A股上市公司大股东股权质押中，当股价低于平仓线时，若无法追缴保证金，上市公司大股东也同样将会被强制平仓。如果投资者相信上市公司大股东的市值管理能力，那么可以寻找“股权质押进行中，股价迫近或已经跌破预警线、平仓线”的股票，等待自救式反弹。

作者：徐彪 安信证券首席策略分析师

一旦市场二次探底且突破前低，上市公司“股权质押”风险也将逐渐显露。当股价低于平仓线时，若无法追缴保证金，大股东同样也会被强制平仓。如果希望从“大股东股权质押”这个主题中寻找投资机会，那么，必须要相信一个假设前提：大股东有意愿、有能力“自救”。

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1、牛市启动以来，“股权质押”规模激增

2014年7月“牛市”启动以来，上市公司大股东开始进入了“全面质押”的阶段。

2014年1月-6月期间，709家上市公司总计完成1853次股权质押，质押股本605亿股，参考市值约6233亿元，按照30%-50%的折算率，上市公司约获得资金1870-3117亿元。

2014年7月-12月期间，832家上市公司总计完成2393次股权质押，质押股本4042亿股，参考市值约40022亿元，按照30%-50%的折算率，上市公司约获得资金12007-20011亿元。

2015年1月-7月期间，973家上市公司总计完成2974次股权质押，质押股本842亿股，参考市值约15476亿元，按照30%-50%的折算率，上市公司约获得资金4643-7738亿元。

虽然,参与股权质押的公司数量在每个时间段内只增加了100多家，但是，对于单个上市公司的股权质押来说，不管是质押次数、还是质押规模，自牛市启动以来，都出现了疯狂式的增长。

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总体来看，我们认为：2014年下半年开始，“上市公司股权质押”大规模爆发的原因，主要在于两个方面：

一方面，是来自上市公司企业内部因素（现金流极度恶化），2012年年报显示，A股全部上市公司经营活动产生的现金流净额合计约45967亿元，同比增速52.8%。

而2013年年报显示，A股全部上市公司经营活动产生的现金流净额陡降至30603亿元，同比下降33.4%，造成上市公司现金流极度恶化，因此，2014年，A股上市公司对于资金的诉求非常强烈。

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另一方面，是来自于资本市场环境的外部因素（股价飙升），2014年7月，经过多年连续下跌的A股市场终于迎来爆发，仅2014年下半年，上证综指涨幅就达到了58%，个股方面尤其是股权质押较为容易的主板股票更是疯狂上涨，其中31支股票涨幅超过200%、191支股票涨幅超过100%、737支股票涨幅超过50%。

相同折算率下，股价的飙升使上市公司在股权质押中可以获得更多资金，促发了大股东股权质押的积极性。

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2.泥沙俱下，“大股东自救”带来投资机会

此前对于这一轮“泥沙俱下”式的暴跌，投资者关注的焦点集中于场内融资盘和场外配资的连锁爆仓，然而，在本周一、周二连续两天的大跌后，一旦市场二次探底且突破前低，股权质押的风险也将逐渐显露。

当股价低于平仓线时，若无法追缴保证金，上市公司大股东也同样将会被强制平仓，即：银行将质押的股份以大宗交易、二级市场直接抛售等方式变现，以还本付息。

目前，除了传统的上市公司将股权质押给银行进行融资，现在市场上更为常见的是与信托公司进行质押融资，理财产品作为资金提供方。

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如果我们希望从“大股东股权质押”这个主题中寻找投资机会，那么必须要相信一个前提假设，那就是：大股东为避免自己公司的股票被强行平仓、抛售变现，绝不会轻易放任股票价格逼近预警线甚至是平仓线，否则，如果想保住股权，必须掏出大量现金来追补保证金，而在目前的市场和经济环境下，相信短时间内凑够大量现金是极为困难的。

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因此，如果投资者相信这个假设，或者说如果投资者相信上市公司大股东的市值管理能力，那么，我们建议可以寻找那些“股权质押进行中，股价迫近或已经跌破预警线、平仓线”的股票，买入这类股票并与大股东站在同一战线上，等待“大股东自救”式的快速反弹。

为寻找股权质押中，股价迫近或已经跌破预警线、平仓线的股票，我们按照以下预设条件进行筛选：

1、市场上股权质押业务的质押率一般在30%-50%之间，本篇报告我们取40%的平均水平来计算。

2、股权质押的综合成本，粗略按照10%来计算。

3、预警线、平仓线我们分别设定为150%、130%，这样一来，预警线的计算公式为：预警线=质押股价*质押率*（1+综合成本）*150%，平仓线的计算公式为：平仓线=质押股价*质押率*（1+综合成本）*130%。

4、我们在股权质押中，选取以“质押式回购”方式进行的交易，同时要求质押方为上市公司大股东（包含部分持股比例较高的二股东）。

5、由于大量上市公司大股东为防止“股权质押爆仓”，选择了停牌的权宜之计，因此，我们最后筛选出那些“股价位于105%*预警价格以内，且仍然在交易中”的股票。

（详见下表）

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