投资要点：

　　G海螺2006年半年报显示：上半年公司实现主营业务收入67.40亿元，同比增长48.69%；实现净利润4.93亿元，同比增长357.62%。每股收益为0.39元，经营业绩高于市场预期。

　　上半年，公司共计销售水泥、熟料3,472万吨，较上年同期增长43%；受需求增长的拉动，公司综合价格同比上升了3.7%。公司产能的有效释放以及销售价格的上升，使公司实现主营业务收入67.40亿元，同比增长48.69%。

　　2006年上半年，公司净利润为4.93亿元，同比增长357.62%。利润增长的主要原因是公司的综合毛利率同比增长8.23个百分点。

　　预计下半年的业绩要好于上半年。下半年是传统的销售旺季，市场需求仍会保持一定增长，水泥市场价格将稳中趋升。此外，下半年，随着在建的芜湖海螺等项目的陆续建成投产，将会促进本公司销量的进一步增长。

　　我们认为G海螺的合理市盈率空间应该在20倍左右，以我们对该公司2006年每股收益0.96元的预测，该公司合理的价格应该在19.20元左右。相对于2006年8月23日14.30元的价位，公司价值还有30%以上的上涨空间。

    一、事件描述

    G海螺公布2006年半年报，半年报显示：2006年上半年公司实现主营业务收入67.40亿元、经营活动产生的现金流量净额8.21亿元，分别比上年同期增长48.69%、51.17%；实现利润总额9.35亿元、净利润4.93亿元，较上年同期分别增长320.68%、357.62%。每股收益为 0.39元，经营业绩高于市场预期。

　　二、产能释放助推收入增加

    2006年上半年，水泥行业结构调整的力度进一步加大，一些不符合产业政策的水泥项目停建，能耗高的湿法窑大部分已停产或拆除，机立窑等落后产能的扩张得到了有效遏制；行业投资回归理性，投资增幅回落。受固定资产投资增长和国际水泥市场需求拉动的作用，新增产能逐步被市场消化，水泥市场较去年同期明显好转，产品价格稳中有升。

　　公司继续实施华东、华南区域发展战略规划，保持经营规模的不断增长。截止2006年初，公司的熟料产能达4,550万吨，水泥产能达6,150万吨，位列全国第一，继续保持国内水泥行业的霸主地位。

　　2006年上半年，公司取得多条高速公路、铁路以及上海越江隧道、浦东国际机场二期等重点工程的水泥订单；同时，抓住国际市场对高标号水泥需求大幅增加的机遇，积极拓展国际水泥市场份额。上半年，公司共计销售水泥、熟料3,472万吨，较上年同期增长43%；受需求增长的拉动，公司综合价格同比上升了3.7%。公司产能的有效释放导致产销量的增加，以及销售价格的上升，使公司实现主营业务收入67.40亿元，同比增长48.69%。

　　分区域市场来看，上半年，安徽、福建区域市场受基建工程增多及新农村建设的投资拉动，需求保持一定增长，销售金额同比分别增长23.13%和 88.64%。公司在华南区域加快实施发展战略，市场网络逐步形成，湖南、广西、广东区域销售金额占总销售金额的15.84%。华东的浙江省水泥需求增速回落，公司在该地区的销售金额同比下降了19.69%。国际水泥市场需求保持快速增长，公司上半年出口销售金额同比增长166.45%。

