宇阳控股（00117.HK）实地调研报告

 

2011-1-11日岁寒、shark、浪漫和我一行四人来到深圳宇阳科技，由于事前与公司已经约好，因此见面非常顺利。宇阳控股的执行董事、财务总监徐博士亲自接待了我们，谈话两个小时，整个过程轻松愉快，shark做了全程笔录并最终整理成稿，在此我们对shark的辛勤付出深表感谢！

 

以下是我们整理后的交谈记录（为符合上市公司披露的相关规定，相关内容在此可能略去）：

 

1.请介绍公司的行业地位、产品竞争力及有无价格优势

徐：117MLCC(片状多层陶瓷电容)的技术在国内属于领先，在中国，技术应属第一，数量在全球第八，占5-6%。目前，MLCC在技术最先进属于第一梯队的，是日本的4家企业：村田，MURUTA(龙头), COYOTA, 京瓷，TDK, 以前还有松下，现在卖给前四名了。三星以前与117同一水平， 现在刚刚超过117， 因为MLCC应用范围极广，只要有CPU的电器都会用到MLCC，他是属于资金设备密集型的企业， 一般的民营公司不会这么下达本钱和精力去轻易模仿，国营企业由于存在立项，研究，定产等各方面缓慢的反应速度， 不具备复制这样的企业的前提条件。 三星从日本村田全套挖人，来做生产配套，多余部分用于销售，但是大多数品牌厂家不会采购三星的货品，因为MLCC价格本身相对于配套的产品来说成本微乎其微（约占1%），但每台处理能力强的精密机器（如手机）上面的使用量大，制造商会考虑到小部件出大问题的可能性。排在宇阳之后的是台湾国巨和华新、0603,0605，设备很陈旧，也不具备生产体积精巧的0201,0402（是117的主要产品）等电容的能力。另外一家传说中的潮州三环， mlcc产能不到100亿片。是做基于mlcc之上的其他的产品。不是117的对手，早些年前，117的产量就超过了800亿片。价格优势是，当117还有20%多的毛利润的情况下，日本厂家已经没有利润了，价格还比对方低20-30%。117对于日本企业来讲，具备成本优势，对于韩国来讲，具备合作的公平性优势，比如，IPHONE不会找三星来提供电容，原因：竞争对手，未来隐患。行业趋势是在增长的，行业约年复合增长25%；并且，目前日本，美国企业正在找117来做ODM。

 

2.你认为这个行业的壁垒和门槛是什么？

徐：117是最后进入此行业的企业，之后再也没有其他企业进入。其原因在：

1，   当时的资金需要1个亿的投资，没这个数肯定亏损，目前阶段， 投资至少需要1.5到2个亿。 包括设备配套，需要达到规模。人员各方面都加起来，资金来讲，对于民营企业来讲是个门槛；

2，   技术门槛：精细，设计，物理，化学等测试，复杂程度不亚于芯片（打个比方说，一粒米的容积就是产品容积的几十倍。风化已经落后117好多个年代。技术；来讲，对于国有企业是个门槛；稳定性，可靠性，一致性是产品质量的关键。

3，   市场门槛：1000颗的价格合几块钱人民币，一点点影响影响会很大，只占产品总价值的1%不到，价格不敏感。

 

 

3.宇阳的产品比风华高科高端，为何毛利率反而低呢？

徐：在宇阳的主流产品中， 与日本和三星竞争， 必然会有价格竞争。与国内所谓龙头凤华高科相比，后者的账面毛利率29%，表面看起来高于宇阳的25%左右，这是因为风华高科的产品是0805， 体积大， 运用于大体积的产品，如洗衣机等， 117不愿意生产，别人都不做，因为浪费机器的生产能力。所以凤华高科在这一部分，的议价能力相对高，但是利润会很波动，并且毛利润率高并不意味着纯利率高，风华高科的磁粉是自己有的。117如果在将来的能力强了，也会考虑往上游走一部分。每个机器当中需要的有些电容，是属于边缘性的产品， 这方面具备很好的议价能力。

 

4.请讲一下成本构成？还有原材料价格波动对成本、毛利率的影响？

徐：对于117的影响不大，磁粉，镍，锡，极少量的铜，和盖子是117的MLCC的主要结构材料。

 

原材料成本对于117来讲， 没影响， 一直都是往下降的，

117产品的成本构成： 材料 40%

制造费用，水电，20—30%，

其他是设备折旧和人工。

 

关于设备折旧：设备按照10年折旧，30到50年使用寿命，技术持续时间方面非常长，台湾的70年代末的设备现在还在用，因为当初先进的产品，目前仍然有很大的市场需求。

 

目前最大的短缺： 工人的人工问题和耐心问题

 

 

5.上次申请的优惠税率到2010年底就截止了，2011年以后申报情况如何？

徐： 2011年将到期的15%优惠税率，不用担心，今年2季度会再申请， 也肯定能再次获得。

 

 

