作者：李山泉

截稿日期：2009-12-12

华尔街在经历了灾难性的2008年后，2009年国际资本市场还算不错。尽管很多领域仍然不尽人意，但很多领域仍然可圈可点，一些亮点仍然值得投资人欣慰。特别是股票市场，尽管美国在经济层面上仍然一塌糊涂：失业率偏高、地产仍未走出阴影、金融体系还有一些隐忧，但与去年金融危机的低谷相比，应该是不小的进步。特别是在宽松的货币政策和刺激性的财政政策影响下，创造了良好的经济复苏的条件。充盈的流动性使新兴市场的股市表现极佳，商品相关的投资也表现不俗，即便是美国股票市场也有着相当可观的表现。当然，资本市场大大超前经济的现状也引起了很多经济学家的担心，或许这种过度刺激正在为将来国际资本市场新的不平衡带来新的灾难。

NYU著名教授卢比尼（媒体认为他是曾成功地预测2008年金融危机的少数几个人）在金融时报著文，认为美国过渡宽松的货币政策，保持近乎于零的利率，加上政府过渡刺激的财政政策，促使大量投资交易者借美元，而投资于世界其他领域，这就是典型的套利交易。大量套利交易，不仅仅是因为借贷美元的成本低廉，还在于这个成本可以肯定是负数。比如，借贷一美元，一年后的利息不到1％，而投到新兴市场或其它商品，哪怕回报为零，只要美元贬值15％，一年以后也会有14％的回报。更何况新兴市场和商品价格的回报又何止是0。

正是基于这样的一种逻辑，大量的资本投到了新兴市场和商品领域。一方面是看好这些领域在金融危机条件下相对比较安全；另一方面，这些领域是对美元贬值的最佳对冲。美元贬值的预期是这种投资策略的基石。投资人认定美国没有也不可能有任何有效的方法平衡其巨大的赤字，更不会有有效的方法来扭转美元贬值这个长期趋势。

这就是为什么，美国试图刺激本国经济的结果实际上却造成了全球范围内的流动性过剩。各个国家几乎都不太情愿提高本国的利息率来凭空增加本国货币相对于美元的升值压力。即便如此，各国的实际流动性还是轻而易举地被热钱放大了，因为，非美元区国家各类资产同样为美元区投资者所爱。这就是为什么那些发展中国家或新兴市场，都感受到了所谓“热钱”的炽烤。

这个过程不可能会马上结束。道理十分简单，美国的失业率尚无明显好转，美国的经济虽然稍有起色，但是距离健康发展还差得很远很远。美国除了继续增加财政赤字，保持或出台新的刺激计划以外，别无选择。因此，对美元贬值趋势的预期就不可能改变，在投资上继续向新兴市场和商品相关领域倾斜就还会继续。

可以肯定地说，这一轮世界经济的不平衡发展，不一定能够和平收场。最大的可能是以新一轮的危机而告终。当然，这个新的经济危机可能会类似于当年亚洲金融危机的模式，以新兴市场经济过热或新的产能过剩而收场。世界经济重新平衡的力量不一定是美国经济的好转，而最大的可能或许是那些新兴市场经受不起这种流动性的巨大冲击，在不得已的情况下重新经受经济过热和通货膨胀的双重打击。因为，这不是通过一国的努力能够解决的问题，这是由国际资本市场的特性决定的。未来一两年我们完全有可能看到这样的一幕：软弱美元的潮水冲刷了新兴市场的经济增长！

2010年的投资可能会是比较难把握的一年。因为，那里有太多的变数，很多不确定性，或者政策上的南辕北辙可能会都发生在这一年。我常常讲2010年是赚大钱或大赔钱的一年。因为，2010年有可能是宏观经济政策转折的一年。首先，在这一年里，可能会面临着宏观政策的转向。这样低的利率持续时间越久，未来调整的难度就越大。投资人心里很清楚，只要经济略有好转，利息率的提高将不可避免。联储会到底以多大的幅度和多快的速度紧缩银根，是未来政策转向当中的巨大问号。还有，各国刺激经济的财政政策或迟或早总要显现效力。这个滞后表现出来的结果可能会使政策制定者十分吃惊。因为从经济衰退进入经济过热并不是万里长征。

从另一个方面讲，如果真的像一些经济学家所讲的那样，低利率可能要保持到2012年，政府刺激经济的计划还要继续下去。这就意味着，过去的低利率和上万亿美元财政赤字的刺激根本没有奏效。果真如此的话，这种货币政策和财政政策还有能力继续吗？根本不可能！这对世界资本市场无异于灭顶之灾。从这个角度讲，政府会不惜一切代价防止这种最坏的情况发生。保持最大的刺激力度、宁愿矫枉过正也要避免半途而废，似乎这是各国政府共同的策略选择。

所以，2010年的资本市场将是波动幅度更大的一年。宏观政策的转向可能是美元反弹的导火索；同时，又是新兴市场和商品价格转向的诱因。资本市场重新洗牌的力量是巨大的。当然，预测其发生的时间却是个如此困难的话题。