不要稱我為「中國畢非德」

2012年10月15日  《信報》

劉羽葳 葳望神州

A股走勢的差勁已經成為網民諷刺的對象。網民戲言，中國股市是全世界最難玩的：畢非德進去，扒層皮出來；彼得林奇（Peter Lynch）進去，離奇出來；楊百萬（一名內地著名散戶投資者）進去，楊百元出來。

在這種大環境下，堅持價值投資的基金經理也面臨很大的壓力。內地著名基金經理，微博粉絲超過300萬的但斌，他旗下的平安．東方港灣馬拉松信託表現依然出色，（2008年最低始）2009年到現在成績翻了近三倍。故此我專程到他深圳的辦公室拜訪他。

投資並非一帆風順

但斌曾為君安研究所及國泰君安研究所的市場首席研究員，2004年創立了東方港灣。其中今年表現亮麗的原因是他持有幾隻「黑馬股」如廣州藥業（874）、奇虎360及騰訊（700）。他的基金12元入股騰訊，持有到現在股價約260元左右。貴州茅台則是在2003年開始持有，送紅股後持貨成本5元，現在茅台的股價在230元左右。而在這個過程中，他們一直沒有沽貨。這令他成為著名的價值投資代表人，被稱為「中國畢非德」。

「千萬不要叫我中國畢非德。」但斌開門見山地說。他表示自己的投資之路並非一帆風順。東方港灣在2008年損失非常慘重，07年時的資金管理規模大概有30多億元，08年至少輸了10億元。他自己反思08年失誤的地方在於投資組合中有五成是金融、地產、保險和化工這樣的周期性行業。碰到經濟環境不好的時候，就會碰到「Davis double-killing effect」（即市盈率降，盈利也降）。08年後，他堅持持有消費類行業，而周期性行業則盡量迴避。

但斌稱他的理念是選擇優質企業來長期跑贏。東方港灣掛的名頭是對沖基金，但實際是「long only」。但斌特別提到投資者要將精力放在資本回報率高的行業。他認為最好能選擇資本回報率在前十名的行業投資。有些行業像航空業，公司再好也很難賺錢，像女裝行業也是因為競爭過於激烈不適合投資；有些行業表現是非常出色的，比如化妝品行業、軟飲料，代表品牌像廣州藥業的王老吉；茅台則屬於蒸餾酒行業，這個行業在全世界的回報率普遍都是非常高的。

對於茅台的崛起有各種解釋，很多人歸結為腐敗的副產品，但斌則認為，所有中國的民族瑰寶，價格增長都非常快，包括紅木傢具、普洱、白酒。其決定性因素還是中國崛起一大批中產階級，而不是因為貪污。實際上，公開資料的政府「三公消費 」（即公車、公款吃喝和公務出國花費），佔比最大的是汽車和出国，吃喝摊到酒上只有很小的比重。中國14億人，平均不太富有，但富裕人口總量還是很多，這是決定茅台需求量這麼大的原因。

到了品牌突起階段

說到他另外一隻愛股廣州藥業。

廣州藥業與加多寶對「王老吉」的品牌之爭鬧得沸沸揚揚。內地熱銷的「王老吉」原本屬於廣州藥業，後來被加多寶租賃。兩者在品牌租賃費上有了法律紛爭，最後廣州藥業奪回「王老吉」品牌。

在與加多寶糾紛判決結果出來之前，但斌就大膽選擇了廣州藥業。但斌指選擇王老吉還是因為對軟飲料行業的看好。全世界已經證明軟飲料行業是盈利非常高的行業，特別是有品牌的企業。過去多年，他一直在觀察涼茶市場的發展狀況。「和其正」這種二線品牌，也能做到50億到60億元的銷售收入。他認為廣藥把王老吉品牌奪回，銷售再差也會比「和其正」多。

不過，加多寶經營王老吉品牌已經有十餘年之久，經驗豐富，營銷能力非常好，渠道滲透能力也很強，而廣藥是做藥品的企業。但斌認為加多寶和王老吉的競爭，核心就在於到底是品牌重要還是渠道重要。渠道雖然重要，但如果富士康踢開蘋果，自己造手機根本沒有出路。

說到目前投資偏好，但斌的基金以消費行業和互聯網、醫藥為主。比如醫藥行業就看中同仁堂和廣藥，兩家都被分別定為北京和廣州的重點發展行業，而且廣藥在內地醫藥工業裏排名第一，在但斌看來，中國已經到了品牌企業突起的階段了。

至於互聯網行業，但斌認為它屬於未來，像騰訊推出的一些新的互聯網產品，例如微信，可以搶走大量中移動（941）、中電信（728）的業務。他覺得長期而言，電訊行業的商業模式有很大的風險，它們的利潤有可能轉移到騰訊這樣的企業。

A股一年內或見底

談到A股的滯後走勢，但斌表示，A股中銀行的比重26%；加上地產、能源、製造業、水泥鋼鐵等，大部分市值和國民經濟密切相關，A股的低迷只是代表這些行業的表現不佳。而美國的指數由可口可樂、星巴克、IBM這樣的公司構成了其主要成分，花旗的暴跌不會影響道瓊斯指數屢創新高。像白酒行業，只有大概6000億元的水平，其表現这些年和指數無關，投資白酒行業就不受A股低迷的影響。現在更有活力的行業如醫藥、互聯網、消費行業，增長潛力巨大，很多還不屬於成分股，其股票市值比重會日益壯大，值得注意，其中有一些將會躋身成分股，就像美股一樣。

眼下中國經濟似乎陷入困境，投資者對中國和內地股市都會有疑惑。但是但斌認為，中國的情況一句話可以總結：年年難過年年過，年年過得都不錯。這是中國的現實。但斌對內地股市持樂觀態度。他認為，到今年10月，A股跌了5年，過去二十年的中國證券市場熊市五年都會有重大轉折；加上今年又是換屆，以及證監會推出的改革，讓他感覺一年之內有見「大底」的概率。

他認為，中國經濟發展潛力無限。如果政府在社會體制、稅務制度方面做出哪怕少許改革，而這對整個經濟的影響力是難以衡量的。例如允許土地私有化，農民就會富有，社會會很穩定。如果廢除戶籍制度，讓國人可以自由遷徙，真正的城市化發展又會帶來很大的消費動力。官員財產申報制度和遺產稅的改革，可以改善貧富不均的問題。因此，他認為，未來十年是中國至關重要的十年，從股市的表現來看，仍有重大的機會。

劉羽葳為香港電台E線金融網主持