勾股微路演 - 玉虎聊白酒

 

主持人：今天的嘉宾薛玉虎曾在古井贡酒做管理咨询，后转任华创证券任首席，也同时任贵州白酒交易所的二把手，对茅台、古井贡酒和白酒行业都十分了解。年初至今，虎哥推的股票涨幅全部在前面。我们一起听听他对白酒行业目前现状和机会的看法。微路演以Q&A形式进行，欢迎大家踊跃提问。

 

薛总：首先自我介绍下吧，薛玉虎，方正证券食品饮料分析师，5年行业从业经历，四年的证券行业从业经历，之前在华创证券，今年6月份入职方正证券。

 

 Q1、白酒市场，从2012年以来调整了2年，你觉得整个行业的调整阶段到哪里了？

A：其实这个问题大家各有自己的说法，我们问过企业的、行业媒体、咨询机构以及投资机构，大家都会有自己的理解，我们的看法是，从去年下半年的时候，白酒行业已经见底了，基本面企稳，但是没有出现反转，处于L型的筑底状态。正是因为筑底期，所以大家每个人都会有自己的看法

（附：行业调整走势演绎图）

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 Q2、参考白酒行业这几年的业绩，你觉得这种衰退在公司层面什么时候会出现好转？显示在报表里？

A：我们今年重点推荐白酒的逻辑就是：行业基本面在需求的支撑下企稳，但行业内部结构分化，会有竞争能力强的企业领先行业走出调整，所以我们今年投资的重点就在于选择那些有竞争力的公司。

 白酒行业由于渠道价值链比较长，终端消费萎缩传导到渠道在传导到企业报表一般会滞后1-2个季度。所以上面那张图会显示在13年一季度的报表还是增长的，但我们都知道13年的春节销售时最差的。企业报表的好转我们一直判断是14年一季报是最差的时候，这是由于基本面和报表基数的原因，从二季报就会显示很多企业（不是所有的企业）开始好转，下半年会越来越多的。像古井、洋河、茅台这样的二季度都可以看出二季度在好转。

 

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Q3、从涨幅来看，洋河和茅台都很好，但两者不同的涨法吧。茅台今年二季度实际销售收入依然维持着16%的增长。那洋河和古井呢？

A：古井其实从去年三季度就开始企稳了，13年古井的收入增速9.14%。古井是继茅台之后第二个恢复的企业，主要得益于公司管理层最早提出应对调整，布局的比较早，而且公司的管理营销能力强、产品结构好。

  

Q4、那像今年除了行业的回暖之外，还有些什么催化剂你觉得是比较有显著效果的？

A:行业催化剂今年很多，到底部的时候会有各种动作出来，比如并购、改制等等。

 

 Q5、行业见底的标志看什么？经销商库存天数？

A:行业见底的标志有很多，没有单一的指标，我们是去年12月份跑了很多主要的消费大省去调研，写了安徽、河北等地的调研纪要，很清楚的看到茅台五粮液降价后，实际动销是增长的，而且是在高端需求萎缩下增长的，另外13年行业压力那么大，每个省的龙头企业收入基本也是增长的，如安徽口子窖、古井、河北老白干、山东景芝等等。

 我们的观点：行业危机下，是有利于真正有竞争力的企业的，像茅台、五粮液、古井、洋河这些企业在这两年的调整中，市场低位实际是逆势加强的，淘汰的是那些竞争力弱的企业。

 

Q6、所以还是贵州茅台最有竞争力吗？

A:这个问题得分开看，我们认为白酒行业核心的竞争力有两个，一个是品牌，一个是营销，白酒是一个很传统的行业，远的历史有几千年，这个行业的消费者认识是品牌，讲究血统、历史、传承，这么多年以来积淀下来完全靠品牌制胜的企业只有茅台、五粮液，其他的都不够。

 从另外一个角度来看，白酒又属于消费品，那些品牌力弱的企业得靠其他的方式来弥补不足，所以渠道能力、管理能力就很重要了。

 所以在品牌这个维度里茅台五粮液最强，茅台又好于五粮液；在营销这个维度里，洋河、古井是比较优秀的企业。

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Q7、很明显茅台的降价压力传导下去，各种酒都得跟进降价。原来在低端价格带的酒利润率低，一下子利润雪上加霜，竞争更激烈，更没钱做推广费用，像是干了的鱼塘。古井贡的价格段在150-300左右，有没有遇到这种问题？

A: 首先理解白酒的消费属性，白酒是聚饮消费，寄生在社交上（尤其是中高端和高端白酒），所以承载了很多的社交的属性，有文化、面子的因素存在。然后结构上白酒的消费是分层次的，高、中、低分别对应不同的消费人群，层层挤压的情况不是主要的。

 茅台降到900多，五粮液降到600，那500元以上价位基本就是茅五的天下，这个价位以上是靠品牌为竞争力的，二、500以下，受挤压的程度较小，同时这个价位以下品牌的影响力减弱，营销的作用上升，所以看中高价位的竞争是跟高端价位是不一样的，而且中高价位的运作都是靠系列产品运作的，可以通过调整产品结构的方式来对冲行业不利的影响。

