备注——周明波:巴菲特收购伯灵顿北方圣达菲的分析

http://seekingalpha.com/article/170927-riding-the-rails-why-bni-was-berkshire-s-best-bet-and-vintage-buffett

(1) 在铁路经营这个行业内，BNI的利润增长是最好的，20年复合9.3%；

(2) 股价表现和利润增长高度一致，市盈率膨胀在中间占得比重极小；

(3) 考虑到红利和股价升值两部分总的回报，91年至今的复合投资回报是12.6%；

上述三点符合Pat Dorsey在《股市真规则》中引用的John Bogle的话”一百年…”

巴菲特这么做，我想和他的资金成本有关系，资金成本始终是他做事最强力的武器，低息杠杆，又是长钱，那么低一些的ROA，还是能够得到高的ROE，汽车公司、商业流通企业、银行等都反映出来类似模式；

低成本的长期负债+配置到确定性的提供长期稳定合理回报的资产上的再一次体现，豹豹对这个想的较透彻，与巴菲特本人在讲“卓越的、好的和可怕的business”一文中提到的电力企业的例子类似；

(4) 伯灵顿在巴菲特第一次出手的时候，是盈利处在局部的洼地，即便PE没有折让，总的定价还是洼地，等于就是拿到了一个偏低的价格，最终盈利会mean-revert；

(5) 伯灵顿的收购还体现了一个侧面，就是巴菲特对美国长期经济的看法，一个是经济会起来，第二是美国内部的物流系统中，铁路的效率还是不错的，当然美国内部的物流走向、物资结构、总量怎么增长，我就不知道了；这个其实也蛮关键，此前我做航运的时候，前人就讲过物流走向改变的问题；

(6) 不过有趣的是，我们看回复当中，有人贴了这么一段话“There's a considerable long-term risk in BNI: The port in Mexico's west coast that is being built, in conjunction with improvements to a railroad line from it to Kansas, that is intended to be a low-cost alternative to high-wage US west coast ports. This could divert a good deal of traffic.”我不知道这个路网结构改变分摊流量的风险是否真实存在，投资就有点像是索罗斯讲的“不完美认知”或者Nassim Nicholas Taleb的“black swan”，当然以巴菲特的经验，这些浅表层问题，他不至于看不到。

备注二:平安证券交运行业分析员   郑武  关于巴菲特买美国铁路股与大秦铁路

美国铁路公司的安全空间和壁垒远高于中国铁路公司，主要原因是在过去一百年美国铁路行业持续衰退，大量铁路被废弃，铁路公司积累了帐面价值远远低于重置成本的资产。以巴菲特07年投资的BNSF为例，单公里铁路帐面价值只有人民币486万元。没有任何一家新进入者有能力以相似的资本开支修建竞争性铁路。参看我们去年的大秦铁路深度报告——“长期投资价值取决于运价管制政策变迁”。

据铁路专家表示，目前双线重载电气化铁路的每公里建造成本在2500-4500万元左右。而大秦铁路的线路资产单位净值只有1261万元。假设每公里重置价值4000万元，则大秦铁路线路资产被低估296亿元。

大秦铁路的股价高于重置价值，鉴于北通道煤炭运输链的内在合理性，以及铁路严格的市场准入管制，短期风险甚微。

4000万元/公里是双线重载铁路的重置成本，我们不了解BNSF铁路的实际情况。但即使按照中国单线非电气化铁路1500万/公里的建设成本计算，BNSF重置价值仍然是公司市值的2.09倍。

极低的固定资产帐面价值为BNSF构筑了新建铁路难以逾越的成本竞争优势，相对于重置价值巨大折价，给BNSF投资者提供了充足的安全空间。

美国铁路在30年代经历了巨大的泡沫，遗留的路线资产不断被废弃，BNSF也积累了廉价的线路资产。巴菲特在2007年4月增持BNSF，过去一年里美国股市经历了惨痛的暴跌，而BNSF的52周跌幅只有2%。

作为一名分析师，借此谈两点感想：

1、看看高人的投资，想想自己过去52周的工作，真是在浪费自己的时间和他人的金钱。

2、美国铁路投资泡沫于1894年破灭，巴菲特生于1930年，此后77年美国铁路运营里程不断减少，大量铁路被废弃和低价转让。一个泡沫的破灭，居然在103年后带来投资机会，并且被一位77岁的老人抓住。这样的投资，需要什么样的智慧与耐心？