中国消费类的龙头企业还处在青春期

                          ------价值投资圈内的一次谈话记录

     问：李剑老师，我们在您和但斌等人的影响下，也收藏了一些消费类的龙头企业，或者叫“皇冠上的明珠”吧。但它们以前都涨了十倍甚至几十倍，我们怎么才能知道它们未来还能保持年均20%以上的利润增长呢？

    李剑：如何判断企业未来的高成长，是投资人面临的最重要的课题。“好汉不提当年勇”，投资股票就是投资未来。这个问题提得非常好。我试着来回答这个问题吧。我觉得要判断一家企业未来还能保持高增长，主要从以下几个方面去把握：

    一是行业是稳定成长型行业，而不是缓慢增长型如公用事业，或风险增长型如电子商务、电子科技和手机制造业，更不是衰退型、夕阳型如电影院、新华书店、报业、电信业和某些传统商业，绝不能是淘汰型如胶卷、传呼机制造业；

    二是这家企业的产品和服务未来还是有稳定、广泛、大量、持久的需求。要想高增长，最好是再加上强烈的需求，比如外加成瘾性、依赖性、习惯性、炫耀性、指定性的需求；

    三是这家企业的产品和服务总是能不断地提高售价，并且提价还不影响它的销售。量价齐升才能让人放心。光靠量而没有自主提价权的企业总要差一点；

    四是这家企业的核心竞争力足够强大，在未来不会轻易给同行打败。这就牵涉到它的品牌优势能否持续、市场地位是否牢固等等。这就是所谓经济护城河问题，最为重要。但可以从它以前的种种表现看出来。

    问：可是现在消费类的龙头企业股票价格都不便宜，我们有几个人担心，现在依然拿着，未来十年能不能再涨六倍，像您在《愿天下年轻人皆成亿万富翁》一文中女儿所担心的一样。我们可不可以先把它们卖出，等到十几倍市盈率再买回来，确保未来十年还有六倍的收益？

    李剑：我和但斌先生等确实在以前以十几倍市盈率买到过消费类的龙头企业，但有些买的也不便宜。更多地还是看到它们的竞争优势特别强，成长性特别好。而现在贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、洋河股份、张裕、中国食品、青岛啤酒、云南白药、东阿阿胶、天士力、爱尔眼科、伊利股份、蒙牛乳业、双汇发展、全聚德、汤臣倍健、上海家化、探路者、七匹狼、獐子岛、康师傅控股、同仁堂科技、腾讯控股等等这些长期利润平均增长在25%以上的企业，已经很少看到股价落到十几倍市盈率的时候了。这是很大的问题。

    好股和好价不匹配，永远是投资者面临的问题和矛盾，立志于投资事业的人要做好充分准备，这个问题将困扰我们的一生。我只能说要尽量解决得好一些，尽量买得便宜些吧。

    这个问题也要具体问题具体分析。目前有些明显偏高，有些却并不如此。还有，最近五年，消费类的龙头企业的增长明显高于上市以来的平均增长，有些市盈率虽然高，但更为科学的估值指标市盈增长率并不高。所以不能以十几倍为标准。再说，股价问题并不是第一位的问题。关键取决于你怎样看消费类龙头企业的特质和未来。

    至于高抛低吸优秀企业股票的操作问题，我对这种操作从来没有信心、也没有兴趣，所以回答不了这个问题。

    问：您谈到最近五年消费类的龙头企业利润增长在加速，会不会它们已经进入繁荣期、饱和期了呢?

    李剑：撇开股价不谈，我可以肯定中国的消费类的龙头企业还在青春期。中国的人口太多了，中国的人均收入还不高，中国的农村还远没有富裕起来。就这样，还有不少中国人到国外去抢名牌奢侈品呢！要看到人均收入进一步增长的情况。况且，这个行业最容易出百年老店，千年老店。

    很多人对某个企业将来会变成几万个亿市值感到不可想象。其实通胀的威力就有这么大。三十年前，我们中的大学毕业生都是五十几块钱一个月，打死也不敢想现在有人有十万元以上的月收入。就是这个道理。

    最近五年它们的增长在加速，原因一是所谓的“消费升级”，人们收入提高了，需求自然不同，企业当然更赚钱；二是这几年的通胀所致，龙头企业在通胀时期更有提价能力；三是行业洗牌，弱者淘汰，强者更强。无论哪种情况，都对消费类的龙头企业有利。

    不要害怕它们最近五年的加速增长，这与强周期性行业不同。如果我们看到某个周期性行业的利润最近五年屡屡创下历史新高，就要警惕了，就要当心它是不是即将进入“更年期”。但消费类的龙头企业不同，它们与宏观经济的泡沫或潜在问题没有必然的联系。它们绝不会马上进入“更年期”。

    问：现在有些周期性行业的蓝筹股特别便宜，市盈率都在个位数。我们有些人在不断买进，有个姓朱的朋友满仓都是各种银行股。请问您怎样看这个问题。

    李剑：我以前说过，周期性行业的投资比较难，要害是难以估值。光看市盈率根本没有用。要看国际市场的商品价格在低谷还是在高峰，看行业库存和行业未来的景气度，特别要注意看它们正处在哪个阶段。这就有预测的困难。而银行业由于负债经营，则主要要看它们未来可能面临的坏账问题。

    我个人的看法，中国的银行和西方当年的银行不一样，大量破产，或出现大量坏账而无计可施的情况不会出现。中国政府可以对房地产、高铁等基本建设项目、地方政府债务等问题适时调控，软着陆或者一时打压一时呵护。

    按我的感觉，当人人都认为中国银行股不值得看好，就可能是机会。如果它们再继续下跌一两年，将在这个行业出现像以前的H股、B股、法人股那样的重大机会。银行股可以配置，但不应该满仓都是银行股。尽管那位朋友有许多个银行公司，但还是只买了一个行业，还是把鸡蛋都放在一个篮子里。你说你会小心地看好它，但问题是银行公司的未来是由政府政策和中国宏观经济决定的，不是你能看好就看好的(巴菲特的很多公司自己控股,确实可以看好它)。它们还存在很多变数。周期性行业没有消费类行业那样具有确定性。

    投资者与“鸡蛋”的关系，我认为最佳状态是：把它们放在适当多的篮子里，一般不用去管它！

                                               2012年4月8日晚记于上海