　　三、毛利率提高提振业绩大增

    2006年上半年，公司主营业务利润为18.08亿元，同比增长109.60%；利润总额为9.35亿元，同比增长320.68%；净利润为4.93亿元，同比增长357.62%。利润增长的主要原因是在销量同比增长43%的基础上，综合价格同比上升3.7%，综合成本同比下降6.12%，导致公司的综合毛利率同比增长了8.23个百分点。经营效率的提高，使公司业绩的增幅大于收入的增幅。

http://www.topcj.com/img/200608/28105011102.gif海 螺 ：业绩增长高于预期，买入" />

    四、扩能增产仍是2006年经营的主线

    2006年是实施“十一五”规划的开局之年。作为循环经济的重点行业---水泥行业，将步入新的发展阶段。建设新农村，工业化、城市化和基础设施建设投资的增长，必然带动水泥产业的发展。规模化生产、集约化经营将成为中国水泥产业发展的总趋势。2006年，公司计划安排资本支出约26亿元。上半年公司投资活动及资本性支出总额约为13.89亿元。主要用于熟料生产线和水泥粉磨站。其中熟料生产线和水泥粉磨站建设主要包括2005年开工、2006年续建的英德海螺2条日产5000吨熟料生产线、芜湖海螺一期2条日产5000吨熟料生产线，英德海螺、台州海螺、八菱海螺等水泥粉磨项目，以及2006年将开工的芜湖海螺二期2条日产5000吨生产线、广西北流海螺日产5000吨生产线、强蛟海螺和长丰海螺等水泥粉磨项目及其码头和铁路专用线等配套设施的建设。

　　同时，公司还将投资余热发电项目，2006年将有宁国、池州、建德三套余热发电机组建成发电；枞阳、荻港和铜陵等工厂的余热发电项目也将开工建设。这些项目的建成，将会进一步降低运营成本，在提高公司经济效益的同时，促进社会环境的改善。

　　五、公司资源整合的力度加大

    2006年8月21日，公司拟向母公司海螺集团及安徽海螺创业投资有限责任公司(简称“海螺创投”)分别收购3亿元及38亿元资产。

　　公司作为买方及海螺集团作为卖方签订买卖协议(“海螺集团买卖协议”)，有条件地同意买卖安徽宁昌塑料包装有限公司 (“宁昌公司”)100％股权、芜湖海螺塑料制品有限公司(“芜湖塑料”)75％股权及上海海螺建材国际贸易有限公司(“海螺国贸”)100％股权。根据海螺集团买卖协议，本公司将向海螺集团发行总数达22,755,147股A股股份，作为收购代价合共人民币302,643,500元的支付方式。宁昌公司及芜湖塑料均主要从事水泥包装袋的生产和销售。海螺国贸主要从事有关熟料及水泥产品之进出口及物流服务。

    公司作为买方及海螺创投作为卖方签订买卖协议(“海螺创业买卖协议”)，有条件地同意买卖安徽荻港海螺水泥股份有限公司(“荻港海螺”)的49％股权、安徽枞阳海螺水泥股份有限公司(“枞阳海螺”)49％股权、安徽池州海螺水泥股份有限公司(“池州海螺”)49％股权及安徽铜陵海螺有限责任公司(“铜陵海螺”)31.86%股权。根据海螺创业买卖协议，本公司将向海螺创投发行总数达287,999,046股A股股份，作为收购代价合共人民币 3,830,387,300元的支付方式。荻港海螺，枞阳海螺，池州海螺及铜陵海螺均从事水泥及/或熟料产品生产。上述资本运作，一方面，有助于解决上市公司与母公司之间的关联关易；另一方面，有助于增强公司的经营实力和市场竞争力。

　　六、预计下半年的业绩要好于上半年

    下半年是传统的销售旺季，市场需求仍会保持一定增长，新增产能趋缓，供求关系有所改善，水泥市场价格将稳中趋升。同时，煤炭价格已开始小幅回落，有利于公司进一步降低生产成本。此外，下半年，随着在建的芜湖海螺等项目的陆续建成投产，将会促进本公司销量的进一步增长。

    七、风险提示

    公司面临的最大风险是在建新建项目不能如期投产。此外，持续的高速发展带来公司自有资金的不足以及资金时间结点的不平衡，将是公司必须面临的主要风险。

　　八、对公司的评级调整

    基于水泥市场走出低谷的预期，以及公司持续成长潜力及竞争优势明显，我们维持对公司“买入”的投资评级。