  

Q8、茅台去年有新增量，今年开拓新经销商，明年怎么办？

A:茅台今年新增量肯定对明年的价格有影响，所以短期指望价格上去不太现实，但茅台一批价880-900已经维持了一年多的时间了，这期间茅台的供应量是增加的，也说明了茅台的需求是很坚挺的；去年招商门槛高，主要是超商，还是那些渠道能力弱的大商，今年门槛低了，就吸纳了很多有渠道能力的区域龙头经销商，对茅台的实际影响是不一样的，这点估计大家都没意识到。

 今年茅台把全年的配额分配到十个月，预留了两个月，也是茅台在给自己留余地，在供应量增加和需求上维持一个平衡，公司可以通过调节供给来达到市场平衡，今年完成的好，明年压力就小了。

 

 Q9、那象老窖这样的调整价格体系后会挤压式放量吗？

A: 我觉得老窖已经错失先机了，要弥补需要很多时间，现在老窖的量只有五粮液的十分之一，现在价格跟五粮液差不多，降价只会促进实际动销，但要逆袭反转不太可能，就算国窖在最好的时候，量也只有5000吨。

  

Q10、今年六月底我问安徽的迎驾老板和区域经理，他们认为古井这几年省内网建设不如口子窖和迎驾扎实。肉搏战后未来情况古井难于预料？你怎么看？

A: 对于省内网络不扎实的观点我不太认同，安徽属于我比较了解的市场，其实论营销和渠道能力，大家都差不多，只不过一开始迎驾酒店渠道做的好，口子窖团购做得好，古井烟酒店和团购，各有千秋。

 但是安徽省内的竞争格局已经跟之前不一样了，目前安徽市场上终端零售价位在80元以上的只有两个品牌：古井和口子窖两强竞争，比较干净的竞争格局。

 迎驾、种子、宣酒竞争在60元以下价位，是很清晰的价格带竞争，也就是说大家在渠道能力都差不多的情况下，品牌力就是竞争的关键，在安徽有品牌力的企业最好的就是古井，其次是口子窖，今年中秋看的很明显，古井态势很强劲，八年开始起来了。

 安徽市场目前来看渠道运作的精细化程度来看，古井还是很领先的，当然不是全省都强势，这也说明古井在省内的成长还有很多空间。

  

Q11、据你了解茅台出厂价和终端价未来是什么趋势？

A: 我只能看一年，出厂价依旧维持在819，终端价就在850-950区间；但伴随需求的恢复，茅台的陈年酒见底后会慢慢好起来。

 

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Q12、茅台的经销商两年没挣钱了，整个循环不健康吧？有些专卖店已经在亏损了，怎么看？

A:专卖店亏损是肯定的，但茅台经销商退出的很少，五粮液专卖店很多都关店了，这是为什么？

我认为：第一，茅台进入的门槛比较高，高峰期一个店的转让费就高达2000万，茅台经销商除了这两年新近的外，之前都是做了很多年的，在高峰期都赚了很多钱，亏几年问题不大，就算亏，也是小钱。第二：五粮液是在11-12年高峰期进了很多经销商，这些都是高位接盘的，没赚到钱，一亏很快就退出了，茅台却不一样。

  

Q13-1、古井未来的增长点是省内持续获得市场份额吗，他在省内还有多大空间？省外的竞争你怎么看？古井在100以上的才有竞争优势，100以上的市场大概规模知道吗？

A：省内我认为至少还有一倍的空间。安徽市场总容量约200亿，古井去年在安徽的销售才30亿，只有15%的份额，做到30%很确定的。省外扩张古井坚持的一直是稳扎稳打的做大，重点攻几个有机会的省份：河南、江苏、山东、浙江等。

这个扩张比汾酒和老窖有根基，主要做好就能扎下根，持续确切的讲应该是80以上，这个规模不太好说，至少有40%的份额吧。古井也一直在布局中低价位。

 

Q13-2、我之前了解的情况来看，省外古井做得好像比较一般。江苏不好。你觉得他去到省外，特别是江苏这种当地又有较强区域品牌的，他能攻克下来吗？古井的中低价位，用他们的话来讲，叫战略布局，业绩贡献还要时间。

A：山东和河南也是很大的市场。不用攻，江苏市场规模太大了，切一小块就足够了。大家不要以为洋河在江苏强势就没有其他酒卖了，江苏至少300亿的市场份额，洋河就算占到50%，那还有至少150的份额给其他品牌。迎驾、古井、口子、郎酒、五粮春这些品牌在江苏卖的也很好。

  

Q14-1、老窖价格挺了大半年，加深了市场认为1573并不比五粮液差的印象。这策略你认为完全错了！？

A：至少现在来看是不对的，消费者的认知是有销量才有形象，你的品牌形象和档次就是你市场销量最大的那款产品。当时谁也不知道是对是错，只不过选择走了不同的路，茅台、五粮液要销量要份额，老窖要形象

