仍然有人拿流动性说事。仍然把股市下跌的动力解释为流动性“可能”受政策“可能”调整的影响。果然？

其实，投资者早就开始参加一个集体拼图游戏。他们所拼出的画面比数据反映出来的实际经济形势更美好。当经济现实无法支撑这一画面时，股价势必回归。昨天，中国股市收盘大幅走低。上证综合指数收盘跌至3112.72点，跌幅4.7%，为7月13日以来最低收盘水平。这也是自7月29日股指下跌5.0%以来的最大单日百分比跌幅。上证综合指数过去一周来累计下跌了10%。

表面看，下跌原因是弱于预期的7月份工业增加值和新增贷款数据。周二公布的官方数据显示，7月份新增人民币贷款大幅降至人民币3559亿元人民币（6月份为人民币1.53万亿元）。由此，市场担心政府已经开始抑制银行信贷规模。

其实，北京各个衙门直至最高决策层一再宣誓，坚决维持适度宽松的货币政策和积极的财政政策，以确保经济平稳增长。近半年来充裕的市场流动性未见紧张，以此度量，眼下股市有点跌过头了。

然而，与经济现实和企业运营实际相比，股票估值是不是偏高了呢？看看出口。前一日，中国政府发布的数据显示，中国7月份进出口额连续第九个月较上年同期下滑。7月份出口额较上年同期下滑23%，至1054.2亿美元，降幅高于6月份的21.4%。7月份进口额总计947.9亿美元较上年同期下滑14.9%，降幅也高于6月份的13.2%。

商务部一位副部长表示，鉴于全球经济短期内不可能复苏，兼受经济持续衰退和贸易保护主义影响，中国下半年的出口面临诸多困难。确实，发达经济体，尤其是美国的需求还在制约着中国出口。美国的数据显示，就业状况有企稳迹象，但未根本好转；崩盘之后的房价还无力反弹。此时，美国消费者不可能购买更多的中国产品，帮助中国削减库存，消化产能。

可以理解多头的朋友对中国寄予厚望，希望中国能够推动亚洲乃至世界经济恢复增长。但中国经济增长形成的需求难以替代美国，成为完全吸收自己产能的一个消费市场。有研究表明，中国家庭支出只相当于美国人的六分之一。

所有人都在期待中国出口复苏。进出口数据中的一个积极迹象是加工贸易进口快速增长，说明跨国公司信心有所振作。而加工贸易进口增速快于总体进口，将对加工贸易出口和总体出口的未来增长构成重要支撑。不过，真正止跌回稳的时间点可能要等到今年年底。根据中国海关总署的最新预测，出口到12月份才有可能止住较上年同期下滑的态势，届时当月出口或与上年同期持平。

股市连跌后，各方对市场前景的判断分歧颇大。有分析认为充裕的流动性将支撑市场进一步上涨，也有分析预计市场短线将跌破3000点。有证券公司的朋友见告，许多散户投资者和私募股票基金在昨天开始抛售股票。此说未经证实。如果是真，他们是担心上半年受流动性推动的资产价格风光不可持续，或者害怕银行信贷推动的经济增长会有波折呢？

还是看看出口吧。虽然出口商确实已经度过了最困难的时期，但触底并不等于复苏。现在看涨或看跌的投资者均无法从出口数据中得到支持自己意见的证据——无所适从。