6.公司汇款期比较长，是否可能产生坏账？

徐：回款期： 经营现金流： 都是正的，应收帐款回款期比较长， 属于行规，月结， 60到120天，加上10几天的汇款期。这么多年，所有的应收款损失不超过300万

 

 

7.宇阳的客户主要是哪些？

徐：117的客户目前涵盖国内的手机，家电等前十位的几乎所有厂商，如长虹，康佳，海信，海尔，TCL, 联想等，目前有300多家客户。

 

8.能否介绍下安徽的产能扩张进度？

徐：安徽厂房：4，5月份设备到位， 第一期XXX万。投资的考虑是，1，区域布局需要，长三角；2，现有的东莞的厂房使用已经到了极限，人工（流动性大比人工贵更有影响），运输，交货期，用电等限制。3，5年后一定会超过东莞。

 

9.能否具体讲一下明年会增加多大的产能？

徐：3年以后的产能会超过现有的，今年（2011年4，5月）先投XXX万的设备将到位安徽产区，由于需要看市场的变化来决定速度，客户的需要不是主要问题，有些外国客户的ODM的产品也要看看是否价格合理才决定做与不做。主要问题是量体裁衣，还是以自我能力的滚动为原则，目前肯定不会增发。

 

10.看到东莞、安徽还有些空置的地皮，公司有没有出租和其他的计划加以利用？

徐：除了生产，没有其他考虑，也没考虑出租，因为不划算。 10万多一亩买的东莞和安徽的厂房，安徽100亩。没有其他房地产打算。只会专注在MLCC产业或延伸。

 

 

11.关于SAP的应用

徐：2008年开始用， 全系列使用， 涉及到的数据量特别大， 规格品种型号特别多。

 

 

12谈谈公司未来规划：

徐：117策略： 2年内， 与日本的距离缩短到2年，每个新产品需要一年的推广期，这样的话，实际的差距缩短了很多。3到5年内，做到全球前五名。等将来扩厂后，设备多，产能大，客户会更多。

 

未来的市场策略：尽可能做本国的， 好沟通。国内客户占大头，不同地方的人有区域抱团，对于本国没有的产品，国外也会找117做代工。

 

目标： 埋头做这个行业， 让日本人甩不过我们。目前有个现象是，日本在成本的困扰下，加上很慢的反应速度，逐渐有支撑不下去的现象。

 

 

13.公司是否会考虑增发配股？

徐：要看情况，现价这么低， 不会在这个价位配。公司财务方面，资金充沛， 足够使用。

 

 

14.您怎么看公司目前的估值？

上市时由于包含手机业务，定价定的比较低，只有七倍PE左右；不过对于我们这样的公司，由于市值不大，机构兴趣不大，所以股价没有被炒作也很正常，香港这样的情况应该不是我们一家。

 

 

结论：宇阳科技是一家踏踏实实，专注在mlcc行业的企业，比如，目前的主流产品，0201已经和日本厂家在同一条线上，0201的产品线越来越丰富。当然，在几年后的发展壮大后，也会涉足与该产业有关的延伸行业，包括一些被动元器件。由于公司在2009年已经将持续带来亏损的手机业务明智地卖出，现在更加能够在mlcc行业中做专做大。在实际生活当中，家用电器，手机的更新换代的需求在人们生活当中是持续增长的，电视的单机用量大，手机得应用总量大。仅手机在2010年全球的GSM手机的容量就超过了13亿，每一个中高端的智能手机上面使用的mlcc就超过500片，智能手机的趋势一定是未来的主流，例如，根据GFK调查，2010年诺基亚的智能手机在中国的出货量都占到了60％的比例。其他的家电产品中运用mlcc，尤其是像宇阳的主流产品的需求也会是非常可观的。这个行业的复合增长率在25%左右，利润的增长速度更快些。

 

主要风险： 1，竞争当中， 会有一到两家的日本或台湾厂家退出市场， 在这个阶段， 会有一个挣扎的时期，价格很低，对于117来讲， 这个现象过去就好了， 只是多赚少赚的问题。2，技术研发的速度一定要加快，还有要注意人员的质素和生产效率的提高，增加员工压力，提高效率，在细节上做好，需要形成一种良好的文化。

 

管理层印象： 踏实，务实，比较实在

 

个人估值

按照预计， 2010年的每股盈利应该在0.12港币左右，其产品广泛应用于手机、电脑、（液晶）电视、蓝牙、上网卡等信息产品，由于这些产品更新越来越快，因此117有点像隐形消费股，目前动态PE7倍、PB大概是0.7。考虑到其主营已经发生改变，市场应给与较高估值，因此合理价位应该在1.2港币以上，目前价位0.83，仍然属于低估。05-09年间117的MLCC营业额年复合增长19%，2010年上半年同比增长29%，即使在2008年金融危机时仍录得8%的正增长，实在令人惊叹！如果按照目前最近这几年约30％以上的增长率来讲，股价或许还可以再看高些。

 

不过由于本人持有少量该股，看法或许有些偏颇，各位投资人还需谨慎对待。

 

附2011-1-13发布的正面盈利预测

 

 

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