周日，证监会推出了强制上市公司增加分红有关规定的征求意见稿。近期，市场疲弱至极，股民对利好的期盼，可望是望穿秋眼，将上市公司强制分红的比例从20%提高到30%，似乎就是利好之一，但事实果真是这样吗？

笔者曾在4年前论证过为什么不宜强制上市公司分红。但奇怪的是，这几年来，强制上市公司分红这一违背财务学基本原理、粗暴干涉及公司自主经营的政策，其害处不但没有被更多的人认识到，反而总是有一些 “专家”、“教授”在不停地宣扬，其极端者，甚至将不分红或分红少列为中国股市众弊之首。这次股市大跌，又有不少人跑出来旧调重弹，令人诧异的是，监管者还真的作出提高强制分红比例的规定。

强制分红是在毁坏公司价值

强制分红之所以毁坏公司价值，原因之一是税收。由于中国现行税制对分红征收10%的所得税（原有税率为20%），而不实行股票交易利得税，因此，分红越多，对股东利益和损毁越大。其道理至简，根本就不需要作什么解释。

原因之二，在于强制分红，干扰了公司根据自身成长阶段和行业环境周期性波动进行财务决策的自主性，破坏了公司经营的环境。

如果一个公司处于持续成长阶段，最佳的策略就是只融资，不分红，因为有回报率高的项目，当然需要资金，进行融资就是对股东最好的回报，而分红就是放弃高回报率取低回报率。此外，一融资一分红，还增加了税收开支和交易费用，可谓是愚蠢至极。

如果一个公司是周期性的公司，那么在公司预期行业回报上升的情况下，自然也要加大融资，以抓住高回报的机会，一旦公司预期行业转坏，手上积累下来的现金此时正好交回给股东，以让股东寻找其它更高回报的机会。不分清红皂白，以监管法规的形式要求上市公司进行分红，只会破坏和干扰公司的自主决策。

上市公司分红与否，并不决定其价值高低，上市公司真正回报股东的，从本质上说，只有提高利润一途。

强制分红无法吸引到长期投资者

有人将中国股市缺乏长期投资者，波动过大的原因归结为上市公司不分红，这是一种毫无根据，拍脑袋、想当然的说法。中国股市缺乏长期投资者，主要是受投资文化的影响，股市充滞着大量的趋势投资者，从公司价值的角度进行长期投资的投资者占比太少。如果是真正的价值投资者，如果是真正追求高回报的投资者，他一定会避开那些高分红的公司，为什么呢？因为高分红意味着公司缺乏高回报的投资项目，如果一个公司总是有好的投资项目，从而不停地融资，从不分红，那应该是股民之福。如果有这样不分红的公司，请立马告诉我，它将是我的投资首选。

与强制分红支持者直觉感官完全不同的是，A股市场中的现金奶牛佛山照明的股价波动，一点也不比指数低。如果高分红真的能吸引了长线投资者，那么它的股价至少是比指数稳定得多。

看看下面一组美国数据，很多人都会觉得意外。

从1926年到2000年，美国公司利润中以现金形式分给股东的比例一直在下降。过去75年，平均派息率为57%，而2000年，这一比率已降为32%。股息收益率更是持续下降，也从1926年的5.15%降到2000年的1.1%。从是否派息的公司比例来看，1960年代有70%左右的公司派息，但近年却下降到20%左右。

这说明什么呢？如果按照某些“教授”的方法，说明美国投资者要收回投资成本要90年，并且美国股市的投资价值从1920年代到2000年下降了近五倍。按照强制分红政策支持者的看法，愿意回报投资者的美国上市公司也越来越少了（从七成降到二成），大多数公司是越来越不愿意回报投资者了。这个结论，恐怕会让人吃惊吧！

美国上市公司分红比例为何越来越低？这可能与税收制度和法律环境的改变有关，也可能与成长性公司的比重越来越提高有关（特别是1980年代开始信息革命，催生了一大批成长型公司）。我们能不能从分红比例下降中得出，美国上市公司投资价值日益下降的结论呢？显然不能。

将分红与融资挂钩是荒唐中的荒唐

征求意见稿中，除有关强化分红信息披露的规定与现代监管理念相一致，颇值称许之外，其它几条都令人觉得匪夷所思。特别是将分红与否与中报是否审计挂钩，将分红多少与再融资挂钩。

试问，一个公司有再融资需求，理论上是有好的投资项目，那么在这种情况，还要追究它是不是曾经分红了，是不是分红达到了一定的比例，这岂不是要求它曾经没有“出息”？

回过头来说，这个征求意见稿，只是要求上市公司以现金或股票进行分红不能低于可分配利润的一定比例。上市公司不但在现金分红中可以进行操纵以达到对大股东利益最大化的目的，而且可以大量切饼以达到监管要求。10送N股，这实在是太容易了，除了向国家多交点税以外，还可以顺便为操纵股价和内幕交易提供机会，虽然送转不再是热门的题材，但聊胜于无。这样的切饼游戏，对股东又有何益？

加强投资者回报关键是改善公司治理

公司的投融资决策应该是完全自主的，其投资价值高低，应由市场参与者自行判断，勿需监管者代劳。

但是，公众公司存在的最大问题，除了代理人控制所产生的管理层对股东利益的侵犯，还存在不同类别股东之间利益的冲突，特别是普遍性一股独大的情况下，容易导致大股东对小股东的欺骗，包括在融资过程和分配过程中，上市公司以大股东利益为先，作出种种侵害小股东利益之举。即便是要求强制分红，在公司治理不完善的情况下，大股东和管理层照样可以避实就虚，为了融资而分红，或为了分红而分红，或先融资再分红。小股东利益保护无从谈起不说，整个公司价值更可能受害。

要解决这些问题，关键在于优化股权结构，将目前的半吊子股改工程坚决地进行下去，并以此为重点改善公司治理结构。监管的指向，关键在于创造改善公司治理的环境，而不是干扰上市公司自主经营（包括投融资和分配）的决策权。

附：不分红的微软是黄金 分红的微软是狗屎

微软公司1986年在纳斯达克上市，一直到2003年都是一毛不拔，只顾向美国股民伸手要钱，却“从不回馈”投资者一分钱现金。2003年起，微软开始向股东派息和回购股票，并且一出手就是惊人的750亿美元，随后，微软差不多每个季度都要给投资者现金分红（股价走势图上带D字的小圆圈表示分红）。但是，投资者从微软分红前后得到回报却判若云泥。

从1986年上市起，微软股价持续走高，大幅强于指数，即便是在2000年纳斯达克泡沫破裂，微软也明显比指数更为抗跌。从1986年上市时不到10美分到2000年接近50美元，上涨将近500倍，但从第一次分红开始后，微软真的开始变“软”，2003年至今已5年有余，其股价基本还是在原地踏步，甚至轻微弱于指数。

这一切说明什么？不分红的微软是黄金，因为它是成长股，分红的微软是狗屎，因为它已降落凡尘，和芸芸众生一样，找不到高回报的投资项目，它不再需要大量向股东融资，它已经只会分红了。