清议提问第七辑交流与总结

成长性分析可以忽视现金流量吗
就会计报表构成来看，能够揭示公司业绩成长性的首先是损益表，其次是资产负债表，最后才是现金流量表。

损益表在揭示成长性方面的作用是无可替代的。最初的会计报表只有资产负债表，公司报告期损益情况是在资产负债表的股东权益项下列报的，或者作为股东权益变化情况附表来披露。但这对于投资者了解报告期公司经营情况并分析利润增减变化的具体原因，以便做出更加精确的判断，其信息量显然远远不够充分。比如说，投资者通常相信那种由销售收入增长拉动的净利润增长是成长性最理想的表现，特别是在毛利率有所提升的情况下。该等信息只能透过损益表来提供。

在出现损益表之后，资产负债表的功能变得更加纯粹，主要用来反映公司报告期资产、负债以及权益的结构及变化情况。但是，这并不意味着资产负债表在揭示成长性方面扮演不重要的角色。比如说，如果应收账款大幅增长，并且增幅远远大于销售收入，那么，损益表所揭示的业绩成长性就不值得信任。这一方面是由于尚未受到的销售款项存在坏账的风险，另一方面，应当说是更重要的是，那种借助赊销的方法才能实现的销售收入增长很有可能意味着公司的产品销路并不十分顺畅。

严格地讲，现金流量表是一张较多辅助功能的会计报表，是由财务状况变动表进化而来的，用以反映报告期公司现金流入、流出以及净额的增减变化。之所以称其为辅助功能，是由于它所反映的情况总是能够通过资产负债表和损益表加以分析，或者说是对后者涉及现金流量的部分加以概括的结果。比如说，如果损益表所反映的销售收入增长，同时资产负债表所反映的应收账款减少，那么，就可以初步揭示现金流量表营业活动现金流量状况良好的原因。

许多人相信，现金流量表最重要的概念就是现金流量，因为资本的流动就是从现金到商品再回到现金，或者说投资者所追求的不是商品，而是现金，确切地说是现金的增殖。在此基础上，有人提出“现金为王”的口号，意思就是公司应当首先追求现金流量的最大化，其次才是利润最大化或股东利益的最大化。

如果从现金流量的角度，而不是仅仅从现金增殖的角度看，“现金为王”的观点是正确的。但是，在现实当中，这一观点往往被歪曲了，似乎只有营业活动中的现金增殖或现金流量净额是最重要的，以至于当一家公司的营业活动产生的现金流量净额小于净利润的时候，即使净利润随销售收入增长，也被视为一种风险。

例如，苏宁电器（002024）2006年度每股收益1元，但每股营业活动产生的现金流量净额仅为0.21元。这似乎意味着公司的现金流量不够理想。实际上，现金流量表在反映公司营业活动现金流量方面存在着设计上的缺陷，而且是不可修正的，以至于必须通过分析损益表和资产负债表，才能更加全面且更加准确地反映公司营业活动当中的现金流量。

分析表明，由于损益表显示的销售收入为249亿元，而现金流量表反映的销售商品提高劳务受到的现金为302亿元，二者之间的差额主要来自资产负债表应收账款的报告期减少额，因此，尽管营业活动产生的现金流量净额为1.51亿元，仅为净利润的21％，也不能理解为报告期公司的现金流量状况不理想，倒是应该得出现金流量状况好于销售收入状况的结论。

进一步说，导致苏宁电器06年营业活动产生的现金流量净额远远低于净利润的原因，主要是公司存货所占用的现金大幅度增加了14.78亿元，为购进商品而预付账款增加了2.4亿元，二者合计17.18亿元。无论如何，现金本身并没有增殖能力，而是借助商品的增殖能力。极端地讲，考虑到现金的占用是有成本的，如果一家公司手中握有过多的现金，对于业绩增长并非好事。从这一点讲，公司将销售商品收到的现金重新投入到存货占用当中，实际上是在加快现金流量。值得注意的是，苏宁电器06年度毛利率由上年的9.68%提升到10.42%，提升幅度为0.74个百分点，由此增加利润为1.8亿元，占当年新增主营业务利润的17.4%和税前利润的31.47%，与公司增加存货占用的努力有很大关系，毕竟采用赊购方式购进的存货在获得销售毛利的能力上往往没有采用现金付款方式购进的存货强。

或许有人注意到，苏宁电器06年度因存货占用和预付账款而增加的现金流出量合计17.18亿元，远远小于同期应付票据和应付账款的合计增加额23.22亿元，并由此联想到那种利用加大应付票据和应付账款的方式粉饰现金流量的说法。果真如此，岂不意味着公司报告期实际的现金流量更加不理想以至于风险更大吗？

实际上，因应付票据增加的现金流入量，或减少的现金流出量，虽然与营业活动相关，但不属于营业活动产生的现金流量，而属于筹资活动产生的现金流量。因此，不能得出苏宁电器06年度营业活动现金流量存在重大风险的结论。

我的经验是，分析成长性主要是透过损益表和资产负债表完成的，它们不仅可以直观地揭示各项损益因素以及财务结构的增减变化，也可以揭示现金流量的增减变化，而且用于反映与营业活动有关的现金流量信息远远要比现金流量表更丰富。

不过，我还是建议大家不要彻底放弃现金流量表，将它作为对损益表和资产负债表所揭示的业绩成长性的必要补充，并在三者之间做相应的符合性测试，可以进一步确认成长性。

总之，当我们说“现金为王”的时候，意思是说一家成长性良好的公司应当具备同样良好的现金流量，而不是过分关注营业活动产生的现金流量净额。现金流量的概念并不专属于现金流量表，透过对损益表和资产负债表相关数据之间的分析，可以更加全面和准确地揭示现金流量及其与成长性的关系。

顺便说一句，苏宁电器2007年上半年业绩预期增幅高达100％～120％，那种因公司上一年度现金流量表数据不理想而对成长性的担心显然是一种误解，而且未必不是一种代价很高的误解。