 

Q14-2、迎驾大规模扩产，想在上市之前冲量，据他说是主动降价的质量并不差。你认为？

A：首先白酒的质量这个问题，从消费者感知上并不太明显，跟消费习惯和口感有关系，比如牛栏山陈酿这款酒的口感就非常好，但只卖12块钱，很多人觉得比五粮液好喝。其次，据说（小道消息，不可当真）迎驾之前都是四川的基酒，后来自己酿酒，质量没有之前的好。

  

Q15、能讲一下沪港通吗对A股白酒的影响吗？这个估值的差距能够拉近吗？

A：这两个图大家可以看一下，国际烈性酒公司估值对比，差了近一倍。

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Q16-1、行业总产能现在处于什么阶段了？谢谢

A：白酒的产能历来都不是问题，产能是相对过剩，对茅台、五粮液产能过剩不是太大问题。过剩的还是在一些小酒厂，地方酒厂。对品牌企业来说，产能不存在过剩的问题。茅台要是价格降到500，明年就能卖4万吨。

 

Q16-2、所以现在500以上基本是茅台和五粮液的天下？200-500是区域龙头的主要竞争市场？未来格局会进一步加强？还是被打破？

A：可以说300-500这个价位的产品很少，100-300这个价位又是一个主流价位。前面讲是的产能过剩问题，假设茅台降到500，不是说真降。

  

Q17、固态发酵和液态发酵标注会实施吗？

A：会的，今年就已经有很多企业规范标注了，这以后将是硬性规定。

  

Q18、年轻人消费习惯呢？感觉身边年轻人都不太喝白酒

A：年轻人不喝白酒这个话题十年前就在讨论，我问了很多企业的人，他们不担心这个问题，主要是：白酒是聚饮消费，到了一定年龄层次和社交层次白酒就是成为主要的消费品，会有传帮带的传承的。

  

Q19、茅台的超高利润率会有下行风险吗？如果要下调出厂价保增量？

A：这个会有的，但风险不是很高，现在来看出厂价下调的概率很低，公司会顺价保量，通过调节供应量来稳定价位，就是价格跌了控量，价格稳了就放量，企业主动性很强。

  

Q20-1、中国白酒消费量最多的是哪一年？消费量是多少？所有酒的总容量是多少？

A：1、真实的消费量，不包含囤库存、加杠杆的量，应该在12年左右，甚至但看真实消费量的话，今年也也在高位。

 

Q20-2、几千年不代表生命力，消失的东西够多了，中国人的生活习惯和居住方式在改变，城市化就是将人的关系打散、重组，但白酒不同于西方烈酒，社交属性使得它偏离消费品属性，需要关系和筵席来助饮，随着城市化的进程的推进，消灭了那些落后的、愚昧的酒文化，皮之不存，毛将毛将焉附？怎么看这点？

A：酒文化的这个问题说来会很长，简单亮点来看，十年前白酒夕阳论就是大家新的生活方式不喝酒，现在经济发展白酒迎来新一轮的大发展，另外看日韩和欧美，酒精消费的趋势，会一直持续，包括台湾，这点群里的朋友看海外的比较多，可以提供下具体的数据。

 

Q20-3、经济发展了，人们新增了多活几年的需求，四处寻找长生之道，挤爆了长寿之乡，医疗系统随着这个需求快速发展，政府对医疗的开支不断加大，覆盖的人数和力度在增加，医生开的最多的药方就是：多和水，多休息，不抽烟，不喝酒。而中国的传统文化是十分注重养生的，说句不好听的，等这些豪饮客都死了或转行了，怎么发展年轻客人？

A：这个问题前面说了，年轻人饮酒的问题，说的不详细，可以在交流，可以从抽烟的人群上去看趋势，烟民的数量一直都是很稳定的。

 

Q20-4、白酒在扩产能，酒的品类结构也在变化，红酒前几年增长很快，13年中国消费18.6亿瓶红酒，超过列强法国，啤酒占比84%，烈酒占比还可能会继续降低，白酒如何巩固和扩大版图？

A：葡萄酒和洋酒的份额其实是在萎缩的，这两年，另外我们统计的数据，过去十年中白酒、葡萄酒、啤酒中，白酒的份额扩张的最快，葡萄酒其次、啤酒份额萎缩。

今天主要是我们对行业看法的一些交流，群里研究资深的大佬很多，不足之处请见谅！谢谢大家[抱拳]，以后多交流！

  

结束语：好的，感谢虎哥今天的交流，都是干货！大家还有什么对白酒的问题，都可以接下来跟虎哥交流。勾股微路演首期暂告一段落，敬请期待下一期！其他小伙伴要是也想在群里举行微路演的话，可以跟我们管理员联系一起安排。 我们期待大家的分享和交流，最好能够榨干大家的智慧，共同进步。

 

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