、速冻棕子和速冻面点。公司是从生产“三全凌汤圆”起家的，所以公司原来的主力产品是汤圆，其贡献的收入和毛利最大，但随着市场的发展，汤圆的季节限制较大市场空间较小，公司开始大力发展速冻水饺和速冻包点，自2006年开始速冻水饺成为公司收入和毛利占比最大的产品，而面点也成为公司收入和利润的主要增长点。

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    5.2.产品结构升级和较高的提价能力，保证公司获得稳定的毛利率

    公司产品的原材料主要是糯米，面粉和猪肉。我们对公司2007年上半年公司的生产成本进行分析，发现糯米粉是汤圆的主要原料成本，猪肉是水饺的主要原料成本，面粉是面点的主要原料成本，糯米是粽子的主要原料成本。这些原料价格的变化较易对公司的生产成本产生影响。

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    自2007年以来的猪肉等农产品的普遍涨价成为投资者对成本上升影响公司业绩的主要担忧。我们发现公司各类原料中增长最快的是猪肉，2007年上半年增长70%以上，成为影响公司产品成本的主要因素。

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    猪肉价格自2007年开始出现大幅的上涨，到2008年初达到高位，近期环比出现小幅回落。我们认为随着国家对养猪业的政策支持，猪肉供应量会有所回升，猪肉价格在2008年上半年会维持高位振荡，到2008年下半年可能就会有所下降。猪肉的价格再继续上涨的可能并不大，预计公司成本不会出现如2007年的大幅上涨。

　　长期看，虽然原料价格一直都是在上下小幅波动的，但公司产品的毛利率从2005年增长之后就一直保持稳定在35%左右，即使经历了2007年猪肉价格上涨70%，平均单位成本上涨24%的情况下，公司2008年一季度依然取得了36.9%的毛利率，比2007年提高了将近1个百分点。主要原因主要有以下几点：1、公司逐年增大高档高价高毛利率产品的销售比重，高价产品比重的增大推动公司产品的平均售价；2、提价能力较强，2007年原材料涨价导致主营业务成本上涨24%左右，公司通过07年上半年和下半年的两次涨价，公司的产品的平均单价也上涨了24%左右，基本消除了原材料涨价对公司毛利的影响，产品的销量并未受到很大的影响，公司07年实现15万吨的销量与去年同期相比还略有增加。摇钱术：锤炼黑马品种

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    5.3.募投资金新建产能项目解决公司产能瓶颈，09-10年迎来较快增长

    公司本次上市共募集约4.93亿元，已开始投入公司郑州综合基地和华东基地两个新建项目。公司预期新建项目将会大大提高公司的自有产能，解决产能瓶颈。

　　据我们与公司交流得知公司郑州基地项目主体已经建成，预计于今年10月份左右投产，我们预计郑州项目2008年贡献产能30%左右的产量，到2009年郑州项目产能基本全部释放。而华东基地将于08年底09年初兴建，建设期为1年左右，项目产能主要是在2010年释放。公司认为外协产能是公司生产的很好补充和调剂，将继续保留，不排除在旺季时增长外协产量的可能。综上所述，公司各项新建产能基本上在按计划进行，将能较好的解决公司目前产能缺乏的恶困境，大部分产能将在2009-2010年释放，推动公司未来业绩增长。

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    5.4.较为完整并不断扩大的冷链网络保证公司的销售增长

    对于速冻企业来说最重要的是冷链的建设，对于产品的生产，运输和销售阶段都需要在低温状态下进行的企业来说，冷链可以说就是公司的生命线。目前公司基本上已经在全国的全部一线市场与部分二线市场建立了较为完整的冷链网络，除了租赁冷柜，冷库和冷冻运输车，公司还自己购买冷柜投放市场，自2001年开始，公司共计投放冷柜35000台，每台冷柜年均收入超过2万元。

　　为了进一步扩大公司的冷链网络，配合公司产能和销量的增长。公司已自2006年开始对新的冷链项目投入166.24万元，在2008年公司完成IPO之后还将继续把筹集的资金投入该项冷链项目。该冷链项目主要是在公司已设有分、子公司的区域投放公司购买的冷柜18500台；在全国经济发达、零售业务发达城市的大型连锁超市租赁6350M2；在分、子公司的直营区域配置118辆低温冷藏车，扩大低温冷库的租赁面积，项目计划于两年内完成。

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    6.盈利预测与估值

    三全食品是处在快速发展阶段的朝阳产业中的龙头企业，目前发展瓶颈是产能的限制，而郑州基地和华东基地的建设正是解决了这一问题，所以我们认为在2008-2010年两个基地逐渐建成投产的过程中，其新建产能将会得到较好的释放，公司产量将会有较快的增长，而公司较好的提价能力可以帮助公司保持36%左右较为稳定的综合毛利率，我们预测公司各项分业务数据如下：

    我们预测公司2008-2010年的EPS为0.92元，1.19元，1.50元。相对于目前市价，2008年的PE为35倍，2009年为27倍，处于行业中的平均水平。考虑到公司是具有较大增长空间和潜力的朝阳行业中的龙头企业，新建产能对公司业绩的增厚较为确定，其短期的增长速度和长期的增长空间都是较为令人期待的，同时公司也是中小板股票中较受关注的，公司估值水平应位于行业内较高水平，给予2008年40倍，2009年32倍PE，确定目标价为37 元，给予增持评级。