• 业绩增速平稳，新业务快速落地。公司29日发布2014年三季报：14年1-9月份公司实现营收145.77亿元，同比增长25.37%；实现归母净利润为13.16亿元，同比增长30.45%。分季度看，14年Q3单季实现营收59.21亿元，同增 21.56%，环增28.51%，归母净利润5.03亿元，同增22.37%，环增20.97%。报告期内公司新增合并了三家子公司：家装e站、云南通商贸有限公司以及芜湖美瑞德建筑装饰有限公司，均在Q3纳入合并报表范围。公司同时预告14年全年净利润增长区间为20%-40%。
• 公司管理效率提升与规模效应持续显现，净利率有所提升。公司1-9月份综合毛利率下降0.1pct至17.65%、净利率提升0.33pct至9.14%。销售费用率同比降低0.26pct，管理费用率同比下降0.37pct，公司规模效应得到进一步发挥；财务费用率提升0.26pct至0.2%，缘于公司将暂时闲置资金转为购买银行理财产品，导致银行存款利息收入减少所致。公司资产减值损失占营收比为1.08%，与去年同期相比提升0.37pct，我们判断主要是业务规模不断增长使应收账款增加从而使坏账计提准备增多所致。
• 应收账款增速较快，盈利质量有所下降。报告期末应收账款增至138.38亿元，同比增加57.24%，高于同期营收增速；占营业收入比94.93%，占比提升19.24pct。实现经营现金流净额-6.96亿元，同比降低741.46%；收现比为77.22%，比去年同期降低7.62pct，盈利质量略有回落。我们判断在行业产值增速下行的大背景下，公司业务规模的不断增长以及区域扩张的深化使拿单竞争趋于激烈、项目回款条件有所降低导致。
• 家装OTO业务加速落地，凸显公司转型战略与执行力俱佳。（1）打造家装电商O2O模式平台：公司收购家装e站介入家装与小公装领域，截至三季度末，家装e站已签约城市综合服务商250家，，施工包上线城市68个，主材包上线城市22个，体验店落地22家；线上线下累计成交4632单，成交金额1.59亿元。（2）我们判断公司将加速推进家装施工服务商与建材配送商的建设，在订单规模增长高峰来临前做好中后台体系的搭建，使家装OTO业务较快进入良性的发展轨道，成交量与品牌营销将同步推进。
• 盈利预测和估值：目前公司在手订单充裕，收购HBA与家装E站后使公司业务领域持续拓展，潜在空间巨大。我们预计公司2014-2016年EPS分别为1.19元、1.55元和1.97元。给予15年13-15倍PE，目标价20.2-23.3元，维持“推荐”评级。

财务指标：

资料来源：公司公告，中国银河证券研究部