1、广州药业/白云山2012年中报点评：增势良好   国信证券-医药团队     杜佐远

l 广州药业：增势良好收入34.98亿元增24%，净利润2.17亿元增21%，扣非后2.10亿元增23%低于预期的30%。下属主要企业增长良好，工商业收入均增长24%，工业企业合计净利1.84亿元快速增长34%（受狂犬疫苗进入爆发增长&高盈利期拉动符合预期），商业净利0.50亿元平稳增长12%，母公司等其它亏损1240万元，同比减少净利润1736万元，为低于预期主因。王老吉大健康产业公司仅小幅亏损186万元，预计上半年红罐王老吉上市产生的前期相关费用大部分计入母公司。

l 白云山：持续整合出效益，业绩大超预期创历史新高收入23.87亿元增17%，净利润2.18亿元增37%，扣非后2.12亿元增35%大幅超预期的15%。Q2收入11.73亿元增29%，净利润1.23亿元增65%，连续2个季度创历史新高。公司始于09年的内外部整合持续出效益，利用广药集团搭建的原材料、辅料、药用包材等资源整合平台大幅降低采购成本，12H1毛利率同比提升3.04pp。表现突出的产品为单独定价品种头孢硫脒和头孢克肟，受益西药限抗的中药抗生素小柴胡、清开灵。l 绿盒王老吉收入增长26%，红罐王老吉快速扩产和铺货之中王老吉药业上半年收入13.4亿元（+23%），净利润1.03亿元（+1%）。其中绿盒王老吉收入增长26%。目前红罐王老吉正在全国各地陆续铺货之中，2012年看铺货和渠道覆盖，预计收入有望达到20-30亿元，红绿合计40-50亿元；2013年看渠道覆盖广度、深度和终端动销。

l 新发展，新期待（广药吸并白云山将提升业绩、王老吉有望再造一个新广药），维持“推荐”评级上半年“广药+白云山”收入58.85亿元增21%，净利润4.35亿元增28%，整体增势良好。上调白云山12-14净利润至3.4/4.0/4.6亿元（原3.0/3.4/3.9），下调广州药业12-14净利润至3.7/4.5/5.4（原4.1/5.1/6.0）亿元，维持重组后新广药（广药（未包括红罐王老吉）+白云山+广药拟购买资产）12-14净利润7.2/8.7/10.1亿元，对应EPS0.56/0.67/0.78，增速28%/20%/17%。

广州药业借重组白云山、王老吉商标回归，有望实现“大南药+大健康”产业双轮驱动发展：

1）“优势资源+管理和营销改善”推动现有广药工商业资产经营上升趋势值得期待；

2）借红罐王老吉运作发力大健康产业值得期待；

3）吸并白云山之后广药集团实现整体上市，优势互补效益提升值得期待。考虑红罐王老吉，重组后整体业绩的敏感性分析显示!3EPS为0.98-1.32元。  

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